El documento presenta las jornadas de análisis económico y de mercados celebradas en Madrid el 28 de junio de 2016. Se analizan las proyecciones de crecimiento lento de la OCDE, la situación de China, India y Brasil como emergentes clave, el impacto del Brexit y sus tres canales interconectados, y la situación de la banca y el crédito en España bajo presión de tipos negativos. También se incluyen previsiones macroeconómicas para España, la zona euro y el mundo, y un análisis

1. Madrid, 28 de junio de 2016
Jornadas de Análisis Económico
y de Mercados

2. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
Introducción
1
Emilio Ontiveros
2

3. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
Proyecciones de crecimiento (OECD): una recuperación
lenta
3

4. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
Tres Emergentes en el centro de atención
1) China:
• Menor crecimiento
• Patrón de crecimiento
• Estabilidad financiera
2) India
• Estabilidad política
• Independencia BC
3) Brasil
• Estabilidad política
• Recuperación dificultosa
95
115
135
155
175
195
215
95
100
105
110
115
120
125
130
e-13 m-13 s-13 e-14 m-14 s-14 e-15 m-15 s-15 e-16 m-16
INR/USD CNY/USD BRL/USD (dcha)
Evolución INR/USD, CNY/USD y BRL/USD (100 = ENE13)
Crecimiento del PIB (%, tasa anual)
Fuente: Afi, Macrobond, Bloomberg
-4
-2
0
2
4
6
8
10
12
14
16
06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17
India China Brasil
4

5. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
Brexit: escenario de cola
materializado2
Nick Greenwood
5

6. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
Brexit: tres canales interconectados
Dificultades Impacto Respuestas
1. Incertidumbre
 Regulatoria
 Política
 Económica
 Transición a nuevo mundo
 Incertidumbre
 Traslado a los mercados
 Banco centrales
× Política fiscal
× Estabilidad política&
2. Economía  Apertura de economía
británica: comercio, migración
 Regulación
 Entradas de IED
 Flujos de comercio
 Crecimiento a largo plazo
? Acuerdo comercial
? Capacidad de compensar
>
3. Política
 Liderazgo gobierno británico
 Situación Escocia
 Respuesta Europea
 Movimientos populistas /
euroescépticos
 Referéndums en otros países
? Crecimiento económico
? Respuesta política<
6

7. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
Impacto de Brexit sobre la UE: España es uno de los países más afectados,
después de Irlanda, Benelux y las islas mediterráneas (Chipre, Malta)
Fuente: Afi, OCDE, Standard & Poors.
Impacto de Brexit sobre PIB real en Reino Unido y la UE
(diferencia respecto al base, %)
Países europeos más expuestos a Brexit (índice)
2. ECONOMÍA
1. Prima de riesgo más elevada
2. Caída en demanda desde Reino Unido
3. Condiciones financieras más restrictivas
7

8. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
Bancos y crédito, bajo presión
3
Ángel Berges
8

9. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
Tipos negativos y presión regulatoria: mezcla peligrosa
1. Entorno bancario en atonía
2. Tipos bajos o negativos
3. Incertidumbre por regulación
Crédito: mantiene desapalancamiento  -4%
Renta fija: caída inversión mayorista  -15,2%
Margen intereses: contracción  -2,6%
Rentabilidad: contexto baja rentabilidad  ~ 4%
Brecha ROE / CoE  P/B
BRRD - `Bail-in’
SREP/PILAR II/ Límites repartir (MDA)
Presionan a la baja el ROE
FGD-EDIS proposal (¿condicionado a
penalización deuda soberana?)
9

10. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
Total empresas
40.000
45.000
50.000
55.000
60.000
2014 2015 2016
0
10.000
20.000
30.000
40.000
50.000
2014 2015 2016
* Las nuevas operaciones incluyen refinanciaciones
Crédito al sector privado: nueva concesión (ii)
Fuente: Afi, BdE
Nuevas operaciones de crédito
empresas <250.000 € (Millones €)
+1%
-28%
Nuevas operaciones de crédito
empresas 250.000 € - 1Mill. € (Millones €)
+3.301
+8%
9.500
10.000
10.500
11.000
11.500
12.000
2014 2015 2016
+72
Nuevas operaciones de crédito
PYMES (Millones €)
+3.373
+7%
0
20.000
40.000
60.000
80.000
2014 2015 2016
-19.601
Nuevas operaciones de crédito
empresas >1Mill. € (Millones €)
Variaciones ene-abr 16 vs ene abr 15 (%)
2015: +7,4% 2016: -13,3%
10

11. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
Economía española
4
Daniel Fuentes
11

12. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
Coyuntura positiva pero con debilitamiento de los vientos de cola, elementos de
incertidumbre y persistencia de desequilibrios estructurales
Evolución (+) Desequilibrios (-)
Déficit y deuda pública
Deuda externa y PIIN
Tasa de paro
(estructural)
Desapalancamiento
privado
Exportaciones y
superávit por cc
Crecimiento y empleo
Fuente: Afi, Otros
 Debilitamiento de los vientos de cola: precios del petróleo, tipo de cambio, política monetaria expansiva
 Incertidumbre política: i) Brexit; ii) interinidad y proceso de formación de Gobierno, iii) déficit PDE vis à vis de Bruselas
 Los indicadores adelantados de actividad apuntan a un buen segundo trimestre que, junto a los resultados ya
conocidos del primero, nos han conducido a revisar al alza nuestra previsión inicial para este año (2,7% a 3,0%)
2,6 2,7 2,8 2,9 3,0
Comisión
Europea
FMI -
Gobierno -
BBVA -
FUNCAS -
Banco de
España
Bloomberg -
OCDE -
Bankia
CEOE AFI - Oxford
Economics -
JP Morgan
Previsiones de crecimiento España 2016 (%)
12

13. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
% anual 2015 2016 2017
PIB real 3,2 3,0 2,2
Consumo Final 3,0 3,2 2,4
Hogares 3,1 3,4 2,5
AA.PP. 2,7 2,5 2,0
FBCF 6,4 5,0 3,9
Bienes de equipo 10,2 7,7 6,1
Construcción 5,3 3,6 3,7
Vivienda 2,4 3,9 3,9
Demanda nacional (*) 3,7 3,4 2,5
Exportaciones 5,4 3,7 4,1
Importaciones 7,5 5,5 5,7
Demanda externa (*) -0,5 -0,4 -0,3
IPC (media anual) -0,5 -0,3 1,2
Deflactor PIB 0,6 0,8 1,0
PIB nominal 3,8 3,8 3,2
Empleo (EPA) 3,0 2,6 2,0
Tasa de paro (EPA) 22,1 20,0 18,8
Saldo público (%PIB) -5,0 -4,2 -3,2
Deuda pública (% PIB) 99,0 100,1 100,2
Balanza por cc (% PIB) 1,5 1,9 1,6
(*) Aportación al crecimiento del PIB
Cuadro de previsiones Afi
CONSUMO PRIVADO:
1. Se mantiene la inercia positiva del mercado laboral
2. Crecimiento de la renta disponible de los hogares
3. Facilidades para el crédito al consumo
4. Confianza se mantiene relativamente elevada
INVERSIÓN:
1. Ajuste en la Utilización de la Capacidad Productiva
2. Mejoras en la situación de balances
3. Demanda interna y externa robustas
4. Condiciones de crédito favorables
SECTOR PÚBLICO:
1. Presión por parte de Bruselas
2. Relajación en los objetivos de déficit
3. Dificultades estructurales en CCAA y
Seguridad Social
4. Incertidumbre política
DEMANDA EXTERNA:
1. Se mantiene la competitividad
2. Mercado exportador en el área euro resiliente
3. La demanda interna tira de las importaciones
Fuente: Afi 13

14. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
Economía Española
 Debilitamiento gradual
 Mejoras empleo
 Desapalancamiento familias y empresas
 Posición de Inversión Internacional Neta
 Interinidad política
Fuente: Afi, Banco de España, INE, Ministry of Economy.
Posición de inversión
internacional neta
Deuda total por sector
institucional (% del PIB)
Desempleo: descomposición
por duración
14

15. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
Previsiones: macro, tipos de
interés y tipos de cambio5
José Manuel Amor
15

16. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
Crecimiento e inflación bajos, y sin expectativas de suficiente aceleración
Crecimiento principales economías: Afi vs FMI y CE  Estancamiento de la demanda global en un contexto
de tipos cero
 Expansión monetaria coordinada sin precedentes no
ha estimulado la economía
 Inflación de balance de bancos centrales apenas
logra mantener la oferta monetaria global (broad
money) dada la contracción del multiplicador monetario.
 Tipos cero son devastadores para ahorradores e
intermediarios financieros.
 Los inversores en economía real no ven
horizontes de rentabilidad a largo plazo para sus
proyectos, lo que contribuye a mantener
deprimida la demanda efectiva.
 Los inversores financieros se ven forzados a
incrementar el perfil de riesgo de sus carteras
(asumiendo riesgos no suficientemente
remunerados) y aumentando la recurrencia de
burbujas e inestabilidad.
 Es necesaria una política fiscal expansiva, tan
coordinada como la política monetaria global. Problema
de gobernanza global.
 ¿Acompañamiento de monetización de la deuda? No
sin graves distorsiones
16

17. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
Nuestra lista de eventos a vigilar
De cerca
1. Ausencia de aceleración del crecimiento global,
pérdida de confianza en Bancos Centrales, falta
de estímulos fiscales, gestión de tipos
cero/negativos …
2. Impacto y gestión del Brexit (global)
3. Auge del populismo:
 Elecciones EEUU: victoria de Trump
 Elecciones UE (Brexit como trigger)
4. Hard landing en China
5. Emergentes:
 Alta volatilidad en divisas (sobre todo,
USD) y Persistente debilidad de materias
primas
 Lento avance de reformas
6. Unión Monetaria Europea:
 Banca italiana como potencial problema
sistémico
 Tenencias Deuda soberana
 Grecia, problema sin resolver
 Aseguradoras menos seguras
De lejos*
1. La amenaza del terrorismo islamista desestabiliza
la economía global
2. El crecimiento global resurge en 2017, con un
rally de los emergentes
3. El expansionismo chino desencadena un conflicto
armado en el mar del Sur de China
4. Un colapso en la inversión en el sector petrolero
genera un shock al alza en el precio del petróleo
 Siempre hay riesgos
 Claves:
 Identificar
 Medir (¡reducir incertidumbre!)
 Gestionar
 El entorno de mercados va a ser más
volátil que de costumbre (12-24m)
17

18. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
Asset Allocation
6
Víctor Echevarría
Diego Mendoza
18

19. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
En el largo plazo, la mejora cíclica y el apoyo de los bancos centrales
deberán favorecer la rotación hacia mayor riesgo en la cartera
Neutral
Var. Mes -30% -25% -20% -15% -10% -5% 0% +5% +10% +15% +20% +25% +30%
Liquidez = 0 1 2 3 4 ● 8 9 10
Monetarios USD = ●
Monetarios GBP = ●
DP Corto EUR = ●
DP Largo EUR ↑ ●
DP USD ↑ ●
RF Investment Grade = ●
RF High Yield ↓ ●
RF Emergente ↑ ●
RF Convertible = ●
0 1 8 9 10
RV EUR ↓ 0 ●
RV EEUU = 0 1 ●
0 1
Gestión Alternativa = 0 1 ●
Materias Primas = 0 1 ●
-30% -25% -20% -15% -10% -5% 0% +5% +10% +15% +20% +25% +30%
Neutral
Rango estrategico proximos 12 meses
● Posicionamiento tactico mensual
↑
=
↓
Infraponderación Sobreponderación
Infraponderación Sobreponderación
Variación mensual
19

20. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
Reducimos el riesgo tácticamente de la cartera en julio, esperando que en el
mes continúen impactando algunos elementos de riesgo
Categoría jul-16 jun-16 may-16 abr-16 mar-16 ene-15 BMK AFI vs BMK
Liquidez 7% 7% 3% 3% 5% 3% 5% 2%
Monetarios USD 0% 0% 8% 6% 6% 9% 0% 0%
Monetarios GBP 4% 4% 4% 4% 2% 5% 0% 4%
Mdo. Monetario 11% 11% 15% 13% 13% 17% 5% 6%
DP Corto EUR 0% 0% 0% 2% 2% 0% 30% -30%
DP Largo EUR 8% 7% 7% 7% 7% 6% 15% -7%
DP USD 12% 8% 0% 0% 0% 0% 0% 12%
RF Investment Grade 5% 5% 5% 5% 2% 2% 10% -5%
RF High Yield 13% 15% 15% 15% 15% 7% 5% 8%
RF Emergente 9% 7% 7% 7% 7% 3% 0% 9%
RF Convertible 7% 7% 7% 7% 7% 7% 0% 7%
Renta fija 54% 49% 41% 43% 40% 25% 60% -6%
RV EUR 18% 23% 27% 27% 27% 31% 12% 6%
RV EEUU 6% 6% 4% 2% 2% 6% 12% -6%
RV Japón 3% 3% 3% 7% 10% 14% 3% 0%
RV Emergente 2% 2% 2% 0% 0% 0% 3% -1%
Renta variable 29% 34% 36% 36% 39% 51% 30% -1%
Gestión Alternativa 4% 4% 4% 4% 4% 7% 5% -1%
Materias Primas 2% 2% 4% 4% 4% 0% 0% 2%
Gestión alternativa 6% 6% 8% 8% 8% 7% 5% 1%
20

21. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
Gestión de carteras en un
entorno de volatilidad al alza7
David Cano
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22. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
Analizamos 5 carteras con distintos niveles de riesgo
Asset allocation de 5 carteras
50%
25%
20%
10%
5%
45%
60%
50%
30%
15%
5%
15%
30%
60%
80%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
1 2 3 4 5
Renta variable
Renta fija
Monetario
22

23. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
1
2
3
4
5
0.0%
1.0%
2.0%
3.0%
4.0%
5.0%
6.0%
0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0%
Rentabilidad
Volatilidad
Rentabilidad / riesgo
Histórico vs esperado
Se ha producido un
aumento de la pendiente
de la frontera eficiente
23

24. Jornadas de Análisis
Económico y de Mercados
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