aplicación Good Will

IIValorización de la empresa Representaciones “Dora Beatriz” SRL; utilizando el
método goodwill para obtener el máximo rendimiento económico. 2008
ESCUELA DE CONTABILIDAD
FACULTAD DE CIENCIAS EMPRESARIALES
ESCUELA PROFESIONAL DE CONTABILIDAD
TESIS DE GRADO PARA OPTAR EL TÍTULO PROFESIONAL DE
CONTADOR PÚBLICO; DENOMINADA:
VALORIZACIÓNDE LA EMPRESA REPRESENTACIONES“DORA
BEATRIZ” SRL; UTILIZANDO EL MÉTODO GOODWILL PARA
OBTENER EL MÁXIMO RENDIMIENTO ECONÓMICO. 2008
AUTORES:
JESSICA DEL CARMEN BONILLA MOCHA
IVÁN SKINNER RODAS CIEZA
ASESOR:
Mg. CPC. PROSPERO AMADOR CHUMAN ROJAS
PIMENTEL – PERÚ
2009

IIValorización de la empresa Representaciones “Dora Beatriz” SRL; utilizando el
DEDICATORIA
A mis padres Eugenio y
consuelo, mis hermanas,
familiares y amigos por su
apoyo incondicional, que me
han permitido concluir con mi
carrera profesional. Gracias.
Iván
A mi padres Humberto y Marta por
la paciencia y por la comprensión;
por su apoyo incondicional en mi
formación profesional.
Jessica

IIIValorización de la empresa Representaciones “Dora Beatriz” SRL; utilizando el
AGRADECIMIENTO
A Dios; a mis familiares y amigos; por habernos
apoyado en la formación profesional.
Al personal de la empresa Representaciones Dora
Beatriz; por las facilidades brindadas en la realización
de nuestro trabajo de investigación.
A la Mag. Rosa Cruzado Fuente y la Ing.Civil Perito
Zoila Carmela Chias Paredes por su apoyo
incondicional en la realización de la presente
investigación.

IVValorización de la empresa Representaciones “Dora Beatriz” SRL; utilizando el
RESUMEN
En esta tesis se entiende el Valor de la empresa como una función de las
rentas económicas susceptibles de ser generados en el futuro por la
empresa. De acuerdo a la teoría de inversión, el valor de la empresa será
igual al valor actual de los flujos de caja esperados y descontados a una
tasa que refleje el riesgo financiero del negocio. Si bien existen distintos
enfoques en la valoración de empresas, se utilizará el método de Goodwill.
Este modelo se basa esencialmente en tres componentes:
a) La estimación de los flujos de caja esperados, basados en la
información histórica, disponible y estimados sobre la base de
escenarios futuros para un horizonte de valoración
predeterminado.
b) La determinación del valor terminal una vez finalizado el período
explícito de estimación de los flujos de caja, basados en las
hipótesis de crecimiento perpetuidad de la empresa.
c) El cálculo de la tasa de descuento considerando el riesgo asociado
a la incertidumbre en los flujos de caja.
La creación de valor es fundamental para tomar decisiones
estratégicas eficientemente. La investigación sobre la creación de valor
para el mercado de capitales, confirman la relación entre precios de
acciones y el beneficio. Las pruebas indican que los cambios se producen
en diferentes intensidades, y que esta correlación imperfecta está
relacionado con la diferencia entre el valor de mercado y valor contable
de las empresas.
El residuo de esta diferencia es reconocida como método Goodwill.
En esta investigación pretende analizar la aplicabilidad del método
Goodwill en los Estados Financieros de la empresa Representaciones
“Dora Beatriz” SRL; empresa peruana dedicada a la venta de materiales
de construcción en la ciudades de Piura y Chiclayo.
Palabras claves: Creación de valor, Flujo de Caja, Goodwill, Mercado de
capitales
Los autores.

VValorización de la empresa Representaciones “Dora Beatriz” SRL; utilizando el
ABSTRACT
In this thesis the Value of the Company is understood as a function of the
economic revenues capable of being generated in the future by the
company.
In agreement to the theory of investment, the value of the company will be
equal to the current value of the cash flows awaited and discounted to a
rate that reflects the financial risk of the business. Though different
approaches exist in the valuation of companies, Goodwill's method will be
in use. This model bases essentially on three components:
a) The estimation of the awaited cash flows, based on the historical
information available and estimated on the base of future scenes
for a horizon of valuation predetermined.
b) The determination of the terminal value once finished the explicit
period of estimation of the cash flows, based on the hypotheses of
growth perpetuity of the company.
c) The calculation of the discount rate considering the risk associated
with the uncertainty in the cash flows.
The creation of value is fundamental to take strategic decisions
efficiently. The investigation on the creation of value for the capital market,
they confirm the relation between prices of actions and the benefit. The
tests indicate that the changes take place in different intensities, and that
this imperfect correlation is related to the difference between the value of
market and countable value of the companies.
The residue of this difference is recognized as method Goodwill. In
this investigation there tries to analyze the applicability of the method
Goodwill in the Financial statements of the company Representations
"Dora Beatriz" SRL; Peruvian company dedicated to the sale of materials
of construction in the ciudades of Piura and Chiclayo.
Key words: Creation of value, Cash flow, Goodwill, Capital market
The Authors

VIValorización de la empresa Representaciones “Dora Beatriz” SRL; utilizando el
ÍNDICE
Pág.
Dedicatoria II
Agradecimiento III
Resumen IV
Abstract V
Introducción
CAPÍTULO I: PLANTEAMIENTO DEL PROBLEMA
1
1.1. Realidad problemática 5
1.1.1 Formulación del problema 20
1.2. Justificación e importancia de la investigación 20
1.3. Objetivos de la Investigación 21
1.3.1. Objetivo General 21
1.3.2. Objetivos Específicos 21
1.4. Limitaciones de la Investigación 22
CAPÍTULO II: MARCO TEÓRICO
2.1. Antecedentes de estudio 24
2.2. Introducción a la valoración 31
2.3. Métodos de valoración de empresas 34
2.4. Métodos basados en el balance(valor patrimonial) 38
2.4.1 Valor contable 38
2.4.2 Valor contable ajustado o valor del activo neto
real
39
2.4.3 Valor de liquidación 40
2.4.4 Valor sustancial 41
2.5. Análisis del valor añadido 42
2.5.1 El valor añadido como concepto 43
2.5.2 Beneficio económico 51
2.5.3 MVA(MARKET VALUE ADDED) 54

VIIValorización de la empresa Representaciones “Dora Beatriz” SRL; utilizando el
2.5.4 CVA(CASH VALUE ADDED) 55
2.5.5 SVA(SHAREHOLDER VALUE ADDED) 56
2.6. Método GoodWill 57
Determinación del Valor Del Goodwill
Ventajas del Goodwill
2.7. Definición conceptual de la terminología empleada
58
59
61
CAPÍTULO III: MARCO METODOLÓGICO
3.1. Tipo de la investigación 65
3.2. Diseño de la investigación 65
3.3. Población y muestra 66
3.3.1 Población 66
3.3.2 Muestra 66
3.4. Hipótesis 66
3.5. Variables 66
3.6. Operacionalización de variables 67
3.7. Métodos y procedimientos para la recolección de datos 67
3.8. Técnicas e instrumentos para la recolección de datos 67
3.9. Descripción de los instrumentos utilizados 68
3.10. Análisis de los datos 68
CAPÍTULO IV: ANÁLISIS E INTERPRETACIÓN DE LOS
RESULTADOS
4.1. Informe de valoración 70
4.1.1 Resumen ejecutivo 70
4.1.2 Reseña histórica y situación actual de la empresa
Representaciones Dora Beatriz SRL
71
4.1.3 Objeto del informe de valoración de la empresa
72
4.1.4 Método utilizado en la valoración de la empresa
72

VIIIValorización de la empresa Representaciones “Dora Beatriz” SRL; utilizando el
4.2. Valoración de la empresa Representaciones Dora
Beatriz SRL
74
4.2.1 Valoración 74
4.2.2 Balance General de la empresa
74
4.2.3 Cálculo del Flujo de caja 81
4.2.4 Utilidades futuras 84
CAPÍTULO V: CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES
5.1. Conclusiones 86
5.2. Recomendaciones 87
Referencias Bibliográficas 88
Anexo Nº 01: 92
Anexo Nº 02: 93
Anexo Nº 03: 96
Anexo Nº 04: 102
Anexo Nº 05: 105
Anexo Nº 06: 107

1Valorización de la empresa Representaciones “Dora Beatriz” SRL; utilizando el
INTRODUCCIÓN
Hoy en día la valorización de las empresas es un acto importante
en el desarrollo de la gestión tanto administrativa como contable. La
globalización y los mercados de capitales exigen una gran cantidad de
información de las empresas para poder evaluar la rentabilidad y la
eficacia empresarial. Toda esta información es procesada por los
inversores y agentes involucrados en la toma de decisiones, obteniendo
una serie de indicadores a través de los cuales se determinan las
estrategias sobre el futuro de las empresas.
La necesidad de valorar las empresas es cada día más necesaria
debido fundamentalmente al aumento de fusiones y adquisiciones de los
últimos años. Se puede definir la valoración de la empresa como el
proceso mediante el cual se busca la cuantificación de los elementos que
constituyen el patrimonio de una empresa, su actividad, su potencialidad
o cualquier otra característica de la misma susceptible de ser valorada.
En la década de los 60 el valor de una empresa se podía obtener
en un 80% a partir de los estados financieros y contables. Actualmente
para hallar el valor de una empresa esos mismos datos no aportan más
allá del 40% de la información necesaria a la hora de la valoración.
¿De dónde proviene el otro 60% restante para tener todos los
elementos que se requieren? .Ese porcentaje surge de los llamados
bienes intangibles y que no pueden ser asentados en los informes
contables que mencionamos. Los llamados intangibles son producto del
conocimiento y hoy constituyen la mayor parte del valor de una empresa;
la capacidad de innovación, la capacidad de solucionar un problema, la
relación con sus clientes y la imagen que la sociedad tiene de ella, etc.
Esta tesis pretende, no solo sintetizar esta información, sino
conseguir una medida que explique de una manera eficaz y cierta, el
comportamiento de la empresa en mención, a través de una análisis

exhaustivo del concepto de valor añadido en el entorno económico y
empresarial; mejorado en la medida de lo posible su indicador principal, el
método Goodwill a través de comprobación empírica.
El objetivo del presente trabajo es: analizar, aplicar y evaluar que
aspectos deben considerarse para la valoración de la empresa
Representaciones “Dora Beatriz” SRL; utilizando el método Goodwill con
el fin de obtener el máximo rendimiento económico.
Nuestro trabajo de investigación se encuentra estructurado en
capítulos; los cuales pasaremos a detallar a continuación para un mejor
entendimiento de su contenido:
En el Capítulo I; denominado Planteamiento del Problema; se enfatiza la
realidad problemática en el contexto internacional, nacional y local;
poniendo como ejemplos algunos casos de valoración de empresas; así
mismo el problema de investigación; sus objetivos, tanto el general como
los específicos. La importancia de la investigación también se expone en
este apartado; enfatizando el porqué se ha elegido el tema; y por último
las limitaciones por las cuales se ha atravesado en el desarrollo de la
investigación.
En el Capítulo II; al cual se ha llamado Marco Teórico; se desarrollan los
antecedentes de la investigación los cuales también responden al
contexto internacional y nacional; así mismo se concretiza las teorías y
métodos que sustentan el tema del Valor en una empresa; por último se
definen la terminología empleada en el trabajo.
El Capítulo III designado como el Marco Metodológico; es el apartado
donde se presenta el tipo de investigación que se ha desarrollado; la cual
es de tipo descriptivo; así mismo el diseño es no experimental; además
se expresa la hipótesis que a la letra dice: “Si se analizan, aplican y
evalúan los aspectos que deben considerarse para la aplicación del
método Goodwill en la Valoración de la empresa Representaciones Dora

Beatriz SRL, entonces se obtendrá máxima rentabilidad económica”. En
la cual podemos encontrar la asociación de dos variables que rigen el
proceso de nuestra investigación. Por último se detallan los métodos y
técnicas utilizados.
En el Capítulo IV; denominado: Análisis e Interpretación de los
Resultados; se ha desarrollado el método de valorización de la empresa;
detallándose cada uno de los pasos aplicados en el método Goodwill.
En el Capítulo V; al cual se ha llamado Conclusiones y Recomendaciones;
se formulan las deducciones a las cuales se ha llegado en la investigación;
estas que a su vez responden a los objetivos planteados.
Por último se anexan los documentos utilizados y las referencias
bibliográficas de las cuales se han hecho uso en nuestro trabajo de
investigación.
Los autores.

CAPÍTULO I
PLANTEAMIENTO DEL PROBLEMA

En el presente capítulo titulado: Planteamiento del Problema; se
proporciona una visión prospectiva de nuestro objeto de estudio
enfatizando en la realidad problemática y la situación de la empresa; se
formulan así mismo los objetivos que rigen el proceso de la presente
investigación; y analiza la justificación la cual es de carácter utilitario para
la empresa y por último se detallan las limitaciones por las cuales hemos
tenido que atravesar en el desarrollo del presente informe.
1.1. REALIDAD PROBLEMÁTICA:
Históricamente, las investigaciones han demostrado
cambios en las formas y áreas de interés. Hasta los años 60
predominaron los debates conceptuales, la labor se limitaba a los
objetos de estudio de la contabilidad y prácticamente no había
interacción con otras áreas del conocimiento. Este período se
enmarcó en el enfoque normativo de la Contabilidad.
Dos son los trabajos pioneros en esta línea de investigación
el de Ball y Brown (1998) y Beaver (1998), donde los autores
presentan evidencia empírica de relación entre los precios y los
beneficios disponibles. La variable de contabilidad más investigada
en ensayos empíricos es el lucro, con pruebas cada vez más a
seguir en la misma dirección de los precios y de las acciones, esto
varía en diferentes intensidades.
Lev (2001)1 afirma que la riqueza y el crecimiento en la
economía actual se orientan principalmente por los activos
intangibles. Dado que los procedimientos para la asignación de los
activos intangibles se extienden únicamente a los activos
intangibles identificables, se puede decir que los residuos
1 Lev evalúa la importancia de los intangibles dentro del funcionamiento empresarial, el
crecimiento económico, y, sobre todo, el comportamiento social. Baruch Lev
establece un marco económico para analizar la gestión y la inversión referente a
los intangibles

resultantes de la diferencia entre el valor contable y el valor de
mercado, es el intangible no identificados.
Este residuo es reconocido como método Goodwill en esta
investigación. Por lo tanto, el concepto de método Goodwill
imposibilita la inclusión de la medición de los beneficios
económicos relacionados con las estrategias ya implementadas,
como el valor de los resultados futuros en relación con las
estrategias previstas que aún no se han aplicado.
Para Schimidt y Santos (2003), nos dice que: “El fondo de
comercio (goodwill) es considerado por la mayoría de los
estudiosos de la teoría de la contabilidad como el más inmaterial
de los intangibles. La definición de Goodwill, su naturaleza, su
carácter no es separable de la empresa como negocio en su
conjunto y su tratamiento se encuentran entre los objetos de
estudio más difícil y controvertido de la Teoría de la Contabilidad”2.
Sobre la base de este entendimiento, que será utilizado
como sustituto para la determinación de Goodwill, la relación entre
el precio de mercado de acciones y el valor contable de la equidad.
En el mercado nacional de investigación sobre la pertinencia de la
información para el mercado de capitales son recientes, López
(2001) y Martínez (2002) se destacan como pioneros. Desde
entonces ha ido creciendo el número de trabajos académicos
dedicados a investigar el tema, pero no se han encontrado datos
reales de estudio del mercado peruano para probar si el tamaño del
buen nombre (goodwill) de las empresas influyen en el poder
explicativo de las ganancias en el precio de las acciones.
2 María García Arrieta (2008); en un documento de investigación denominado:
“Panorámica Europea del fondo de comercio”. Para optar el grado académico
de Doctorado Contabilidad y Auditoría en la Universidad Complutense de Madrid

Una de las conclusiones teóricas de Lustosa (2001) es el
grado en que las ganancias pueden explicar el valor de una
empresa el cual es inversamente proporcional al tamaño del buen
nombre.
Esta tesis pretende, no solo sintetizar esta información, sino
aplicar el método del GoodWill como una medida que explique de
una manera eficaz y cierta, el comportamiento de la empresa, a
través de un análisis exhaustivo del concepto de valor añadido en
el entorno económico, empresarial y mejorado en la medida de lo
posible su indicador principal, el método GoodWill, a través de
comprobación empírica.
Actualmente existe en el mundo empresarial, así como el
académico, una gran variedad de indicadores, ratios y fórmulas que
pretenden medir la eficacia empresarial. De ello se deriva la
capacidad de las empresas para atraer inversiones de los
diferentes mercados ya sean organizados o no organizados3.
Jesús García Tenorio y María José Pérez4 manifiestan que:
Tal vez el problema más grave con el que podamos encontrarnos
de cara a la medición de la eficacia es su propia definición.
Desafortunadamente, este es un problema de difícil solución, pues
la literatura especializada sobre el tema no podemos obtener un
consenso generalizado acerca del significado del concepto de
eficacia.
3 “Mercados OTC (No organizados): Los mercados no organizados son aquellos en los
que las transacciones tienen lugar por teléfono, télex y otras formas electrónicas
de comunicación por oposición a la contratación en el parqué de una Bolsa
(Mercado organizado). Otra diferencia importante es la garantía que de
contrapartida que tienen en los Mercados Organizados” Marshall, John F.
“Diccionario de Ingeniería Financiera”. Editorial Deusto .Bilbao 2002.
4 Tenorio Roda, Jesús García y Pérez Rodríguez, María José “El Éxito empresarial. Sus
niveles de análisis y formas alternativas para su evaluación”. Revista CEPADE
Numero 21. Enero 2000.Pagina 188.

Sin embargo, si podemos establecer aproximaciones
intuitivas al concepto que pretendemos analizar mediante la
presentación de un hecho cuya aceptación es universal: una
organización se crea con la finalidad de conseguir determinados
objetivos. Podemos decir que dicha organización tiene éxito si está
logrando, de forma continuada, aquello que pretendía conseguir.
De esta forma, eficacia y éxito organizativo vienen a ser la misma
cosa.
Como consecuencia de lo anterior la eficacia y éxito por
medio del efecto determinarían una empresa eficiente. A nuestro
juicio si lo aplicamos al mundo empresarial se transformaría en la
capacidad que tiene la empresa en producir un efecto positivo, para
la economía en general, la empresa en particular y los accionistas.
Sin embargo la complejidad del concepto nos debe de hacer
reflexionar. En este sentido Jesús García Tenorio y María José
Pérez afirman que el punto de partida exige adoptar una definición
muy simple: la eficacia es el grado con el que la organización
alcanza sus objetivos. ¿Este efecto positivo como se mide? Esta
pregunta es el pilar básico, ya que esta medida permitirá
establecer, dentro del mundo empresarial, que empresa es más
atractiva para los inversores. ¿Cómo podemos traducir este efecto
a términos empresariales? Todo inversionista espera obtener algo
a cambio por dejar su dinero a una empresa, en términos más
técnicos rentabilidad.
La causa de la necesidad de esta rentabilidad descansa en
el concepto de la preferencia por la liquidez, ya que los
inversionistas deben de recibir por el uso de su dinero una
contraprestación que debe medirse de alguna forma. Alfonso
Rodríguez manifiesta que al mercado concurren quienes
demandan liquidez, necesaria para sus objetivos, y quienes
detentan capacidad para ofrecerla, bien porque practicaron el

ahorro, bien por ser mediadores del mismo. La denominación no
parece muy correcta, pues en él no se transfiere dinero, sino tan
solo su servicio o uso temporal. La preferencia por la liquidez,
presente en todo sistema económico, confiere valor a este servicio
y le constituye en objeto de mercado.
El aprecio subjetivo por la liquidez es evidentemente diverso,
como el de cualquier otro bien económico, pero el mercado del
dinero le otorga una valoración objetiva, fijando un precio a la
financiación, el interés. Sea éste el resultado de un mercado libre,
o regulado por la política monetaria, el interés determina la
valoración objetiva, efectivamente existente en una economía, de
la preferencia por la liquidez, accesible al sujeto ahorrador como
renta y necesario coste financiero para su usuario. Cuanto decimos
podría parecer especialmente indicado a las operaciones de
financiación, y no tanto a las financieras de inversión.
A continuación describimos y analizamos algunos casos
donde se aprecia la valorización de las empresas como es el caso
de ENDESA5, Empresa Española; quien es una de las mayores
empresas eléctricas del mundo y la primera eléctrica española, con
una posición relevante en los mercados de Iberoamérica y en el
arco europeo mediterráneo, así como en otros sectores energéticos
como el del gas, la cogeneración y las energías renovables. Los
importantes cambios que se introdujeron en el marco regulatorio
hicieron de la competencia uno de los elementos esenciales del
sistema eléctrico, y situaron a España en la vanguardia de la
liberalización eléctrica en Europa. Estos profundos cambios
impulsaron al Grupo ENDESA a realizar las transformaciones
necesarias para asegurar su posición tanto dentro del sector como
en el conjunto de la economía española.
5 Endesa, S.A. es una empresa española del sector eléctrico, desde 1983, la compañía
experimentó un importante crecimiento mediante la absorción de competidores
más pequeños, como Enher, Gesa, Unelco y Encasur.

A principios de marzo de 2000, en una presentación ante
analistas financieros llevada a cabo por la dirección corporativa de
ENDESA, se definía la visión de futuro de la compañía como el
compromiso de construir una cartera diversificada de negocios en
los sectores de la energía, las telecomunicaciones y las nuevas
tecnologías, con base en los más de 27 millones de clientes ya
existentes y en el aprovechamiento de las sinergias del grupo.
El Grupo ENDESA ya no es una simple compañía de
electricidad, el objetivo es convertirse en un operador global
energético, centrado en las necesidades de sus clientes y en el
desarrollo de sus habilidades e intangibles, como el hecho de la
presencia internacional, potenciando al mismo tiempo presencia en
negocios relacionados con las nuevas tecnologías y las
telecomunicaciones, a través de alianzas empresariales. En este
enfoque se consideró una herramienta imprescindible la
orientación de las decisiones directivas a la creación de valor, a
través de la metodología desarrollada por la empresa en los últimos
años. Para la valoración de ENDESA se utilizó el método Valor
Económico Añadido (EVA), es un método financiero que sirve para
calcular el verdadero beneficio económico de una empresa.
Otro de los casos que podemos citar como ejemplo de
valorización es el caso del grupo financiero: Banco Bilbao Vizcaya
Argentaria (BBVA)6; la cual es una entidad financiera española,
fruto de la fusión entre: Banco Bilbao Vizcaya (BBV), Argentaria
(Corporación Bancaria de España). A su consolidación como un
Grupo líder en el ámbito financiero internacional, se une la
obtención de unos sólidos resultados, 2.232 millones de euros de
beneficio atribuido durante el año 2000, lo que representa un
incremento del 27,9% sobre los resultados obtenidos por
6 BBVA desde 1983, la compañía experimentó un importante crecimiento mediante la
absorción de competidores más pequeños, como Enher, Gesa, Unelco y
Encasur.

Argentaria y el BBV por separados del ejercicio anterior. Se trata
del mayor beneficio alcanzado en la historia por cualquier empresa
española. Este resultado fue posible gracias al aumento registrado
en todos los márgenes, en especial en el de negocio, que, con
5181,46 millones de euros supera el beneficio antes de impuestos.
Estos resultados permitieron incrementar la remuneración del
accionista, del 33% previsto al 37%. Los activos totales del grupo
se situaron a finales de diciembre en 300.000 millones de euros, lo
que representa un incremento sobre el ejercicio anterior del 26,1%
y los recursos gestionados lo hicieron en un 24,5% y se situaron en
los 302.309 millones de euros.
El éxito de esta organización se ha logrado gracias a una
orientación definida de la organización a tres aspectos
fundamentales: Fusión, Transformación y Crecimiento. La fusión se
ha concebido como una valiosa oportunidad para optimizar y
modernizar las estructuras, incrementar la fortaleza y la capacidad
de crecimiento. Al transcurrir el tiempo esta empresa ha ido
realizando muchas fusiones, lo que ha permitido que sea una
empresa sólida, con un servicio diversificado, y con muchas
sucursales en las principales ciudades de los países donde brinda
su servicio.
Del mismo modo otro de los casos importantes sobre
valorización es el del Grupo Falabella de Chile (Falabella)7 quienes
desde 1958, aparecieron en el mercado; y posteriormente han
alcanzado el éxito y posicionamiento alcanzado en el mercado; lo
que permite la incorporación de una gran variedad de productos
para el hogar, transformándose en una tienda por departamentos.
Fruto de los paulatinos cambios en la década de los 60, Falabella
inicia su etapa de expansión. Veinte años después la empresa
7 Grupo Falabella el éxito del Grupo Falabella, desde una perspectiva tecnológica, puede
explicarse porque ha sabido implantar correctamente los sistemas adecuados en
el momento adecuado y con las tecnologías que aportan valor al negocio”.

amplía sus horizontes, lanzando CMR Falabella, su propia tarjeta
de crédito, con el objetivo de satisfacer la creciente demanda de
sus clientes por un sistema de pago más cómodo y flexible.
En 1990 Falabella ingresa al negocio de los centros
comerciales, ubicándose principalmente en sectores con alto
potencial de crecimiento en sus ingresos. En 1993 el grupo
incursiono en Argentina, y en 1995 lo hace en Lima (Perú). En 1997
Falabella amplía su oferta de servicios creando la agencia de viaje
Viajes Falabella y Falabella Corredora de Seguros. Asimismo, en
1998 Falabella compra la licencia del ING Bank en Chile y crea el
Banco Falabella (clasificado AA- en Chile) En julio 2003, en Chile
se realizó la fusión entre Falabella y la empresa Sodimac en una
transacción de US$ 550 millones (dólares americanos), consistente
en una transferencia de acciones entre ambas empresas,
constituyéndose Sodimac como filial de S.A.C.I. Falabella
(Sodimac es líder en su país en la categoría de mejoramiento del
hogar).
En el año 2004 la compañía adquirió el 88% de
supermercados San Francisco, dando el primer paso en el negocio
de los supermercados en Chile. Actualmente, supermercados San
Francisco posee 10 locales. Falabella es una empresa con
carácter de expansión, por lo que requiere ir constantemente
valorizando; posee una marca de tradición en la actividad
comercial e inversiones publicitarias, junto al gran reconocimiento
que poseen CMR y SODIMAC; que le han permitido a esta
empresa obtener un destacado nivel de eficiencia frente a sus
competidores y una ampliación a nivel internacional;
consolidándose como una empresa líder.
GRÁFICO Nº 01: ÁREAS DEL NEGOCIO DE LA EMPRESA
FALABELLA A NIVEL LATINOAMERICANO AL 2002.

Tiendas por Departamentos
· Ventas (2002) US$ 550 MMD
· Nº de Tiendas: 31
· Área de Ventas: 195 000 m2
Servicios Financieros
· CRM (Crédito)
· Corredora de Seguros
· Agencia de Viajes
· Banco
Textil
· Mavesa 100%
· Italmod 50%
· Springs 50%
FASA
Farmacias
Propiedad 20%
Mejoramiento del Hogar
· Ventas (2002) US$ 121 MM
· Nº de Tiendas 7
Inmobiliaria (Malls)
· Malls Plaza 50% Aprox.
· Área de Ventas 282 000 m2
· Megacenter 100%
CHILE
· CRM (Crédito)
· CRM (Crédito)
PERÚ
ARGENTINA
Perú incluye Tottus
Fuente: Valoración de la fusión de Falabella S.A.C.I con Sodimac S.A María Paz
Correa Valenzuela. - Ximena Esteban Torres
Del mismo modo el 8 de marzo del 2004, Telefónica Móviles
adquirió las operaciones de las diez (10) filiales de BellSouth8
Internacional en Latinoamérica por un total de 5,850 millones de
dólares. Las filiales que comprará Telefónica, a través de su
subsidiaria Telefónica Móvil, son las establecidas en: Nicaragua,
Argentina, Chile, Perú, Venezuela, Colombia, Ecuador, Uruguay,
Guatemala, El Salvador y Panamá. Telefónica ya era el primer
operador de telefonía fija en América Latina tenía 30,5 millones de
clientes; ahora con la compra BellSouth un total de 10,5 millones
de clientes suplementarios repartidos en todos los países en que
operaba BellSouth. Las compañías pertenecientes al Grupo
BellSouth, que adquiere Telefónica, suman unos ingresos
superiores a los 2.500 millones de dólares, un EBITDA de 867
millones de dólares y un margen EBITDA del 35% en el ejercicio de
2003. Con ello, el conjunto de las operaciones de Telefónica
8 BellSouth es una compañía estadounidense de telecomunicaciones cuya casa matriz
se encuentra en Atlanta (Georgia). BellSouth fue una de las siete originales
compañías regionales operadas por Bell.

Móviles en Latinoamérica en 2003 pasan a sumar unos ingresos de
5401 millones de dólares y un EBITDA de 1521 millones de dólares
A nivel nacional hemos podido encontrar algunos casos de
valoración de empresas que pasaremos a detallar posteriormente;
sin embargo; es necesario señalar que en nuestro país no se
acostumbra valorar a las empresas frente a otros competidores
internacionales; lo cual es una grave falencia; que dificulta el
posicionamiento de la marca y del giro de la empresa. Hoy en día,
la competencia y la entrada de nuevos competidores al mercado
hace que las empresas estén constantemente buscando nuevas
oportunidades que les permitan no sólo mantenerse dentro del
mercado, sino, competir altamente con sus productos o servicios:
el crecimiento, la diversificación, la integración, la renovación y las
ventajas competitivas son algunas de estas prácticas.
El acontecimiento más importante es la alianza estratégica
entre The Coca Cola Company y la Corporación Inka Kola. Inka
Kola es consumida principalmente en el Perú aunque también es
consumida en otras partes del mundo. Este largo liderazgo en el
mercado peruano causó que, en 1999, Coca Cola adquiriera, por
300 millones de dólares, el 60% de las acciones de la Inca Kola9
como parte del acuerdo de compra, la Corporación Lindley obtuvo
el derecho de embotellar Coca Cola y las marcas afines (Fanta,
Sprite etc.) en el Perú. La transnacional estadounidense obtuvo,
por otro lado, la propiedad de la marca para su producción y
comercialización fuera del país manteniendo Lindley la propiedad
de la misma en el Perú.
9 Inca kola es la marca líder a nivel nacional debido al sabor y las exitosas campañas de
publicidad que han sido desarrolladas desde el seno de la Corporación Lindley
una de sus frases publicitarias es "De sabor nacional", donde permite manifestar
que Inca Kola ya es parte de la identidad nacional peruana,

En el momento de la transacción, Inca Kola tenía cinco
plantas de producción de esta bebidaen los Estados Unidos, pocas
en América Latina y una en Tailandia ; la marca estaba patentada
en todos los países del mundo, Inca Kola otorga derechos de uso
de su marca a Coca Cola10 . Por su parte la empresa Coca Cola
se comprometió a incrementar su producción en el extranjero
especialmente con miras al mercado asiático por ser compatible su
gastronomía con el sabor de esta bebida y no con las gaseosas de
color oscuro. Esta asociación ha permitido acceder a
conocimientos de mercadeo y tecnológicos de nivel mundial. Les
ha permitido crecer en el mercado al manejar de manera conjunta
las marcas Inca Kola, Coca-Cola, Fanta, Sprite, Canada Dry,
Crush, San Luis y San Antonio, produciéndose sinergias
importantes en las áreas de distribución y administrativas. Es
sumamente importante que el socio sea el embotellador
(Embotelladora Latinoamericana S.A. ELSA) más grande del
mundo, cerca del 60% del mercado de gaseosas del mundo lo tiene
Coca Cola, y se ha asociado con Inca Kola, líder en Perú. El
beneficio principal es que de una visión localizada, peruana, casi
metida entre las fronteras, pasa a una visión globalizada desde
arriba del mundo de las gaseosas y ve todas las posibilidades que
hay, todo el desarrollo, todo lo que se viene avanzando. Se puede
ver hoy en día los productos que van a estar en el mercado en el
2010, los que se están probando, inclusive algunos están
terminados y ya está establecido cuándo van a salir. Coca Cola se
fusionó con Inca Kola porque al incursionar en el mercado peruano
no obtuvo los resultados propuestos por parte de Coca Cola; por
esta razón Coca Cola decide adquirir el 60% de las acciones de
10 Coca cola la clave de su éxito es la confianza de los consumidores y de los clientes en
sus productos. Y este éxito se debe en gran medida a dos aspectos: uno de ellos
es la preocupación constante por intentar que los productos satisfagan las
necesidades de los consumidores, y otro aspecto son los estrictos estándares
de calidad que Coca-Cola siempre ha establecido en sus productos y en sus procesos
de producción

Inca Kola considerando que Inca Kola contaba con la aceptación
de la mayoría de la población peruana y la marca Inca Kola se
benefició con esta adquisición porque podía incursionar en otros
países por intermedio de Coca Cola.
Otro de los casos a nivel nacional importante de describir es
cuando se anunció la venta del Grupo de Supermercados Wong,
una de las marcas peruanas más reconocidas, al conglomerado
chileno de Centros Comerciales Sudamericanos (CENCOSUD)11,
Efraín Wong, a nombre del grupo de supermercados Wong, el 15
de diciembre del 2007 anunció su asociación con el grupo chileno
CENCOSUD, al que se ha transferido el 100 % de acciones, en una
operación valorada en 500 millones de dólares. La operación prevé
el traspaso de activos inmobiliarios tales como centros comerciales,
23 supermercados actualmente en operación y 17 ubicaciones
disponibles para el desarrollo de futuros proyectos. El acuerdo
anunciado contempla la transferencia a CENCOSUD del 100 por
ciento del capital accionario de GSW S.A., empresa operadora de
supermercados y centros comerciales en Perú.
El Grupo Wong12 cuenta con 48 tiendas, totalizando una
superficie superior a los 170.000m². Sus marcas son Wong (14
supermercados), Metro (13 supermercados y 12 hipermercados),
Eco Almacenes (7 supermercados de descuento), American Outlet
(2 outlets de artículos textiles y para el hogar) y Plaza Lima Sur
(Centro Comercial ubicado en el distrito de Chorrillos). Como
hemos analizado esta transacción consistió, en que el Grupo Wong
decidió vender el 100% de sus acciones; para realizar dicha
11 CENCOSUD es uno de los más grandes y prestigiosos conglomerados de retail en
América Latina. Cuenta con operaciones activas en Argentina, Brasil, Chile y
Perú, donde desarrolla una exitosa estrategia multiformato que hoy da trabajo a
casi 100 mil personas.
12 Grupo Wong es una empresa de supermercado donde tuvo un crecimiento que fue
marcado por una tendencia a la que muchos denominaron "el ir contra la
corriente", debido a las innovaciones que introducían en el sector, Wong basa su
estrategia en brindar el más alto nivel de servicio, surtido, variedad y calidad.

transacción Wong realizó una valoración de su empresa, que
incluía sus activos, la gran aceptación y trayectoria (intangible) que
tienen sus tiendas en nuestro país. El objeto principal de esta
transacción fue convertirse en accionistas de CENCOSUD,
considerando que CENCOSUD es reconocido y posee un
posicionamiento en muchos países
A nivel local tenemos que en nuestra región las empresas
están inmersas en diversos cambios económicos; por tal motivo
hace que las empresas tengan que adaptarse a un entorno
dinámico. La competencia y el liderazgo de ventajas competitivas,
hacen que día a día, la estructura y las estrategias de las empresas
se adapten a los mismos. Cabe indicar que en nuestra ciudad se
han realizado diferentes estrategias financieras, como es el caso
de la Empresa EDPYME SOLIDARIDAD13 en Junio del 2007; su
Junta General de Accionistas acuerdan el fortalecimiento
patrimonial de la empresa a través de dos opciones: incorporación
de nuevos socios o venta total de la empresa. Luego de este
acuerdo encargan al Presidente del Directorio formar una comisión
encargada del proceso: La comisión estuvo constituida por el
Presidente del Directorio, Gerente General y 2 Directores.
Se consideró la segunda opción la venta total de la empresa.
La comisión acuerda efectuar la valoración de la empresa
encargando a un consultor independiente y a la gerencia general
la labor.
a) Valorización de activos a valor del mercado.
13 La EDPYME Solidaridad y Desarrollo Empresarial S.A.C. es una empresa financiera
perteneciente a Caritas del Perú como empresa regulada del sistema financiero,
está sujeta al ámbito de supervisión de la Superintendencia de Banca, de
Seguros y AFP (Ley Nº 26702 - Ley general del sistema financiero), con el objeto
social de otorgar financiamiento preferentemente a los empresarios de la
pequeña y microempresa

La cartera de clientes por ser el principal activo lo
valorizó la empresa auditora Alfonso Muñoz y Asociados,
el local a un tasador perito inscrito en la SBS, y los otros
activos lo valorizó el área contable con la supervisión de
auditoría.
b) Se fijó un horizonte de 3 años considerando que es el
período de maduración (experiencia) de una entidad
financiera.
c) Tasa del descuento del 20%
La comisión decide negociar finalmente con la Empresa
Caritas del Perú por ser el mejor postor. Se formó una comisión del
due diligence con la participación de 2 miembros de la Empresa
Caritas del Perú, 2 del Empresa Edypme Solidaridad y 1
independiente. Due diligence valorizó con el good will ajustando el
horizonte a 3 años y la tasa del descuento del 20% llegando al
acuerdo comercial de 7,110,955 y el valor para los accionistas la
suma de 3,123,390.
Otro de los casos de valoración a nivel local fue que el 26 de
enero del 2008, el Grupo Supermercados Wong (GSW) adquirió el
100% de las acciones de la cadena de supermercados El Centro
14(cuenta con 6 sucursales: uno en el distrito de La Victoria, y otro
en Lambayeque; además de su local en el centro comercial El
Quinde de Cajamarca. El pago que realizó GSW por todas las
acciones fue de alrededor US$ 9 millones; y la transacción fue
estructurada mediante un contrato de compra-venta de acciones.
La valoración de supermercados El Centro fue por obtener una
mayor rentabilidad económica; El grupo Supermercados Wong en
14 El supermercado “El Centro”, es una empresa dedicada a la comercialización de
productos de primera necesidad y de consumo masivo, con la más avanzada
tecnología y uno de los mejores servicios del mercado, cuenta con prestigio ya
reconocido en nuestra ciudad, pero con la llegada de las grandes marcas,
quienes que además de gran prestigio, solvencia cuentan con los mejores
productos y servicios se vio en la necesidad de vender.

el región de Lambayeque, es uno de las regiones que tienen mayor
actividad económica y debido a la llegada de grandes competidores
como es Tottus, Saga Falabella, Plaza Vea; considerando que
dichas tiendas son reconocidas en la capital.
Nuestro interés de esta investigación se centra en la
empresa Representaciones “Dora Beatriz” Sociedad de
Responsabilidad Limitada; la cual es una empresa autorizada por
la Corporación Aceros Arequipa para la distribución de sus
productos (fierros en sus diferentes medidas y tipos, perfiles y
entre otros) por ello ofrece sus productos tanto al cliente mayorista
como al minorista a los mejores precios. La oficina matriz de la
empresa se encuentra en la ciudad de Piura; es allí donde
convergen todas las informaciones para la toma de decisiones,
aprobación de balances, entre otros. En la ciudad de Chiclayo
cuenta con 3 sucursales las que se ubican en la: Calle Mórrope Nº
131 y calle Salas Nº 136; Av. Augusto B. Leguía Nº 1550 y Av.
Augusto B. Leguía Nº 1520.
A continuación detallamos la historia de la empresa: los
señores Jorge Santisteban Roque y Dora Beatriz Aguilar Ramírez
se asociaron para formar una empresa, la misma que decidieron
denominarla REPRESENTACIONES “DORA BEATRIZ”15, por
Marketing puesto que existía una empresa en competencia y de
prestigio cuya denominación es: “Santa Beatriz” con un aproximado
de 15 años en función hasta el momento. Quedando formalizada
como Representaciones “Dora Beatriz” S.R.L., con un capital inicial
de S/ 12000; en la ciudad de Piura con una sola tienda ubicada en
la misma ciudad y con sus 3 únicas sucursales o filiales en la ciudad
15 Representaciones Dora Beatriz SRL es una empresa dedicada a la comercialización
de materiales de construcción, esta empresa nos demuestra como los peruanos
con motivación y ganas de crecer impulsan el desarrollo de la economía, unida
con la convicción que tengan para reconocer la habilidad empresarial.

de Chiclayo a la actualidad el Sr Jorge Santisteban Roque es el
único propietario de la empresa. Ésta empresa inició sus
operaciones un 23 de septiembre de 1999. Desde sus inicios la
empresa Representaciones Dora Beatriz SRL; es una empresa que
compensa las necesidades de los clientes mayoristas con el
abastecimiento de materiales para la industria de la construcción
de una manera integral, asimismo llega a cubrir la demanda de
productos de acabados, complementando así los productos que
tiene la empresa. La atención de los clientes se basa en los mejores
productos de materiales de construcción, líneas básicas tales
como: la carpintería metálica, tubería industrial; entre otros. La
empresa se sustenta en valores como la responsabilidad, la
solidaridad, la veracidad, la honradez, (entrega de materiales a
domicilio u obra), la tolerancia, el respeto, y el compañerismo entre
los empleados.
Realzar una valoración de la empresa Representaciones
“Dora Beatriz” S.R.L.; está orientada a la posibilidad de una posible
venta. El resultado de una adecuada valoración puede mostrar
cuáles son las unidades de la empresa que están creando valor y
cuáles no, qué unidades son candidatas a ser vendidas y quienes
necesitan ser reestructuradas. La valoración también puede
emplearse para aislar ventajas competitivas o debilidades.
1.1.1. FORMULACIÓN DEL PROBLEMA
De todo lo anteriormente detallado podemos decir que el
problema de investigación en la cual se basa nuestro trabajo
queda formulado en los siguientes términos: ¿Qué resultado
se obtendrá de la valorización de la empresa

Representaciones “Dora Beatriz” SRL; utilizando el Método
Goodwill con la finalidad de obtener el máximo rendimiento
económico; basándose en las operaciones realizadas en el
2008?
1.2. JUSTIFICACIÓN E IMPORTANCIA DE LA INVESTIGACIÓN
Las expectativas del mercado en relación a las estrategias
de las empresas la generación de riqueza se reflejan directamente
en el precio de las acciones y se relacionan con la creciente brecha
entre el valor de mercado y valor contable de las empresas. El
análisis de la relación entre precios de acciones y el beneficio
puede ser mucho más enriquecido si junto con los factores
intangibles que pueden añadir valor económico a la empresa
examinada, y no se ha incorporado en el valor de la equidad. Por
lo tanto, las expectativas derivadas de la bolsa de fijación de
precios serían mucho más cuidadosas y razonadas.
Hendriksen y van Breda (1999) afirman que el valor de los
activos de los accionistas está lejos de su valor de mercado y
activos intangibles tales como la creación de valor para las
empresas. Se podría decir que Goodwill crea valor para las
empresas, teniendo en cuenta el amplio concepto de Goodwill que
se refiere a los beneficios económicos plenos en relación a las
estrategias, si el Goodwill estuviera reflejado en los libros de
contabilidad el proceso sería más sencillo, pero contablemente no
se mide.
Sin embargo los estudios sobre la relación entre el beneficio
y el precio de las acciones que se han desarrollado no hacen
distinción alguna en cuanto al tamaño del fondo de comercio, lo
cual lo hace contaminante en el camino, y el promedio de
resultados de estas relaciones. La importancia de esta cuestión, y

la mala presentación de los trabajos sobre el tema en el mercado
peruano nos permiten justificar la presente investigación.
En el proceso de valorización que presenta el método
Goodwill es importante entender que el valor contable reflejado en
los balances del negocio normalmente difiere enormemente del
valor real en el mercado. La relevancia de este trabajo de
investigación es determinar cual es el valor real de la Empresa
Representaciones “Dora Beatriz” SRL con el fin de obtener la
mayor rentabilidad económica.
1.3. OBJETIVOS DE LA INVESTIGACIÓN:
1.3.1. OBJETIVO GENERAL:
Analizar, aplicar y evaluar que aspectos deben considerarse
para la valoración de la empresa Representaciones “Dora
Beatriz” SRL; utilizando el método Goodwill con el fin de
obtener el máximo rendimiento económico.
1.3.2. OBJETIVOS ESPECÍFICOS:
 Analizar que aspectos deben considerarse para aplicar el
método Goodwill a la empresa Representaciones Dora
Beatriz SRL con el fin de obtener el máximo rendimiento
económico.
 Aplicar el método Goodwill en la valoración de la empresa
“Representaciones Dora Beatriz SRL con el fin de obtener el
máximo rendimiento económico.
 Evaluar la aplicación del método Goodwill en la valoración
de la empresa Representaciones Dora Beatriz SRL con el fin
de obtener el máximo rendimiento económico.
1.4. LIMITACIONES DE LA INVESTIGACIÓN:

A continuación enumerados las limitaciones por las cuales
hemos atravesado en el desarrollo de nuestro informe:
 La escases de información bibliográfica en español en relación
al método de valoración que hemos utilizado; ya que
generalmente la información se encuentra en inglés;
constituyendo para nosotros una fuerte limitación en función del
idioma.
 La limitación económica de quienes han realizado el presente
trabajo para poder realizar visitas a otras universidades
(bibliotecas) con el fin de obtener mayor información.
 La falta de experiencia en la aplicación del método del Goodwill
ya que es la primera vez que hemos desarrollado un trabajo de
este tipo.

CAPÍTULO II
MARCO TEÓRICO

En el presente capítulo denominado: Marco Teórico; se recogen los
antecedentes de estudio que nos sirven como un referente de otras
investigaciones realizadas en otros contextos; así mismo se sistematiza
la información recopilada como son las teorías que sustentan nuestro
trabajo de investigación; por último se recopila la definición conceptual de
la terminología empleada en la presente investigación.
2.1. ANTECEDENTES DE ESTUDIO
A nivel internacional hemos podido encontrar algunos
trabajos de valoración de empresas que pasaremos a detallar a
continuación:
 Fernández Pablo; (2008)16; en un documento de investigación
denominado: “Métodos de valoración de empresas” de la IESE
Business School; de la Universidad de Navarra; en el cual nos dice
que la valoración de una empresa es un ejercicio de sentido común
que requiere unos pocos conocimientos técnicos y mejora con la
experiencia. Ambos (sentido común y conocimientos técnicos) son
necesarios para no perder de vista: ¿qué se está haciendo?, ¿por
qué se está haciendo la valoración de determinada manera? y
¿para qué y para quién se está haciendo la valoración? Casi todos
los errores en valoración se deben a no contestar adecuadamente
alguna de estas preguntas, esto es, a falta de conocimientos o a
falta de sentido común (o a la falta de ambos). Los métodos
conceptualmente “correctos” para valorar empresas con
expectativas de continuidad son los basados en el descuento de
flujos de fondos: consideran a la empresa como un ente generador
de flujos de fondos y, por ello, sus acciones y su deuda son
valorables como otros activos financieros. Otro método que tiene
lógica y consistencia es el valor de liquidación, cuando se prevé
16 Fernández Pablo; (2008); en un documento de investigación denominado: “Métodos
de valoración de empresas” de la IESE Business School; de la Universidad de
Navarra

liquidar la empresa. Lógicamente, el valor de las acciones será el
mayor entre el valor de liquidación y el valor por descuento de
flujos. Se comenta brevemente otros métodos porque aunque son
conceptualmente “incorrectos” y carecen de sentido en la mayoría
de los casos se siguen utilizando con frecuencia. En ciertos casos,
los múltiplos pueden utilizarse como aproximación (si se requiere
una valoración rápida o si los cash flows son muy inciertos) o como
contraste del valor obtenido por descuento de flujos.
 Torrents Arévalo Juan Antonio; (2006)17 en su tesis doctoral: “El
valor añadido como medida de la eficacia empresarial. (Diagnosis
y validación empírica para el sector de detergentes en España y el
sector químico en la Unión Europea y Estados Unidos para el
período 1991-2001)”; desarrollada en la Universidad Politécnica de
Cataluña; nos dice que hoy en día la globalización y los mercados
de capitales exigen una gran cantidad de información de las
empresas para poder evaluar la rentabilidad y la eficacia
empresarial. Toda esta información es procesada por los
inversores y agentes involucrados en la toma de decisiones,
obteniendo una serie de indicadores a través de los cuales se
determinan las estrategias sobre el futuro de las empresas. Esta
tesis pretende, no solo sintetizar esta información, sino conseguir
una medida que explique de una manera eficaz y cierta, el
comportamiento de las empresas, a través de una análisis
exhaustivo del concepto de valor añadido en el entorno económico
y empresarial; mejorado en la medida de lo posible su indicador
principal, el EVA, a través de comprobación empírica. Para poder
tener una visión clara de dicho entorno, se ha analizado en primer
17 Torrents Arévalo Juan Antonio; (2006). “El valor añadido como medida de la eficacia
empresarial. (Diagnosis y validación empírica para el sector de detergentes en
España y el sector químico en la Unión Europea y Estados Unidos para el
periodo 1991-2001)”. Tesis para optar el grado académico de doctor en
Administración y Dirección de Empresas. Universidad Politécnica de Cataluña.
Departamento de Organización de Empresas. España.

lugar los indicadores de la rentabilidad, liquidez y el concepto de
riesgo, para posteriormente centrar el análisis detallado del
concepto del valor añadido y sus principales indicadores, utilizados
en el mundo empresarial, ya que ante todo debemos de tener claro
que no debemos hacer un estudio para quedarse en una biblioteca,
sino que permita hacer una reflexión válida no solo para la ciencia
empresarial también para el mundo de los negocios. Por otra parte,
la factibilidad en la búsqueda de información es un punto
importante por lo que la metodología consiste principalmente el
recopilar datos obtenidos gracias a la colaboración de las
siguientes entidades: Central de Balances del Banco de España;
Unión Europea. “Economic and Financial Affairs”; el Instituto
Nacional de Estadística; como consecuencia a través del estudio
del valor añadido y la recopilación de datos podremos extraer
conclusiones validas que nos permitan mejorar conceptos y
medidas para poder evaluar de manera más eficaz el
comportamiento de las empresas.
 De la Piedra Ribeiro; Juan de la Cruz; (2006)18; en su trabajo de
investigación denominado:”Valoración de Empresas: Un caso
práctico” con el fin de optar el grado académico de doctor en la
Universidad Complutense de Madrid. El objetivo del proyecto
consiste en realizar un estudio de los principales métodos de
valoración de empresas utilizados en la práctica profesional del
sector de las finanzas corporativas para finalmente desarrollar un
caso práctico con los métodos de valoración más potentes. De este
modo, se presenta en primer lugar las principales causas y motivos
por los cuales es necesario valorar una empresa y se realiza una
explicación de cada situación. A continuación, se describen los
métodos de valoración de empresas más relevantes y se realiza un
18 De la Piedra Ribeiro; Juan de la Cruz; (2006). ”Valoración de Empresas: Un caso
práctico” Tesis para optar el grado académico de doctor en Dirección de
Empresas. Universidad Complutense de Madrid. España.

análisis teórico de cada uno de ellos. Se analizan las ventajas y
desventajas de los distintos métodos, sus características, rigor,
campo de aplicación y metodología. Ello permite concluir que los
métodos más potentes y más utilizados en el mundo profesional
son: Método Discounted Cash flow (Flujos de Caja Descontados):
El valor de una empresa es igual a la suma de sus infinitos flujos
de caja descontados por el coste del capital. Y el Método de los
Múltiplos: se basan en algunos ratios básicos de la empresa que
permiten compararla con otras empresas. Consiste en encontrar
unos ratios de valor representativos de un sector, extrapolables a
la empresa a valorar objetivo. Tomando la empresa ENCE,
cotizada en el mercado continuo español y cuya facturación y
activos son aproximadamente de unos 500 millones de euros y 800
millones de euros respectivamente, se parte de los últimos informes
de sus cuentas consolidadas (año 2003) y se procede a un análisis
completo de la compañía para poder finalmente aplicar ambos
métodos de valoración. El objetivo final consiste en encontrar el
valor cuantitativo de la corporación ENCE. Si a dicho valor se le
sustrae la deuda corporativa, se obtiene una buena estimación del
valor de sus acciones en el mercado. La aplicación de los métodos
es compleja y se explica en el cuerpo del trabajo. Se debe tener en
cuenta que no se pretende obtener unos resultados muy rigurosos
pero sí un aprendizaje profundo de la técnica de valoración y una
rigurosa aplicación de los métodos y los conceptos intrínsecos que
requiere la valoración de una empresa.
 Adam Siade Juan Alberto; (2005)19; en su artículo: “Los métodos
de valuación de empresas y su relación con la capacidad de las
organizaciones para generar valor. Propuesta para reportar en la
19 Adam Siade Juan Alberto; (2005). Articulo: “Los métodos de valuación de empresas y
su relación con la capacidad de las organizaciones para generar valor Propuesta
para reportar en la información financiera el valor de las organizaciones y su
capacidad para generarlo” Investigador de la División de Investigación de la
Facultad de Contaduría y Administración, UNAM.

información financiera el valor de las organizaciones y su
capacidad para generarlo”. Este artículo presenta los resultados de
una investigación doctoral realizada dentro del Programa de
Posgrado en Ciencias de la Administración en la Universidad
Nacional Autónoma de México. La aportación principal es una
propuesta para crear un nuevo estado financiero denominado
Estado de Generación de Valor. Esta propuesta puede brindar a los
inversionistas y a todos los usuarios de la información elementos
que los estados financieros tradicionales no contienen como la
capacidad que la empresa ha tenido y tendrá para generar valor. Al
incluir el valor que de la empresa se espera tener en el futuro, se
cambia la tendencia tradicional en relación con los números que
encontramos en los estados financieros, pues sólo representan los
acontecimientos pasados. Cabe señalar que el método de
valuación de empresas que mayor consistencia tiene en su
aplicación con las métricas de creación de valor económico es el
método goodwill. Por otra parte, el modelo Black y Scholes no nos
va a brindar el valor exacto que la empresa tendrá en el futuro, sino
que dadas las características del mismo que con bases
probabilísticas sólidas indica el valor que en el futuro podría tener
la empresa nos señalaría si la empresa fue capaz de generar valor
o no en relación con el valor que de ella misma se esperaba.
 Pérez González Daniel; (2005)20; en su tesis doctoral:
“Contribución de las tecnologías de la información a la generación
de valor en las organizaciones: un modelo de análisis y valoración
desde la gestión del conocimiento, la productividad y la excelencia
en la gestión”; desarrollada en la Universidad de Cantabria
(España). Los términos globalización, Tecnologías de la
20 Pérez González Daniel; (2005). “Contribución de las tecnologías de la información a la
generación de valor en las organizaciones: un modelo de análisis y valoración
desde la gestión del conocimiento, la productividad y la excelencia en la gestión”;
Tesis para optar el grado académico de doctor en Administración de Empresas.
Universidad de Cantabria (España).

Información (TI) y conocimiento son conceptos ampliamente
utilizados que están presentes en todos los ámbitos por ser
posiblemente los que mejor definen la actual coyuntura económica
y social. La Unión Europea no ha dudado en poner como firme
objetivo de esta primera década del siglo XXI el llegar a lo que ha
definido como Sociedad de la Información (Comisión Europea,
2000), por la que se apuesta claramente como única vía para el
adecuado desarrollo económico y social de una Europa ampliada.
Así lo han ratificado los programas e-Europa 2000 y 2005 y
consejos de la unión, primero de Lisboa de 2000 y después de
Bruselas de 2005 cuyo destino es llegar al pleno desarrollo de la
Sociedad de la Información. Sociedad que está sustentada en tres
pilares: las Tecnologías de la Información, el conocimiento y un
espacio amplio e integrado en el que se diluyen cada vez más las
fronteras entre regiones y estados. Este nuevo entorno definido
como global, en cuanto a que personas y empresas pueden actuar
y realizar sus actividades prácticamente en cualquier parte del
mundo, ha sido construido en gran medida gracias a las
Tecnologías de la Información, su uso intensivo en lo social y
empresarial. Las Tecnologías de la Información hoy presentes en
todos los ámbitos de la actividad humana, han dado lugar a
entornos abiertos y muy dinámicos con intercambios continuos de
información, relativamente a bajo coste, lo que ha supuesto
trasladar el problema e importancia de la adquisición de
información década de los 80 ; a la actualidad, la adecuada gestión
e interpretación de dicha información, es decir al conocimiento.
Cuestiones como la globalización de los mercados y la reciente
ampliación de la Unión Europea generan escenarios que facilitan
la deslocalización industrial hacia regiones de bajos costes
laborales. Esta situación obliga al desarrollo de productos y
servicios de mayor valor añadido, evolucionando hacia modelos en
los que la importancia de los procesos industriales es reemplazada

por la relevancia del procesamiento de la información y el
conocimiento como claves económicas. De esta forma, en el nuevo
entorno la competitividad de las empresas se ve comprometida por
dos aspectos interrelacionados: el primero, un uso intensivo y
racional de las Tecnologías de la Información que cree valor para
la organización y favorezca el segundo aspecto, el conocimiento,
recurso fundamental de las organizaciones.
 Correa Valenzuela María Paz; y Esteban Torres Ximena; (2003)21;
en su trabajo de investigación denominado: “Valoración de la fusión
de Falabella S.A.C.I con SODIMAC S.A”; para optar el titulo
profesional de Ingeniero Comercial con mención en Administración
en la Universidad de Chile. En su trabajo nos dicen que dado el
aumento en la competitividad en los mercados y especialmente en
los grandes grupos económicos, en el último tiempo se han dado
una serie de fusiones en diversos sectores, entre ellos el bancario
y el comercio. Dentro de los objetivos de éstas, se encuentra el
aprovechamiento de sinergias y economías de escala, para hacer
frente a la alta competencia, diversificar el negocio y aumentar la
participaciónde mercado, entre otros. Pero, junto con los beneficios
antes nombrados, en muchas ocasiones suelen generarse
conflictos de interés entre accionistas mayoritarios y minoritarios,
pudiendo verse perjudicados estos últimos a causa de las posibles
transferencias de riqueza como consecuencia de la operación de
fusión. Este potencial problema será el tema de análisis del
presente trabajo, enfocado de manera específica a lo que sucedió
con la fusión de Falabella S.A.C.I con Sodimac S.A. en Julio de
2003. Entonces, el objetivo específico del presente trabajo es
valorar la empresa Falabella a través de los cambios en el retorno
de sus acciones en el período de la operación de fusión y de este
21 Correa Valenzuela María Paz; y Esteban Torres Ximena; (2003). “Valoración de la
fusión de Falabella S.A.C.I con SODIMAC S.A”; para optar el titulo profesional
de Ingeniero Comercial con mención en Administración en la Universidad de
Chile. Escuela de Economía y Administración.

modo concluir si se produjo o no una transferencia de riqueza,
verificando para ello la existencia de retornos anormales. Para este
fin, la metodología a aplicar será la de Estudio de Eventos, a partir
de cuyos resultados determinaremos si hubo o no transferencia de
riqueza. Este trabajo está estructurado en cinco capítulos. En el
primer capítulo se describe a cada una de las empresas
involucradas en la operación. Luego, en el segundo capítulo, se
encuentra una descripción cronológica de los hechos que
precedieron y sucedieron a la fusión. En el tercer capítulo, se
encuentra el Marco Teórico, que comprende una breve descripción
de un proceso de fusión, una revisión del método de estudio de
eventos, su evidencia empírica y finalmente la metodología y los
datos empleados para el estudio. Posteriormente, en el capítulo
cuatro, se dan a conocer los resultados de la estimación de los
modelos empleados. Por último, en el quinto capítulo, se presentan
las conclusiones de la investigación.
A nivel nacional hemos podido encontrar un trabajo de
investigación el cual detallamos a continuación:
 Alva Gómez Juan Amadeo; (2005); en su tesis de grado: “La
reestructuración empresarial y la crisis económica peruana en un
contexto de globalización económica”; desarrollada en la
Universidad Nacional Mayor de San Marcos22. La Reestructuración
Empresarial en el Perú se inicia en el año 1992 con la Ley de
Reestructuración Empresarial del 30 de Diciembre de 1992 y
reglamentada por Decreto Supremo 044.EF-93 donde por primera
vez se da la oportunidad a las empresas en crisis de tener la
posibilidad de rehabilitarse económica y financieramente, por
acuerdo de la Junta de Acreedores, pero fueron tantas las
dificultades que ponían los requisitos para acogerse que
22 Alva Gómez Juan Amadeo; (2005). “La reestructuración empresarial y la crisis
económica peruana en un contexto de globalización económica”. Universidad
Nacional Mayor de San Marcos. Perú.

inicialmente muy pocos recurrieron a ella. Y por que además, los
que se acogieron no lograron la ansiada reestructuración. Como
cosa anecdótica la primera empresa que cumplió el Plan de
Reestructuración Empresarial fue Tejidos La Unión S.A, empresa
líder en el Perú con 5000 trabajadores y cuya crisis se inició en
1989 y fue declarada en insolvencia en Abril de 1993 a pedido del
acreedor principal, Banco Continental.
2.2. DESARROLLO DE LA TEMÁTICA CORRESPONDIENTE AL
TEMA INVESTIGADO
2.2.1 INTRODUCCIÓN A LA VALORACIÓN
2.2.1.1 VALORACIÓN
La valoración es un proceso por el cual tratamos de asignar
valor a las cosas, esto es, tratamos de determinar el grado de
utilidad que reportará a sus usuarios o propietarios. Por tanto, la
valoración de una empresa es el proceso para determinar su valor
para los propietarios.
Una valoración es un proceso destinado a proporcionar un
valor cuantitativo de una empresa. Puede solicitarlo la misma
empresa, un socio o propietario, un futuro inversor en la empresa.

GRÁFICO Nº 2: VALORACIÓN DE EMPRESAS
Fuente: Elaboración por parte de los autores.
La valoración de una empresa no es una ciencia exacta y
puede variar en función del tipo de negocio y el motivo. Existe una
amplia gama de factores involucrados en el proceso, desde el
valor contable hasta un grupo de elementos tangibles e
intangibles. En general, el valor de la empresa dependerá del
análisis del flujo de caja de la empresa. En otras palabras, su
capacidad para generar utilidades constantes determinará
finalmente su valor en el mercado.
La valoración se debe considerar como un punto de inicio
para compradores y vendedores. Generalmente, los compradores
y vendedores no obtienen una cifra similar, dado que el vendedor
busca un precio más alto. Su meta debe ser determinar una cifra
aproximativa a partir de la cual el comprador y el vendedor puedan
negociar un precio que convenga a ambos.
Valoración de
la Empresa
Búsquedade
Inversores,
Sociosestratégicos
Compradores
Identificarfuentes
de valor y
apalancamientoen
el negocio
Evaluarla
rentabilidad
obtenidaenbase al
valorde laempresa

2.2.1.2 FACTORES QUE INFLUYEN EN LA VALORACIÓN
a) Crecimiento esperado por la empresa: Si una empresa es capaz
de incrementar sus ventas con mayor rapidez, o si el mercado
bursátil percibe que el subsector en el que se encuentra la
empresa tendrá un fuerte crecimiento en el futuro, entonces el
precio que se pagará por esas acciones será más alto. Por
ejemplo, las empresas B2B23 (Business to Bussines) cotizan a
precios mucho mayores, comparativamente, que las B2C
(Business to Consumers) debido a las enormes expectativas que
el B2B está generando.
b) Mercado objetivo final de la empresa: Lo que aquí se estudia no
es la capacidad de la empresa de multiplicar sus ventas en el
siguiente año o dentro de dos, sino a largo plazo cual es la
población objetivo. El mejor ejemplo para ilustrar esta idea es el
caso de la empresa española Terra Networks
(http://www.terra.com). El motivo por el que esta acción ha
subido de Noviembre a Febrero del 2000, más que ninguna otra
acción de Internet europea se debe a que el ámbito de actuación
de Terra es Iberoamérica, mientras que por ejemplo el de
Tiscali.it sería sólo Italia. Este hecho produce que las acciones
de Terra hayan valido comparativamente mucho más que las de
Tiscali comparándolas por el número de subscriptores.
c) Beneficios: Si los inversores piensan que nos encontramos ante
una revolución industrial, entonces, una empresa que se
dedicara a obtener beneficios para repartírselo entre los socios
en lugar de "conquistar" el mundo sería una empresa poco
atractiva a los ojos de la bolsa.
¿Cuándo necesito una valoración?
23 B2B es la transmisión de información referente a transacciones comerciales
electrónicamente, normalmente utilizando tecnología para enviar
electrónicamente documentos tales como pedidos de compra o facturas.

· Venta de la empresa
· Entrada o salida de un socio
· Ampliación de capital
· Control de gestión de la empresa
2.2.1.3 CASOS MAS COMUNES EN LOS QUE RESULTA NECESARIO
DETERMINAR LA VALORACIÓN DE UNA EMPRESA24
Pueden citarse las siguientes situaciones:
a) Operaciones de compraventa.
· Para el vendedor la valoración indica el precio mínimo por el
que debe vender.
· Para el comprador la valoración le indica el precio máximo a
pagar.
b) Adquisición o venta de un determinado portafolio de
inversiones.
· La valoración de varias empresas servirá al inversor para
establecer comparaciones entre ellas. Si el inversor cree en
la evolución futura de la cotización de determinadas acciones
de alguna de esas empresas obviamente intentará comprar
esas acciones y muy probablemente se desprenderá de
aquéllas cuya cotización estima bajará.
· También le sirve esas valoraciones para decidir en qué
valores concentrará su cartera.
· Por último le sirve para comparar el valor obtenido con la
cotización en el mercado y decidir vender, comprar o
desprenderse de ellas.
c) Comparar los valores de cotización en la Bolsa
24 Mileti Mabel, Berri Ana María, Fanucci Graciela; en un documento de investigación
denominado: “El valor de la empresa y la contabilidad”en el Instituto de
Investigaciones Teóricas y Aplicadas. Escuela de Contabilidad

· La determinación del valor de la empresa servirá al
empresario para justificar el precio al que se ofrecen las
acciones al público.
d) Herencias y testamentos.
· La valoración de la empresa servirá para comprar el valor de
las acciones con el de otros bienes.
e) Sistemas de remuneraciones basados en la creación de valor
· La determinación del valor de una empresa o unidad de
negocio servirá para cuantificar la parte de valor atribuible a
los directivos.
f) Decisiones estratégicas acerca de la continuidad de la
empresa
· La determinación del valor de la empresa es el paso previo
antes de decidir si seguir en el negocio, vender, fusionarse,
crecer o comprar otras empresas.
g) Planificación estratégica
· Servirá para decidir acerca de la empresa con referencia por
ejemplo a qué productos o líneas de producto comerciar o
producir, en qué tipo de negocios incursionar o en qué país o
países, los tipos de clientes a abandonar, potenciar o
mantener, etc.
· Permitirá también medir el impacto de las posibles políticas o
estrategias de la empresa en la creación o destrucción de
valor.
2.2.1.4 UTILIDAD DE VALUAR LA EMPRESA
El trabajo invertido en la valoración se repaga justamente
porque ayuda a identificarlas fuentes de valor económico y, por lo
tanto, los puntos de apalancamiento.
Valuar la empresa obliga a replantear, de alguna manera, en
qué negocio se está operando y puede tirar por tierra una serie de

preconceptos. Por otra parte, saber el verdadero valor de
mercado de una empresa o emprendimiento brinda fortaleza a la
hora de buscar inversores o socios estratégicos o aún en el
momento de vender. Por otra parte, siempre es más difícil durante
una negociación defender un valor que no tenga un sustento
analítico.
2.2.2 MÉTODOS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS
La valoración de una empresa es un ejercicio de sentido
común que requiere unos pocos conocimientos técnicos y mejora
con la experiencia. Ambos (sentido común y conocimientos
técnicos) son necesarios para no perder de vista: ¿qué se está
haciendo?, ¿por qué se está haciendo la valoración de
determinada manera? y ¿para qué y para quién se está haciendo
la valoración? Casi todos los errores en valoración se deben a no
contestar adecuadamente a alguna de estas preguntas, esto es,
a falta de conocimientos o a falta de sentido común (o a la falta de
ambos). Los métodos de valoración se pueden clasificar en seis
grupos:
TABLA Nº 01: MÉTODOS DE VALORACIÓN EMPRESARIAL
BALANCE
Valor contable
Valor contable ajustado
Valor de liquidación
Valor sustancial
CUENTA DE RESULTADOS
Beneficio: PER
Ebitda
DESCUENTO DE FLUJOS Free cash flow
CREACION DE VALOR
EVA
Beneficio económico
Cash value added
OPCIONES Opcion de crecimiento

Opción de ampliar o reducir
Opciones de diferir la
inversión
MIXTOS (GOODWILL) Goodwill
Fuente: Elaboración propia en base a la información analizada.
2.2.2.1 MÉTODOS BASADOS EN EL BALANCE (VALOR
PATRIMONIAL)25
Estos métodos tratan de determinar el valor de la empresa
a través de la estimación del valor de su patrimonio. Se trata de
métodos tradicionalmente utilizados que consideran que el valor
de una empresa radica fundamentalmente en su balance o en sus
activos. Proporcionan el valor desde una perspectiva estática que,
por tanto, no tiene en cuenta la posible evolución futura de la
empresa, el valor temporal del dinero ni otros factores que
también le afectan como pueden ser: la situación del sector,
problemas de recursos humanos, de organización, contratos, etc.,
que no se ven reflejados en los estados contables.
Entre estos métodos podemos mencionar los siguientes:
valor contable, valor contable ajustado, valor de liquidación y valor
sustancial. Sólo el valor de liquidación tiene lógica, porque
responde a la siguiente pregunta: ¿cuánto dinero se obtendría por
las acciones si se liquidara la empresa?
a) VALOR CONTABLE
El valor contable de las acciones (también llamado valor en
libros, patrimonio neto o fondos propios de la empresa) es el valor
25 Liliana Cecilia Jacho Toapanta en su tesis titulada “Diseño de un modelo financiero
de valoración de Bancos del Ecuador”. para optar el grado de Auditor en Control
de Gestión en la Escuela Superior Politécnica del Litoral. Capítulo II, pag. 25.

de los recursos propios que figuran en el balance (capital y
reservas). Esta cantidad es también la diferencia entre el activo
total y el pasivo exigible. Supongamos una empresa cuyo balance
es el que se refleja en la Tabla Nº 02. El valor contable o valor en
libros de las acciones (capital más reservas) es 80 millones de
soles. También se puede calcular como la diferencia entre el
activo total (160) y el pasivo exigible (40 + 10 + 30), es decir, 80
millones.26
Este valor tiene el problema de su propia definición: la
contabilidad nos relata una versión de la historia de la empresa
(los criterios contables están sujetos a mucha subjetividad),
mientras que el valor de las acciones depende de las
expectativas. Por ello, prácticamente nunca el valor contable
coincide con el valor “de mercado”.
TABLA Nº 02: EMPRESA ABASCAL S.A. BALANCE OFICIAL Y
CUENTA DE RESULTADOS (MILLONES DE SOLES)
ACTIVO PASIVO Ventas 300
Tesorería 5 Proveedores 40 Coste de ventas 136
Deudores 10 Deuda
bancaria
10 Gastos
generales
120
26 Pablo Fernández, “Métodos de Valoración de Empresas” Documento de Investigación,
IESE Bussiness School - Universidad de Navarra. Noviembre 2008. Página 7

Inventario 45 Deuda a largo 30 Intereses 4
Activos fijos 10
0
Capital y
reservas
80 Beneficio antes
de impuestos
40
Total activo 16
0
Total pasivo 160 Impuestos
(35%)
14
Beneficio neto 26
Fuente: Elaboración en base al ejemplo.
b) Valor contable ajustado o valor del activo neto
Este método trata de salvar el inconveniente que supone la
aplicación de criterios exclusivamente contables en la valoración,
pero sólo lo consigue parcialmente27. Cuando los valores de los
activos y pasivos se ajustan a su valor de mercado, se obtiene el
patrimonio neto ajustado. Continuando con el ejemplo de la Tabla
Nº 01, analizamos algunas partidas del balance de forma
individual para ajustarlas a su valor de mercado aproximado. Por
ejemplo, si consideramos que:
 Los deudores incluyen 2 millones de soles de deuda
incobrable, esta partida debería figurar por un valor de 8
millones.
 Los inventarios, después de descontar partidas obsoletas sin
valor y de revalorizar las restantes a su valor de mercado,
representan un valor de 52 millones de soles.
 Los activos fijos (terrenos, edificios y maquinaria) tienen un
valor, según un experto, de 150 millones de soles.
 El valor contable de las deudas a proveedores, bancos y a
largo plazo es igual a su valor de mercado.
El balance ajustado sería el que se presenta en la Tabla Nº 03.
El valor contable ajustado es 135 millones: activo total (215),

menos pasivo exigible (80). En este caso, el valor contable
ajustado supera en 55 millones al valor contable.
TABLA Nº 03: EMPRESA ABASCAL S.A. BALANCE
AJUSTADO (MILLONES DE EUROS)
ACTIVO PASIVO
Tesorería 5 Proveedores 40
Deudores 8 Deuda bancaria 10
Inventarios 52 Deuda a largo 30
Activos fijos 150 Capital y reservas 135
Total activo 215 Total pasivo 215
Fuente: Elaboración en base al ejemplo
c) VALOR LIQUIDACIÓN
Es el valor de una empresa en el caso de que se proceda
a su liquidación, es decir, que se vendan sus activos y se cancelen
sus deudas. Este valor se calcula deduciendo del patrimonio neto
ajustado los gastos de liquidación del negocio (indemnizaciones
a empleados, gastos fiscales y otros gastos propios de la
liquidación).
A partir del ejemplo de la Tabla Nº 03, si los gastos de
indemnización a empleados y todos los demás gastos asociados
a la liquidación de la empresa Abascal S.A. fuesen 60 millones, el
valor de liquidación de las acciones sería 75 millones (135-60).
Lógicamente, la utilidad de este método está restringida a una
situación muy concreta, como es la compra de la empresa con el
fin de liquidarla posteriormente. Pero siempre representa el valor
mínimo de la empresa, ya que normalmente el valor de una
empresa suponiendo su continuidad es superior a su valor de
liquidación.

d) VALOR SUSTANCIAL
El valor sustancial representa la inversión que debería
efectuarse para constituir una empresa en idénticas condiciones
a la que se está valorando. También puede definirse como el valor
de reposición de los activos, bajo el supuesto de continuidad de
la empresa, por oposiciónal valor de liquidación. Normalmente no
se incluyen en el valor sustancial aquellos bienes que no sirven
para la explotación (terrenos no utilizados, participaciones en
otras empresas, etc.).
Se suelen distinguir tres clases de valor sustancial:
- Valor sustancial bruto: es el valor del activo a precio de
mercado (en el ejemplo de la Tabla Nº 03).
- Valor sustancial neto o activo neto corregido: es el valor
sustancial bruto menos el pasivo exigible. También se conoce
como patrimonio neto ajustado, que hemos visto en el
apartado anterior (en el ejemplo de la Tabla Nº 03).
- Valor sustancial bruto reducido: es el valor sustancial bruto
reducido sólo por el valor de la deuda sin coste (en el ejemplo
de la Tabla Nº 02: 175 = 215 - 40). Los 40 millones que se
restan corresponden a los proveedores.
2.2.2.2 MÉTODOS BASADOS EN LA CUENTA DE RESULTADOS
a) El PER (Price Earning Ratio): 28se define como el precio de las
acciones de una empresa dividido por los beneficios por acción
de dicha empresa, y es una herramienta muy usada por los
analistas. Refleja la cantidad de soles que los inversores están
28 Lozano Gutiérrez y Fuentes Martín. “Tratamiento borroso del intangible en la
valoración de empresas en internet”

dispuestos a pagar por cada sol de beneficios, y está
directamente relacionado con el crecimiento esperado de la
empresa. Este múltiplo permite estimar el valor de las acciones de
una empresa sin más que multiplicar el PER medio de las
empresas de referencia por el beneficio obtenido de cada acción
de la empresa a valorar. Por ejemplo si el beneficio de la acción
de último año ha sido 300.00 soles y la acción cotiza a 2.600 soles
su PER será de 8.66 (2600/300)
PER= Valor de la acción de Mercado / Valor de acción en libros
Valor de las acciones = PER x beneficio
El principal atractivo del PER como herramienta de valoración
es su simplicidad, pero sus inconvenientes más destacados son:
 No siempre es fácil aplicar el PER medio de las empresas de
referencia porque no siempre las hay.
 Si toda la industria está sobrevalorada, el analista estará
sobrevalorando también a la empresa analizada.
 No sería aplicable el método en empresas que no obtengan
beneficios sino pérdidas.
b) El EBITDA (Earning before interest, taxes, depreciation and
amortization) se basa en la idea de que el valor de la empresa es
un múltiplo de sus beneficios antes de amortizaciones, intereses
e impuestos. Su aplicación a las empresas de Internet se basa en
que al no disponer de recursos suficientes para hacer frente al
servicio de la deuda, no van a tener beneficios netos, ni impuestos
ni capacidad de amortizar sus activos fijos. Se está utilizando otra
versión del EBITDA libre de gastos de marketing para valorar las
empresas de Internet de reciente creación para las que los gastos
de marketing constituyen una partida fuerte (a veces incluso
superior a los propios ingresos por ventas).

El EBITDA, se obtiene a partir a partir del estado de
Pérdidas y Ganancias: es la Utilidad antes de descontar los
intereses, las depreciaciones, las amortizaciones y los impuestos.
En otras palabras, parece conveniente utilizarlo como un
indicador de la rentabilidad del Negocio, porque prescinde de
cuestiones Financieras y Tributarias, así como de gastos
contables que no significan salida de dinero, por lo que se podría
utilizar comparativamente para evaluar resultados, ya sea entre la
inversión realizada o entre las ventas hechas en un período de
tiempo mediante, una comparación entre varias empresas
(análisis horizontal) o, comparando los resultados de la misma, en
diferentes momentos del tiempo(análisis vertical)
El cálculo que se expone a continuación29, demuestra
prácticamente como se ha facilitado el cálculo, pues en el Estado
de Resultados, basto que al Margen Neto de Explotación, se
sume las depreciaciones y con esta sóla operación encontramos
entonces el EBITDA. 30
Por otro lado, si el Estado de Resultados de una
Inmobiliaria tiene la estructura que se expone a continuación, es
posible visualizar más claramente como calcular EBITDA:
TABLA N° 4.EMPRESA INMOBILIARIA SANTA ANITA SRL
29 Romero Farias y Serrano Rivera.” EBITDA v/s Índices Financieros Tradicionales” XVIII
Congreso Nacional Colegio de Contadores de Chile A. G. Noviembre 2008.
Capítulo I. pagina 5
EBITDA =
Valor de la Empresa
Beneficio antes de amortización,
intereses e impuestos
INGRESOS DE EXPLOTACIÓN

Fuente: Elaboración propia en base a la información.
Nuestro cálculo de EBITDA queda reducido a lo siguiente:
Margen de Explotación 1.105.416.354
Se Agrega: Depreciación A. Fijo 118.159.767
EBITDA 1.223.575.121
2.2.2.3 MÉTODO DE DESCUENTOS DE FLUJOS:
El método del flujo de caja descontado se basa en medir la
capacidad de la empresa de generar riqueza futura. Proyecta el
flujo de caja libre (FCL), se descuenta a la tasa de descuento y se
reata los pasivos. O se descuenta el flujo de caja de los dueños
(FCA) a su tasa de oportunidad. Este método intenta determinar
el valor de la empresa en función de la estimación de los flujos de
dinero – cash flows- que generará en el futuro, descontándolos a
Arriendos recibidos 1.285.529.418
Ventas A. Fijo 548.567.000
Total de Ingresos 1.834.096.418
COSTO EXPLOTACIÓN (Menos)
Contribuciones Bs.Rs. 83.916.259
Depreciación Bs.Rs. 118.159.767
Costo Vta. A. Fijo 526.604.038 (728.680.064)
Margen de Explotación 1.105.416.354
Gastos de Administración (275.344.093)
Resultado Operacional 830.072.261
Otros Ingresos:
Intereses 4.191.604
Otros Ingresos 962.179
Parcial 835.226.044
Otros Egresos:
Intereses y Gastos Bancarios (26.821.718)
Intereses Leasing (454.606.364)
Impuesto Renta Pagado (18.948.982)
Utilidad antes de Corrección Monetaria 334.848.980
Menos Corrección Monetaria (134.353.975)
Utilidad Líquida Ejercicio 200.495.005

una tasa de descuento relacionada con el riesgo de dichos flujos.
En otras palabras es obtener el valor actual de los flujos de fondos
esperados.
Requieren un pronóstico detallado y minucioso para cada
período, de cada una delas partidas financieras relacionadas a la
generación de los cash flow de la empresa, como: cobro de
ventas, pagos, etc.
El inconveniente se encuentra en la elección de la tasa de
descuento apropiada.
Este método es fácil y difícil. Fácil porque los cálculos se
hacen con las matemáticas financieras. Difícil porque usted debe
proyectar flujos de caja y calcular una tasa de descuento. Por ello,
no es un resultado exacto y tiene errores. El resultado es una
gama de valores posibles del valor de la firma.
Para entender esto supongamos que hay una máquina en
una caja. Cualquiera la puede comprar, si paga su precio. Si esa
máquina hace parte de una estrategia, un plan y un equipo de
gente dirigido por un gerente, tiene una capacidad de generar
riqueza mayor que su precio. De hecho, si alguien le pide al gestor
de esa idea que no la desarrolle, exigirá un dinero para no
emprenderla. Al valorar una empresa se pretende medir ese valor.
El valor que se le asigna al proyecto está basado en las
expectativas de lo que se puede hacer con esa máquina.
Los problemas surgen porque lo que se vende es el valor
que puede generar en el futuro. Recuérdese el auge de las
empresas .com. Sin un solo dólar de utilidad, eran vendidas a
precios exorbitantes. ¿Qué compraban? Expectativas de valor.

Las mayores dificultades: construir el modelo para
proyectar ventas, costos, flujos de caja y la tasa de descuento.
Son valores discutibles, puesto que se trata de proyecciones.
Hay otra dificultad. Si le proponen considerar la riqueza que
produce su empresa en el futuro, pero sólo durante 5 años, su
reacción natural sería la de pensar que la firma la creó para que
durara toda la vida. Contar la riqueza que se produce durante los
primeros 5 años sería despreciar posiblemente la mayor
capacidad de generar valor (cuando la firma se ha consolidado).
Lo que genera la firma después del último año del estudio es el
valor terminal. Para calcularlo hay que estimar la tasa de
descuento y la del crecimiento de los flujos de caja.
2.2.2.4 CREACIÓN DE VALOR
a) EVA (ECONOMIC VALUE ADDED)31
A principios de los 20 la idea del Valor Económico
Agregado fue seguida por la compañía General Mortors Company
para evaluar su crecimiento. Posteriormente General Electric la
utiliza para evaluar la rentabilidad de sus áreas de negocio. A
finales de los años 80 fueron los consultores Sten Stewart &
Company que lo volvieron a introducir.
El cálculo del EVApuede realizarse de la siguiente manera:
EVA= BAIDI – VC* cp
BAIDI= BI + GF – BE + PE
Siendo,
31
El EVA es una estimación del valor creado por los ejecutivos durante el ejercicio. Se
diferencia esencialmente de la Utilidad del Ejercicio (contable) porque en esta
última no se refleja en absoluto el costo de capital del Patrimonio

BAIDI = Resultado de las actividades ordinarias antes de
intereses y después de impuestos
VC = Valor contable del activo
CP = Coste promedio del pasivo
BI = Resultado neto
GF = Gastos financieros
BE = Resultados extraordinarios
PE = Perdidas extraordinarias
El valor contable del activo es el valor medio del activo de
la empresa, de acuerdo con su balance de situación. El coste
promedio del pasivo, es el coste medio de toda la financiación que
ha obtenido la empresa.
Otra forma de calcularlo podría ser la siguiente:
EVA = (r- c^)* capital = (tasa de rendimiento – coste de
capital)*capital
Este indicador pretende reflejar la generación de beneficio
para los accionistas restando el coste de oportunidad que significa
mantener la inversión en la empresa. Actualmente este indicador
es utilizado por muchas empresas tal como la Coca-Cola, IBM,
AT&T, Quarket, Dow Chemical, CSX, Briggs &Stratton, y en
función del mismo establecen las estrategias de las mismas.
¿Por qué las empresas utilizan este indicador? Este
indicador permite observar un crecimiento real por parte de las
empresas, por lo tanto al obtener un crecimiento superior al coste
del capital de la empresa esto permite reflejar unas expectativas
favorables para la misma. Todo esto es observado por parte de
los mercados que reflejan en las cotizaciones dichas expectativas,
incrementando por ello el valor de las acciones. Las empresas
que han adoptado el EVA como medida muestran unos

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