PGI: Presentación Colla + Colombo

Asunción del Paraguay – 2014
Lic. Jorge Colla / Ing. Federico Colombo

El negocio inmobiliario se basa en crear valor y captarlo oportunamente.
Tiene tres pasos bien definidos y hay que visualizarlos simultáneamente desde el inicio.
Comprar
Crear Valor
Capturar Valor
Acceder a lo
NO VALIDADO
Contracíclico
Esperar
Desarrollar
Refuncionalizar
Reestructurar
Venta
Renta (#)
Land Banking
Residencial
Oficinas
Hoteles
Centros Comerciales
Participación en el mercado de capitales (Acciones de Desarrolladores / REITs (E/D))
(#) Incluye los negocios de Explotación – Parking
Negocio Inmobiliario - ADN

80.000 m2 Vender/Alquilar
100.000 m2
MP Conceptual
Valor
100.000 m2 x 0,8 FOT
Con Zonificación
10 Has
Tierra
80.000 m2
Proyecto Aprobado
Proceso
Tierra sobre la que el mercado no tiene expectativas inmediatas de negocio
Tierra sobre la que un desarrollador imaginó un negocio y un urbanista avaló su constructibilidad.
Tierra con aprobación
Municipal.
Proyecto traducido en formas,
brandings, presupuestos de costos, etc
Contratos que ponen en marcha el desarrollo, acuerdos operativos, financiación, etc.
Proceso sintético de desarrollo y creación de valor
Generación de Valor

Terreno
Permisos
Proyecto
Diseño
Venta /
Renta
Construcción
Financiación
Riesgo Financiero
Riesgo Proyecto
No Aprobación
Mala Definición
Mal timing
Incumplir plazos
No vender / Alquilar
Administración del Riesgo

0%
10%
20%
30%
40%
Tierra Development Renta
Developer
Inversor
Tierra Desarrollo Comercializ Operación
La tarea de un Developers es Crear Valor y Manejar Riesgos.
Renta que compensa el Riesgo
Riesgo y Rentabilidad

Negocio
Inmobiliario
•El pasado y el presente explican solo una parte del comportamiento de la industria en el futuro, en el mejor de los casos.
•El concepto de que es una industria basada en un modelo de oportunidades, transacción por transacción, donde el pensamiento estratégico aporta poco, es Falso.
•En nuestro negocio es tanto o más importante elegir bien el negocio, efectividad, como ser eficientes en el desarrollo, eficiencia.
•Algunos profesionales, empresas, proyectos, lo hacen mejor que otros aún en mercados hostiles y en forma sostenida en el tiempo, esto tiene que ver con una buena decisión preliminar de donde y como competir.
•La habilidad de encontrar buenos proyectos y ejecutarlos bien es una función derivada de una buena estrategia de negocios.
Ideas Preliminares

Estrategia es saber decir no:
•a ciertos negocios por más que den plata;
•a ciertos mercados por más atractivos que sean para otros;
•a cierto tipo de clientes, inquilinos, inversores, etc., en los que no estamos interesados;
•a ciertos lugares por más que nos enamoren;
•a ciertos socios, operadores, amigos, etc., por más interesantes que parezcan. Saber formular una estrategia es entrenarse para elegir correctamente y no equivocarse en las elecciones así no perder dinero (margen), tiempo, ni correr riesgos innecesarios. Importante, cumpliendo con nuestros objetivos.
Ideas Preliminares
Negocio Inmobiliario

Misión
Valores
Visión
Análisis de la
Competencia
Auto
Evaluación
Alternativas estratégicas
Análisis del Contexto
Plan de
Negocios
Resultados
1
Planeamiento Estratégico
Un enfoque…

•¿Lo que hacemos nos acerca o aleja de nuestra visión, nuestros valores?
•¿Qué nos vemos haciendo dentro de 3 – 5 años?
•¿En qué podemos aportar una ventaja diferencial?
•¿En que negocios, mercados, productos deberíamos estar?
•¿Cómo afectan los cambios del sector a nuestra empresa/negocio/proyecto?
•¿Estamos organizados adecuadamente, para hoy y para el futuro?
1
Disparadores

1

Proveedores
Talentos
Ideas
Inversores
1

¿Qué habilidades / capacidades tenemos? ¿Con qué recursos contamos?
¿En qué sabemos ganar plata?
Ser un buen constructor no nos hace buenos desarrolladores… ser buenos operadores de shopping malls no nos hace buenos operadores de parques industriales… NO SE PUEDE SER BUENO EN TODO
Tener habilidades generales no nos lleva a tener un desempeño superior en nuestro negocio… a diferenciarnos.
No gastemos la plata que generamos con lo que sabemos, haciendo prueba y error en aquello que no sabemos.
1

¿Cómo
vamos a diferenciarnos?
¿Calidad?
¿Precio?
“Hay solo dos razones por las cuales un cliente elegiría mi producto en lugar del producto de mi competidor: porque es más barato o porque es mejor.
¿Haciendo foco en un mercado, lugar, segmento?
Muchas decisiones asociadas a este punto…
1

1
Gestión del Negocio
Plan de Negocios
Herramienta de Gestión
Plan de Negocios
Herramienta de Comunicación

En síntesis…
La Estrategia traducida en un plan de negocios, debería permitirnos llegar aquí.
Satisfacer las necesidades de los clientes, de una forma en que la competencia no puede hacerlo, dado un contexto determinado en el cual operan y compiten.
CONTEXTO
Política / Economía / Sociedad / Tecnología
COMPETIDORES
Oferta
CLIENTES
Necesidades
NOSOTROS
Habilidades + Recursos
Basado en ” Can you say what your strategy is?” – David Collins and Michael Rukstad – HBR April 2008

Terreno
Permisos
Proyecto
Diseño
Venta /
Renta
Construcción
Financiación
Banco de Tierra
Crédito Puente
Banca Hipotecaria
Comercializador
Gerenciador
Const.Infraestructura
Constructor General
Subcontratistas
Property Management
Facility Management
Arquitecto
Arq. Especiales
Consultores Técnicos
Paisajista
Arq. Especiales
Diseño Interior
Planificador Urbano
Desarrollador
Inversor
Operador
Cadena de Valor

Desarrollador
Es el promotor y máximo responsable de la planificación, ejecución y posterior administrador del proyecto.
Tipos de Desarrolladores
 Desarrollo para Venta
 Desarrollo para Renta / Explotación
 Refuncionalización
 Reestructuración
 Producción de Tierra
DEVELOPER
Inversor
Arquitecto
Banco
Broker
Constructor
Ppales Desarrolladores Globales
 Hines
 Tishman Speyer
 Equity Group
 Grupo GEO
 Trump
 O’Connor Group
Principales Agentes

Negocio del desarrollador – Formas de Captación del Valor
Adquisición
(Tierra / Inmueble / Participación Accionaria)
Desarrollo / Refuncionalización (Generación de Valor)
Venta
(Salida del Negocio)
Administración de la Inversión
(Renta / Dividendos)
Fees por Property Management (Cuidar el dinero durante la operación)
Fees por Brokerage
(Conseguir compradores / inquilinos)
Fees por Desarrollo
(Cuidar el dinero durante el desarrollo)
+ Success fees
Fees p/Crear Productos Inversión
en Real Estate + Success fees
Principales Agentes

Inversor
Es el que pasivamente aporta capital / deuda al proceso de compra / desarrollo / etc de un inmueble.
Hay dos esquemas de participación básicos:
Tipos de Inversores
 Invierten y Administran
 Sólo Invierten
 Invierte, Adm. y Codesarrollan
Principales Inversores Globales
 Abu Dabi Investment Agency
 Prudential Real Estate Investment
 Dubai Investment Group
Inversión Directa
E/ Mercado de Capitales
Capital
Deuda
En REITs
En Empresas
Capital
Deuda
Híbridos
Principales Agentes

Operador
Es el que explota el negocio objetivo y generalmente el que da nombre al proyecto.
Se vinculan a través de contratos de franquicia y management o simplemente de arrendamiento.
Las principales operaciones ligadas a los bienes raíces son:
Tipos de Operadores
 Franquicias
 Franquicia + Management
 Arrendamiento
Ppales Operadores Globales
 Starwood
 Marriott
 Intrawest
 6 Flags
 Hoytts
 Casinos de Austria
Hoteleros
Deportivos
Health Care
SPA
Educativos
Entret.
Culturales
Parking
Etc….
Principales Agentes

Arquitectura e Ingeniería
Planificadores Urbanos
Arquitectos
Consultores Técnicos
Paisajistas
Arquitecturas Específicas
Diseñadores de Interior
Gerenciadores
Constructores de Infraestructura
Constructores Generales
Subcontratistas
Facility Managers
Administración y Finanzas
Bancos de Tierra
Financistas de Construcción
Bancos Hipotecarios
Comercializadores
Property Managers
INVERSORES
DESARROLLADORES
OPERADORES
Agentes Secundarios

Administración y Finanzas
 Bancos de Tierra
Compran tierra y generan valor anticipándose a eventos positivos / escasez / rezonificación.
 Financistas de Construcción
Generalmente bancos comerciales que financian entre el 40 y 80 % del costo de construcción a plazos coincidentes con los del proyecto.
 Bancos Hipotecarios
Proveen el crédito de largo plazo a compradores finales a plazos que pueden llegar a los 30 años. Su estrategia de fondeo es el mercado de capitales a través de la securitización.
 Comercializadores
Brokers especializados en la venta / arrendamiento de las propiedades. No reemplazan al desarrollador en sus funciones de marketing.
 Property Managers
Administran las propiedades de renta y representan al propietario, generalmente fraccionado, frente a los locatarios y Facility Managers.
Agentes Secundarios

 Planificadores Urbanos
Evaluan el potencial urbanístico de un predio y desarrollan el Plan Maestro.
 Arquitectos
Diseñan a partir de obtenidos los indicadores urbanísticos..
 Consultores Técnicos
Ingenierías / Ambientalistas / Expertos en Tránsito / Servicios / Etc.
 Paisajistas
Diseñan los espacios de parque.
 Arquitecturas Específicas
Diseñan areas de retail, deporte, piscina, etc.
 Diseñadores de Interior
Diseñan y gerencian el interior.
Agentes Secundarios

 Gerenciadores
Coordinan todas las actividades del proyecto y se responsabilizan por el cumplimiento de las regulaciones.
 Constructores de Infraestructura
Son empresas que se encargan de las tareas iniciales y movimientos de tierra.
 Constructores Generales
Realizan por si o a través de subcontrataciones las tareas de construcción en sus distintas fases.
 Subcontratistas
Trabajan en una o varias áreas específicas, por ejemplo hormigón, albañilería, pintura, etc.
 Facility Managers
Realizan por si o a través de subcontrataciones las tareas de operación y mantenimiento de las propiedades.
Agentes Secundarios

Productos - Residencial
Cuestiones Básicas del Negocio
Se desarrolla en la mayoría de los casos con destino a venta.
Todo comienza con la compra del terreno.
Se utiliza financiamiento puente en la etapa constructiva y se rescata con la escrituración de las unidades de vivienda, ya sean con crédito hipotecario o de contado.
Tierra
Comprador
Desarrollo
Margen
Capital
Deuda
Compra Tierra
Desarrollo
Venta
Muy sensible a velocidad de venta y al cumplimiento de supuestos de margen.
La deuda y el capital son reemplazadas por el dinero de los compradores

Productos - Oficinas
Se desarrolla en la mayoría de los casos con destino a renta.
Todo comienza con un contrato de alquiler con una empresa ancla (por el % de superficie comprometida / por la visibilidad que genera).
Existen modalidades de Built to Suit que simplifican la estructuración del financiamiento.
Se utiliza financiamiento puente sólo en complementación al de los inversores propietarios y posteriormente se apalanca con fondos institucionales.
Tierra
Nva Deuda
Desarrollo
Contratos
Capital
Deuda
Compra Tierra
Desarrollo
Activo de Renta
Con el negocio estabilizado, los inversores institucionales están dispuestos a financiar.
Muy sensible a la economía y sus ciclos

Productos – Land Banking
Se compra anticipándose a un ciclo o al impacto de nueva infraestructura.
Todo comienza con la compra de tierra y los estudios de potencial (negocio y obtención de norma urbana).
Se genera valor en forma activa (rezonificando o creando zona) o pasiva (agotamiento de tierra alternativa o esperando que los impactos de la anticipación ocurran)
SI - evento +
NO - evento +
Activo Pasivo
x
x
Lo que vale 1 se busca a menos, para poder salir en caso de estar pasivos en el peor escenario.
La generación de valor tiene dos drivers: la acción propia y los cambios del entorno.

Evaluación de Proyectos
Técnica financiera que permite aceptar o rechazar proyectos
Sobre pautas predefinidas (Rentabilidad / Riesgo / Tiempo / Endeudamiento)
Seleccionar por comparación entre aquellos que las cumplan
Toma de
Decisiones
Diseño de Producto
Negociación
Introducción

1- Cuál es mi Rol?
Tierra
Desarrollo
Operación
Developer
Usuario
Inversor / Financista
El Desarrollador además deberá poder negociar con …
 Municipio
 Arquitectos
 Asesores técnicos, legales, impositivos, etc.
 Constructores
 Comercializadores
 Comunicadores A veces el Desarrollador deberá convertir al Dueño de la Tierra / Usuario / Operador / Proveedor en Inversor o Financista Tiene que saber como piensan y cuáles son sus miedos / intereses / objetivos
Introducción

2- Quién es mi Cliente?
“Un Producto Inmobiliario exitoso será aquel que mejor responda a las diferentes demandas de los diferentes partícipes del mercado”
Visión Tradicional del Proceso . . . Decisión de Iniciar El Desarrollo
Etapa de Planificación
General
Etapa de Desarrollo
y Ejecución
Venta
Otra Visión del Proceso . . .
Decisión de Iniciar
El Desarrollo
Etapa de Planificación
General Etapa de Desarrollo y Ejecución 1ª Venta
Inversor / Financista 2ª Venta
Usuario Final
Usuario Final
Introducción

3- Cuál es el Negocio?
Introducción
Antes de comenzar a hacer el proyecto de arquitectura, evaluar los costos de construcción o ver de qué color serán los pisos …
Más allá de nuestros gustos, cuál es el producto que maximiza la rentabilidad y minimiza los riesgos?
Con qué capacidad financiera debemos contar?
Si no nos alcanza, con quiénes nos tenemos que asociar o pedir prestado para lograrlo?
Qué les ofrecemos a cambio? – Cuánto es lo mínimo que aceptarían? – Qué opciones tienen?
Qué parte podemos hacer nosotros y cuáles debemos compartir / tercerizar?
Cuándo los sumamos al proyecto?
Hacemos negocios de desarrollo o de renta?
Cómo salimos del negocio? Cuándo cobro?
Sinergias con otros proyectos

3- Cuál es el Negocio?
Introducción
Además tengamos en cuenta que …
Los recursos involucrados en el proceso de desarrollo exceden el valor original de la tierra
Muchas de las habilidades necesarias para llevar adelante el proyecto provendrán de terceros, a través de su contratación, asociación o alianza estratégica
El plazo de desarrollo suele ser lo suficientemente extenso como para soportar crisis sectoriales, de las que recurrentemente afectan al mercado inmobiliario
Puede haber competencia irracional por parte de otros jugadores
Definiciones básicas:
Expectativas de plazo para el desarrollo y cada una de las principales etapas / eventos
Expectativas de valor actual y de valor a ser creado
Nivel de involucramiento en el proceso de generación de valor y riesgos que estaría dispuesto a asumir
Relación Valor / Plazo / Rol / Riesgo

Introducción
En Nuestra Actividad …
Mucha gente habla de negocios inmobiliarios …
 Los Desarrolladores
 Los Dueños de la Tierra
 Los Constructores
 Los Profesionales
 Los Inversores
 Los Comercializadores
 Los Compradores
 Los Bancos
 Los Gobiernos
Hablan todos el mismo idioma?
Existen ratios y conceptos comúnmente utilizados que generan distorsiones en el mercado y que pueden llevar a tomar decisiones equivocadas

Introducción
El Margen
 El margen de un negocio es una “foto” de la situación del último día
 La rentabilidad de un negocio depende de su margen (en el caso que esté bien calculado), pero también
del tiempo y del riesgo asumido para su obtención
-15.000.000
-10.000.000
-5.000.000
0
5.000.000
10.000.000
15.000.000
1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39
Ingresos
Acumulados
Margen
Acumulado
Egresos
Acumulados
Fin de Obra
Ingr.
(+)
Egr.
(-)
Ejemplo: Flujo de fondos acumulados de un proyecto residencial:

Introducción
La “Incidencia” del Terreno
USD / m2 de Capacidad Constructiva (ó USD / m2 de Tierra)
- Escala del Proyecto (Cantidad de potenciales interesados)
- Tipo de Producto (Uso simple / Mixto, Sup. Vendible / Construida)
- Construcciones Existentes (Mejoras / Disvalor)
- Aprobaciones Realizadas / Restricciones Normativas
- Forma de Pago – Riesgos Asumidos
El valor de un terreno depende del negocio que se pueda llevar a cabo sobre él
Ratio válido cuando existe un número representativo de operaciones recientes y comparables
El Margen (Cont.)

Introducción
El Costo de Construcción
USD / m2 de Construcción
- Tipo de Edificio / Proyecto (Uso, escala, forma, categoría, tipología, mix de unidades, con o sin cocheras, locales, nivel y forma de la infraestructura, tamaño de lotes, topografía, etc.)
- Con Proyecto de Arquitectura y Dirección de Obra?
- Incluye el Costo de los Asesores? (Normas, estructuras, aire acondicionado, instalaciones, paisajismo, equipamiento, legales, impositivos, etc.)
- En qué Plazo?
- Con o sin IVA?
- Forma de Pago – Anticipos / Riesgos Asumidos
El Margen (Cont.)

Introducción
El Precio de Venta
USD / m2 Vendible o Rentable
- Ubicación y Categoría del Producto
- Con o sin IVA? (Si fuera el caso, con qué IVA?)
- Es el Promedio del Proyecto? (Alturas, vistas, orientación, tipologías, etc.)
- Etapa de Comercialización (Lanzamiento, preventa, venta, liquidación)
- Forma de Pago – Riesgos asumidos
- Se trata de la venta de una superficie destinada a la renta? (Hotelería - Branded residences, oficinas, retail, warehousing, parking, etc.)
El Margen (Cont.)

Introducción
El Margen (Cont.)
Ejemplos – Costo de construcción y precios de venta / alquiler - Terrenos

Introducción
El Margen (Cont.)
Ejemplos – Costo de construcción y precios de venta

Introducción
El Margen (Cont.)
La Evaluación Económica o “Cuenta del Almacenero”
Estos errores generalmente se traducen en el pago de un mayor valor por la tierra (bien escaso) y/o en la reducción de la rentabilidad obtenida vs. esperada Responsabilidad para evitarlos de manera de no dañar nuestra actividad, a nuestros bolsillos y a los de nuestros inversores
En el caso que esté bien hecha, solo habla del margen pero no del tiempo ni del riesgo
Para determinar el margen, los “arribados” a esta actividad suelen creer y utilizar:
- Ratios calculados sobre distinta cantidad de m2
- Se piensa que todos los edificios / proyectos son iguales
- Ingresos con IVA y Egresos sin IVA
- No se considera totalmente el peso de los Otros Costos (20% al
40% del costo del construcción)

Conceptos y Herramientas Básicas
- En cuánto Tiempo (t) se obtiene
- Con qué nivel de Riesgo (k) se obtiene
“Un USD hoy vale más que uno mañana”
“Un USD seguro vale más que uno con riesgo”
El Margen es un concepto económico. Las finanzas incorporan dos variables:
Estudios de Mercado / Estructuración / Asociación = Para reducir el riesgo (k)
Diseño de Producto = Para reducir tiempos de absorción (t) e incrementar los márgenes (Ft)
El objetivo de las inversiones es maximizar el rendimiento del capital invertido, sin superar los niveles de riesgo y de endeudamiento fijados por la empresa

=
+
+
=
n
1
t
k)
(1
t
Ft
Fo
VAN
Cuanto más lejano en el tiempo (t) e incierto sea un ingreso (k), menos valdrá hoy para un Inversor (Valor Actual Neto)
“No entiendes realmente algo a menos que seas capaz de explicárselo a tu abuela”
Las Finanzas: Margen + Tiempo + Riesgo

1- Comprar / Crear Valor / Capturar Valor
2- Proceso de Generación de Valor
3- Dirigir la orquesta y administración riesgos: la tarea del desarrollador. Desde distintos lugares.
4- Estrategia:
Saber formular una estrategia es entrenarse para elegir correctamente y no equivocarse en las elecciones así no perder dinero (margen), tiempo, ni correr riesgos innecesarios. DECIR NO
5- Proceso de Planeamiento Estratégico – Es un ejercicio para transformar la intuición en una habilidad/capacidad., pero nunca un procedimiento puede matar la capacidad de generar ideas.
- Definir mis objetivos – Cambiar la ciudad / Generar trabajo
- Entender el entorno y el ciclo
- Los mercados se hacen más sofisticados – Lo mismo los participantes: 5 F + Tierra
- Mi posicionamiento – La Ventaja Competitiva
6- La Babel Inmobiliaria- Tierra / Costo / Precio
7- Tener claro el rol desde el cual estamos analizando el proyecto
8- Quién es mi Cliente? – Qué cosas mira / Cómo las mira
9- Cuál es el negocio?
10- Margen = Cuenta Económica (Margen) // Cuenta Financiera (Margen + Tiempo + Riesgo)
Resúmen del Primer Día

11- Flujo de Fondos / Cash Flow / Business Case: Distribución en el tiempo de los ingresos y egresos Cuanto más lejano en el tiempo (t) e incierto sea un ingreso (k), menos valdrá hoy para un Inversor 12- Criterios de adopción de la tasa de descuento
•Mayor entre costo del capital y retorno de una inversión alternativa factible 13- Concepto del Valor Presente de un flujo de fondos 14 - Valor Actual Neto (VAN) y Tasa Interna de Retorno (TIR). Es lo más abstracto, no lo más importante. 15- Criterios de aceptación o rechazo de proyectos
Resúmen del Primer Día

Las Finanzas: Margen + Tiempo + Riesgo (Cont.)
TIR
Margen Neto
Tasa de Descuento
VAN
“Quien conoce a fondo los mecanismos de la razón, acaba por desconfiar de ella”
Alejandro Dolina – Crónicas del Angel Gris
Alcances y Limitaciones del VAN y la TIR
No siempre tiene en cuenta todos los Intangibles (Marca, economías de escala, consolidación de alianzas, sinergias con otros emprendimientos de la Cía, expertise, generación de ingresos por administración, gerenciamiento, comercialización, etc.).
La TIR asume que los excedentes se reinvierten a una tasa igual. (Tasa Mezcla – Es para los fondos que permanecen en el proyecto – No tiene en cuenta el rendimiento de las previsiones para afrontar la exposición del negocio)
De lo que vivimos es del VAN, no de la TIR
Con muchas preventas y/o leverage, la TIR puede tender a infinito aún con márgenes muy reducidos
El VAN requiere definir previamente una posición
Tasa Interna de Retorno (TIR) = Es la tasa de descuento que hace el VAN = 0

(*) Para analizar un proyecto, se deben utilizar períodos temporales acordes con su flujo de caja
CASH FLOW ACUMULADO
DEL PROYECTO
-1.500.000
-1.000.000
-500.000
0
500.000
1.000.000
1.500.000
2.000.000
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
Ingr. s/Financ.
Egr. s/Financ.
Mgen s/Financ.
Período de Repago: Es el tiempo que media entre el inicio del proyecto y el momento en que su flujo de caja acumulado se hace
igual a cero. Representa el plazo máximo durante el cual la empresa estará endeudada (con los accionistas o con terceros) a causa
del proyecto.
Máxima Exposición Acumulada: Es el máximo valor absoluto acumulado de los flujos de caja negativos. Representa el máximo
endeudamiento que la empresa debe afrontar a causa del proyecto.
Período de Repago
Máxima Exposición Acumulada
Ejemplo (*): Si se hubieran tomado períodos trimestrales,
la Máx. Exp. Acum. hubiera sido U$S 34.000 menor
Margen Neto
Indicadores de Endeudamiento

Período (t) 0 1 2 3 4 5 6 Total
Fondos F(t) -1.000 -1.500 -1.500 2.000 2.000 2.000 2.000 4.000
Valor Actual (*) -1.000 -1.250 -1.042 1.157 965 804 670 304
Tasa de Descuento (k) 20%
VAN 304
TIR 23%
Fondos F(t) -1.000 -1.500 -1.500 2.000 2.000 2.000 2.000 4.000
Pago del Terreno (VAN 20%) -304 -304
Total -1.304 -1.500 -1.500 2.000 2.000 2.000 2.000 3.696
TIR 20%
Fondos 1 -1.000 -1.500 -1.500 2.000 2.000 2.000 2.000 4.000
Acumulado 1 -1.000 -2.500 -4.000 -2.000 0 2.000 4.000
Fondos 2 -2.000 -3.000 2.500 2.500 2.000 2.000 4.000
Acumulado 2 -2.000 -5.000 -2.500 0 2.000 4.000 4.000
VAN 1 (Dto al 20%) 304
Maxima Exp. Acum. 1 -4.000
Período de Repago 1 4
VAN 2 (Dto al 20%) 451
Tasa de Descuento Anual = 20%
VA0 = -1.000 / (1 + 0,2)0 = -1.000
VA1 = -1.500 / (1 + 0,2)1 = -1.250
VA2 = -1.500 / (1 + 0,2)2 = -1.042
VA3 = 2.000 / (1 + 0,2)3 = 1.157
VA4 = 2.000 / (1 + 0,2)4 = 965
VA5 = 2.000 / (1 + 0,2)5 = 804
VA6 = 2.000 / (1 + 0,2)6 = 670
VAN = VA0 + VA1 + VA2 + VA3 + VA4 + VA5 + VA6 = 304
TIR = 23% Si VAN > 0, la TIR es > que la Tasa de Descuento Empleada para calcularlo
Período de Tiempo (Mes / Trimestre / Año)
Resultado (Ingresos – Egresos) efectivos, no
devengados, de cada período.
Estimaciones para el escenario más probable
Ejemplos

t=1
= + +
n
(1 k) t
Ft
VAN Fo

Más Ejemplos: Suponiendo que todas las Alt. tienen el mismo riesgo y que nos conformamos con una rentabilidad del 20%
Fondos F(t) -1.000 -1.500 -1.500 2.000 2.000 2.000 2.000 4.000
Valor Actual (*) -1.000 -1.250 -1.042 1.157 965 804 670 304
VAN 304
TIR 23%
Fondos F(t) -1.000 -1.500 -1.500 2.000 2.000 2.000 2.000 4.000
Total -1.304 -1.500 -1.500 2.000 2.000 2.000 2.000 3.696
TIR 20%
Fondos 1 -1.000 -1.500 -1.500 2.000 2.000 2.000 2.000 4.000
Acumulado 1 -1.000 -2.500 -4.000 -2.000 0 2.000 4.000
Fondos 2 -2.000 -3.000 2.500 2.500 2.000 2.000 4.000
Acumulado 2 -2.000 -5.000 -2.500 0 2.000 4.000 4.000
VAN 1 (Dto al 20%) 304
VAN 2 (Dto al 20%) 451
Fondos 3 -500 -1.000 -1.500 2.000 2.000 2.000 500 3.500
Acumulado 3 -500 -1.500 -3.000 -1.000 1.000 3.000 3.500
VAN 2 (Dto al 20%) 718
VAN = Valor del Terreno para que el negocio tenga una rentabilidad del 20%
Cómo comparar negocios con flujos de
fondos diferentes?
Si tuvieran riesgos diferentes, también habría que descontarlos a tasas diferentes
Fondos F(t) -1.000 -1.500 -1.500 2.000 2.000 2.000 2.000 4.000
Valor Actual (*) -1.000 -1.250 -1.042 1.157 965 804 670 304
VAN 304
TIR 23%
Fondos F(t) -1.000 -1.500 -1.500 2.000 2.000 2.000 2.000 4.000
Total -1.304 -1.500 -1.500 2.000 2.000 2.000 2.000 3.696
TIR 20%
Fondos 1 -1.000 -1.500 -1.500 2.000 2.000 2.000 2.000 4.000
Acumulado 1 -1.000 -2.500 -4.000 -2.000 0 2.000 4.000
Fondos 2 -2.000 -3.000 2.500 2.500 2.000 2.000 4.000
Acumulado 2 -2.000 -5.000 -2.500 0 2.000 4.000 4.000
VAN 1 (Dto al 20%) 304
VAN 2 (Dto al 20%) 451
Fondos 3 -500 -1.000 -1.500 2.000 2.000 2.000 500 3.500
Con el mismo Margen, se pueden obtener distintos VAN
Puede ser mejor (en términos de VAN) invertir más pero
con un recupero más veloz
Fondos 3 -500 -1.000 -1.500 2.000 2.000 2.000 500 3.500
Acumulado 3 -500 -1.500 -3.000 -1.000 1.000 3.000 3.500
VAN 2 (Dto al 20%) 718
1
2
3
Un margen menor puede dar un VAN mayor

Criterios de Aceptación o Rechazo de Proyectos
 Aceptar inversiones que tienen un VAN cero ó positivo
 Aceptar las inversiones que ofrecen tasas de rentabilidad mayores al Coste de Oportunidad del Capital Criterios de Adopción de la Tasa de Descuento
 Costo del Capital como criterio de rechazo. Condición necesaria pero no suficiente
 Tasa Marginal o Tasa de Corte: Tasa del proyecto más desfavorable que la Compañía estaría dispuesta a encarar. Buen criterio de aceptación / rechazo
 Tasa de Oportunidad o de Reinversión: Tasa promedio de rentabilidad de los proyectos de la empresa. Criterio adecuado para la comparación de proyectos

Caso 1
Estructura sin terminar de un edificio de viviendas en zona premium de Bs As
Planos Aprobados
9 Departamentos + cocheras + bauleras
Valor de venta = USD 650.000
Flujo de Fondos Proyectado:

Caso 1 (Cont.)
El Margen siempre es el mismo
Alt. 2 vs. 1 Mayor preventa en el mismo plazo de construcción
Alt. 3 vs. 1 Mayor plazo de construcción con el mismo ritmo de ventas
De acuerdo a los estudios realizados, se plantearon tres escenarios de venta
Se plantearon dos escenarios para el plazo de construcción
Se considera que la Alternativa 3 es la más probable
Mes Departamentos Vendidos Alt. 1 Alt. 2 Alt. 3 Mes 8 1 1 1 Mes 9 1 1 1 Mes 10 1 1 1 Mes 11 1 1 1 Mes 12 1 1 1 Mes 13 1 2 1 Mes 14 1 2 1 Mes 15 1 1 Mes 16 1 1 Mes Final 13 13 15 de Obra

Caso 1 (Cont.)
VAN (USD)
Tasa de Descuento Alt. 1 Alt. 2 Alt. 3
12% 165.562 171.398 157.030
14% 144.732 151.319 135.096
16% 124.779 132.067 114.115
18% 105.655 113.597 94.030
20% 87.311 95.863 74.790
TIR (VAN = 0) 30.80% 32.42% 28.68%
Margen Neto (USD) 312.376 312.376 312.376
Alt. 3
Preguntas:
1. Si nuestra tasa de Corte fuera del 20%,
lo compramos?
2. Hasta cuánto se podría pagar?
3. Conceptualmente, cuál debería ser
nuestra capacidad financiera mínima?
4. Si no la tuviéramos, no hay chances de
hacer el negocio?
5. Si nuestra tasa de corte fuera del 30%,
que parámetros habría que ajustar para
intentar hacer el negocio?
6. Para después: Si nos financiaran un %
de la obra a una tasa menor que la TIR,
qué cambiaría en términos de
exposición, rentabilidad y riesgo?
CASH FLOW ACUMULADO
DEL PROYECTO
-1.500.000
-1.000.000
-500.000
0
500.000
1.000.000
1.500.000
2.000.000
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
Ingr. s/Financ.
Egr. s/Financ.
Mgen s/Financ.

El Riesgo
Riesgo Operativo
k = r + b + p
r = Tasa Interés s/Riesgo
b = Inflación + Tipo de Cambio
+ Políticos (Extrínsecos)
p = Riesgo Específico del Negocio
(Intrínsecos) (No incl. en el Business Case)
(Normativo, construcción, performance,
comercial, operativo, impositivo, jurídico, etc.)
Terreno
Permisos
Lote Apto
Diseño
Venta / Renta / Operación
Hipoteca /
Venta Flujo
Estabilizado
Construcción
Capital Propio
Creación de Valor
Percepción del Riesgo => Premio por Asumirlo => Tasa de Descuento
Tasa de Descuento = Variable en el Tiempo S/Grado de Consolidación del Negocio

El Riesgo (Cont.)
0%
10%
20%
30%
40%
Tierra Development Renta / Operación
Developer
Inversor
La tasa también depende de
 Rol / Percepción
 Grado de maduración del negocio
 Aversión al riesgo / Alternativas de Inversión
 Porcentaje de su patrimonio que esté en juego

El Riesgo (Cont.)
La tasa también depende de
 Expectativas de Revalorización del Bien
FUENTE: Elaboración propia en base a datos de LJ Ramos Brokers Inmobiliarios
Cap Rate = Tasa de capitalización para el cálculo de una perpetuidad (VAN de un flujo de fondos estable y muy prolongado)
Valor de Venta (Perpetuidad) = Flujo Anual Neto de Alquileres (*) / Cap Rate Anual
Expectativas de revalorización (Se compra a valores superiores de los que indicarían los alquileres)
(*) Flujo Anual Neto de Alquileres = Alquiler Mensual x 12 x (1-Vacancy Rate) x (1 – (Gtos. no Distribuibles + Gtos. Transferencia de Dominio + Mantenimientos Extraordinarios))

El Riesgo (Cont.)
Acotar ….
Ejemplo: Venta con y sin aprobaciones

El Riesgo (Cont.)
Asumir y Reducir ….
Ejemplo: Venta según el grado de maduración

El Riesgo (Cont.)
Diversificar / Transferir ….
Ejemplo: Venta con y sin aprobaciones + Acuerdos de operación / Mayorista de tierras

El Riesgo (Cont.)
Diversificar / Transferir ….
Retail + Cines + Gastronomía
Hotel
3 Módulos de Oficinas
2 Módulos de Departamentos + Parking
Ejemplo: Usos Mixtos - Etapas (Bajar Exposición y Riesgo)
- Fuentes de Financiamiento (Bajar exposición)
- Sinergias positivas
- Varios mercados para absorber grandes superficies constructivas
- Flujos más estables

Financiamiento
Financiamiento Intermedio / Leverage / Apalancamiento
rE = rA + (rA – rD) D/E rE = Rentabilidad esperada del capital propio (Equity) rA = Rentabilidad esperada de los Activos (TIR del proyecto s/leverage) rD = Rentabilidad esperada de la Deuda (i = Tasa de Interés) D/E = Ratio de Endeudamiento (Deuda / Equity) Ejemplos: E = $1 rA = 30% rD = 15% Si D = $0 rE = 0.3 + (0.3 – 0.15) x 0 = 0.3 => Con mi peso gano 30 centavos adicionales Si D = $1, rE = 0.3 + (0.3 – 0.15) x 1 = 0.45 => Gano 30 centavos + 15 sobre la deuda Si rA = 10% rE = 0.1 + (0.1 – 0.15) x 1 = 0.05 => Tengo que usar 15 cts de mi margen para pagar los intereses de la deuda
 Si (D > 0) y si rA > rD, se gana sobre el capital propio y sobre diferencial entre el propio y el ajeno
 Sin deuda, el riesgo es sobre rA (riesgo propio del proyecto); con deuda hay otro adicional (rD)
 Aumenta el retorno pero también el riesgo
 El valor del proyecto es el mismo con o sin deuda (las tasas de descuento deben ser distintas)

Financiamiento (Cont.)
Otros aspectos a evaluar
En el caso de existir financiamiento intermedio, tanto institucional (Bancos, Fondos de Pensión, Fondos de Inversión, etc.) como
privado (Inversores de Deuda, aportantes en especie, etc.), se deben evaluar las siguientes cuestiones:
 Costo Financiero Total (CFT – No solo TNA) vs. TIR del Caso Base
 Forma de desembolso del crédito (Ajuste a los plazos del proyecto)
 Exigencias de preventa de unidades
 Garantías adicionales al proyecto (Riesgo adicional para el Desarrollador)
 Impacto Impositivo (IVA, Ganancias)
-$ 2.500.000
-$ 2.000.000
-$ 1.500.000
-$ 1.000.000
-$ 500.000
$ 0
$ 500.000
$ 1.000.000
0
3
6
9
12
15
18
21
24
27
30
MES
EFECTO DEL FINANCIAMIENTO INTERMEDIO
CF S/Leverage
CF C/Leverage
Margen Neto
Disminuye
(Intereses)
Período de Repago
Se puede extender
(Intereses)
Máx. Exp. Acum.
Se reduce y puede
cambiar de lugar
(Crédito)

Financiamiento (Cont.)
Sistemas más usuales de amortización de créditos

Caso 2
Para un proyecto residencial, dos bancos nos ofrecen sus líneas de
crédito intermedio con las siguientes características:
Banco A: 70% del costo de obra
Tasa = 13% anual
Gastos = 2% del crédito
Banco B: 60% de las ventas
Tasa = 12,75% Primeros 12 meses; 13,75% los restantes
Gastos = 7,6% del crédito
Preguntas:
1. Tomamos alguno?
2. Cuál?
3. En qué caso?
SIN LEVERAGE
BANCO A BANCO B
INGRESOS S/IVA
Ventas 1.833.880 1.833.880 1.833.880
Crédito 0 792.951 1.099.213
Total 1.833.880 2.626.831 2.933.093
EGRESOS S/IVA
Terreno + Construcción -1.366.928 -1.366.928 -1.366.928
Gastos Varios -110.216 -110.194 -112.487
Devolución Capital 0 -792.951 -1.099.213
Intereses + Gastos 0 -92.178 -202.785
Total -1.477.144 -2.362.251 -2.781.414
MARGEN NETO 356.735 264.580 151.680
TIR Anual 26,7% 34,1% 29,4%
Máxima Exposición Acumulada -1.387.303 -680.473 -483.381
Mes de Repago 19 19 19
Margen / Inversión 25,7% 38,9% 31,4%
Margen / Ventas 19,5% 14,4% 8,3%
Inversión Comprometida -1.477.144 -1.569.300 -1.682.200
Margen / Inv. Comprometida 24,2% 16,9% 9,0%
CON LEVERAGE

Valuaciones
Valor de Mercado: “es el importe neto* al cual un activo cambiaría de manos entre un potencial comprador y un potencial vendedor cuando ninguno de éstos actúa bajo compulsión** y cuando ambos tienen un conocimiento razonable de los hechos relevantes”
(*) No incluye impuestos, gastos de comercialización ni comisiones. Tampoco pagos en especie ni otros esquemas de financiamiento del pago
(**) Tampoco incluye otros elementos subjetivos como las expectativas, la visión del mercado y del negocio, y otros factores como por ejemplo sinergias, interés estratégico por parte del comprador, etc.
Existen tres métodos, definidos por la Appraisal Association para la valuación de inmuebles:
Enfoque de Costos: Se basa en la premisa que el comprador informado no pagaría más que el costo de reproducir una propiedad sustituta con la misma utilidad a la analizada.
Particularmente aplicable cuando la propiedad posee mejoras relativamente nuevas que representan el “highest and best use” del terreno, cuando el inmueble es único, o cuando las mejoras son especiales y no existen propiedades comparables en el mercado.
Este método usualmente incluye la valuación del terreno más el costo de reproducción o reemplazo de las mejoras, menos las correspondientes deducciones por depreciación.
Enfoque de Comparación: El enfoque de comparación o de comparables de mercado es un método de estimación del valor del inmueble mediante el análisis de transacciones recientes y ofertas existentes en el mercado de inmuebles comparables.
Enfoque de Ingresos: Proporciona un valor indicativo de los ingresos netos potenciales producidos por el inmueble mediante la conversión de sus beneficios anticipados en el valor de dicha propiedad.
El procedimiento consiste en realizar el cociente entre las expectativas de ingresos obtenidos en un año y una determinada tasa de capitalización anual, o por el cálculo (a una tasa de descuento que compense los riesgos y tiempos involucrados) del Valor Presente de los flujos de fondos que se puedan generar

Valuaciones (Cont.)
Metodología
Valor Estimado US$
Enfoque de Costos
4.495.500
Enfoque de Comparación
3.330.720
Enfoque de Ingresos
3.800.000
Ejemplo

Proceso de Análisis / Metodología
Proceso – Esquema General

Estudio de Mercado
4- Estudio del Area
5- Estudio de la Demanda
6- Análisis de la Situación Competitiva - Oferta
7- Posicionamiento – Market Share - FODA
8- Disponibilidad y Características del Financiamiento Intermedio / Final
9- Prediseño del Producto
Análisis
Económico
Financiero
10- Análisis de Prefactibilidad / Business Case
11- Aspectos Impositivos / Jurídicos
12- Esquemas de Asociación
Aspectos Generales
1- Perfil / Posibilidades de la Empresa Desarrolladora
2- Aspectos Normativos – Cálculo de Superficies
3- Situación Macro de la Zona y del Mercado
Resultado
13- Diseño Definitivo del Producto
Proceso – Cuestiones a Evaluar

1- Perfil / Posibilidades de la Empresa
Ejemplo: Sobre terrenos de capacidad constructiva similar ... Caso 1:
 Menor requerimiento de fondos (Etapas)
 Posibilidad de modificar / ajustar el producto
 Ajuste a los requerimientos / posibilidades del mercado
 Posibilidad de contratar ambas torres por separado Caso 2:
 Posibilidad de colocar más fondos a la TIR del proyecto (si no existen mejores alternativas)
 Posibilidad de tener un negocio similar en otro terreno => Se parece al Caso 1
A- Capacidad de Gestión
B- Capacidad Financiera y de Endeudamiento
(Máx. Exposición Acumulada que puede afrontar)
C- Alternativas de Inversión

1- Perfil / Posibilidades de la Empresa (Cont.)
D- Afinidad / Track Record / Marca

E- Estrategia Global / Sinergia con Otros Desarrollos de la Empresa

Requerimientos Edilicios Situación del Mercado
Desarrolladores
Fuentes de Financiamiento
Business Case Alternativas Generales Alquiler - Compra – Construcción Built to Suit - Sale & Leaseback
Alternativas Particulares
Económico Financieras: TIR/VAN/Exposición - Market Rent – Arquitectónicas – Institucionales -Legales - Impositivas
EMPRESA NO DESARROLLADORA
 Función del Costo de Capital de la Empresa: Si es menor que el de los desarrolladores, y la inversión es accesible, construirá. Si es mayor, alquilará, porque la menor tasa que requiere el mercado se traduce en menores alquileres
 Función de los ciclos del Core Business vs. los del Negocio Inmobiliario: Si es distinto, las empresas no deberían comprar en el ciclo positivo del negocio inmobiliario, esperando su baja para hacer rendir su inversión. Les conviene hacer sale & lease back en períodos de bonanza inmobiliaria
E- Estrategia Global / Sinergia con Otros Desarrollos de la Empresa (Corporate)

Muchas Gracias!!!
Lic. Jorge Colla
Ing. Federico Colombo
www.cycestrategia.com.ar

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