Pilar L'hotellerie - Informe 'Perspetivas económicas-Las Américas' FMI
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El 17 de noviembre de 2015, organizamos en la Fundación Ramón Areces con el Fondo Monetario Internacional la jornada 'Perspectivas y desafíos de política económica en América Latina'. En ella se presentó y analizó el Informe del FMI 'Perspectivas económicas-Las Américas (octubre, 2015)'.
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- 1. DGA ASUNTOS INTERNACIONALES 1 Informe de Perspectivas Económicas de las Américas: “Ajustando bajo Presión” (FMI) Comentarios Pilar L’Hotellerie-Fallois FUNDACION RAMON ARECES, 17 noviembre 2015 ASUNTOS INTERNACIONALES
- 2. DGA ASUNTOS INTERNACIONALES 2 Principales mensajes del informe • Desde el año 2011, América Latina ha estado sometida a una serie de shocks y circunstancias desfavorables, que la han situado en una senda marcada desaceleración: • Fuerte y persistente deterioro de los términos de intercambio (fin del ciclo alcista de las materias primas) • Debilitamiento global (China) • Endurecimiento de las condiciones internacionales de financiación • Importantes debilidades internas • Existe una amplia heterogeneidad por países, tanto en términos de impacto sobre el crecimiento como en el ritmo de ajuste ante las perturbaciones • El margen de actuación de las políticas macroeconómicas es limitado, en un contexto de alza de la inflación. La flexibilidad del tipo de cambio está siendo un apoyo importante en el ajuste • La desaceleración podría intensificarse a corto plazo: los principales riesgos a nivel global (China, normalización monetaria en EEUU) pueden afectar negativamente a la región
- 3. DGA ASUNTOS INTERNACIONALES 3 La compleja situación en Brasil afecta al conjunto de la región • Brasil muestra un notable deterioro en los indicadores fiscales, de inflación y crecimiento, pero mantiene fortalezas (posición de reservas internacionales) • México mantiene su posición equilibrada pero crece poco PIB Inflación SaldoAA.PP. Reservas(%PIB) Riesgopolítico Saldocuenta corriente Créditosec.priv.(real interanual) Deudaexterna EMBI Actual Hace 1 año Mayo 2013 BRAZIL PIB Inflación SaldoAA.PP. Reservas(%PIB) Riesgopolítico Saldocuenta corriente Créditosec.priv.(real interanual) Deudaexterna EMBI Actual Hace 1 año Mayo 2013 MEXICO
- 4. DGA ASUNTOS INTERNACIONALES 4 El margen de maniobra de las políticas macro se ha reducido considerablemente La depreciación y la inflación impiden que la política monetaria sea contracíclica, a diferencia de lo ocurrido en la crisis financiera global. El deterioro de las posiciones fiscales es generalizado por países -9 -7 -5 -3 -1 1 3 1112131415 (e) 1112131415 (e) 1112131415 (e) 1112131415 (e) 1112131415 (e) BRASIL MÉXICO CHILE COLOMBIA PERÚ % del PIB SUPERÁVIT O DÉFICIT PÚBLICO -4 -2 0 2 4 6 8 10 07 08 09 10 11 12 13 14 15 BRASIL MÉXICO CHILE COLOMBIA PERÚ % TIPOS OFICIALES REALES (calculados con expectativas de inflación a 12 meses) Fuente: Datastream
- 5. DGA ASUNTOS INTERNACIONALES 5 La subida de tipos en EEUU podría tener un mayor impacto que en otros emergentes • Los spillovers de la política monetaria de EEUU dependen de la situación concreta de cada país (inflación, reservas, CDS). • Los países latinoamericanos se encuentran entre los más expuestos
- 6. DGA ASUNTOS INTERNACIONALES 6 • Canales de transmisión: comercial (mayor exposición a China de los exportadores de metales); materias primas (menor demanda y precios más bajos a medio plazo); y financiero (mayor incidencia en países vulnerables) El menor crecimiento de China tiene un impacto importante en LA (y en el resto del mundo) -60 -50 -40 -30 -20 -10 0 Lehman (sep- oct 08) Taper tantrum (may-ago 13) Caída precio del petróleo (ago14-ene15) Mayo-sept 2015 RENTAFIJA RENTAVARIABLE TOTAL mmdólares FLUJOS DE CAPITALES A EMERGENTES 0 5 10 15 20 25 ARG BRA PER COL CHI CR MEX VEN 1990-1999 2000-2005 2006-2015 Firmadelacuerdo (a)-2015 PORCENTAJE DE LAS EXPORTACIONES DIRIGIDAS A CHINA % Total a.Chile (2006),Perú (2010), Costa Rica (2011)
- 7. DGA ASUNTOS INTERNACIONALES 7 La mejora de la PTF es crucial para elevar el crecimiento potencial de América Latina El crecimiento de largo plazo de Brasil y México es inferior al de economías asiáticas como China, pero es parecido entre ellos Buena parte de la diferencia con Asia corresponde al avance de la PTF Necesidad de profundizar en el análisis de los determinantes de la PTF
- 8. DGA ASUNTOS INTERNACIONALES 8 Los indicadores de Competitividad Global (GCI) también sugieren ámbitos de mejora • Brasil y México no parecen tan diferentes en cuanto a determinantes estructurales de la competitividad • Innovación y marco institucional aparecen como indicadores con mayor margen de mejora • Esto se aprecia en comparación con China, que además tiene ventaja en infraestructuras y eficiencia del mercado laboral 0 1 2 3 4 5 6 7 Instituciones Infraestructura Entorno macroeconómico Salud y educación primaria Enseñanza superior y formación Eficiencia mercado de bienes Eficiencia mercado laboral Desarrollo mercados financieros Preparación tecnológica Tamaño delmercado Sofisticación empresarial Innovación Ranking economías emergentes en los pilares del Global Competitiveness Index 2015-2016 China India*: El score varía de 1 a 7, de peor a mejor.
- 9. DGA ASUNTOS INTERNACIONALES 9 Conclusiones/ Perspectivas • A corto plazo: • Perspectivas de bajo crecimiento en 2016, después del peor año desde 2009 • Los riesgos al crecimiento siguen siendo a la baja, aunque el ajuste de la demanda interna y la depreciación ayuden a corregir el desequilibrio exterior • La corrección de los desequilibrios cobra protagonismo como objetivo de política económica: ciclo alcista para la política monetaria y ajuste fiscal • A medio plazo: • El reto de aumentar el crecimiento potencial y la productividad, en un entorno de menor apoyo del precio de las materias primas • Desarrollo de infraestructuras, innovación y mejora institucional
- 10. DGA ASUNTOS INTERNACIONALES 10 DIAPOSITIVAS ADICIONALES
- 11. DGA ASUNTOS INTERNACIONALES 11 El fuerte y rápido deterioro en Brasil condiciona los agregados de la región 0 1 2 3 4 5 6 7 8 11 12 13 14 15 PIBAMÉRICALATINASINBRASIL PIBAMÉRICALATINA INFLACIÓNAMERICALATINASINBRASILyARGENTINA INFLACIÓNAMERICALATINA % ia CRECIMIENTO INTERANUAL DEL PIB Y TASA DE INFLACIÓN EN AMÉRICA LATINA Argentina, Brasil, Colombia, Chile, Colombia, México. Perú
- 12. DGA ASUNTOS INTERNACIONALES 12 Política monetaria: expectativas de inflación y comienzo del ciclo alcista 2 3 4 5 6 7 11 12 13 14 15 BRASIL MÉXICO CHILE COLOMBIA PERÚ % EXPECTATIVAS DE INFLACIÓN A DOCE MESES 0 2 4 6 8 10 12 14 16 11 12 13 14 15 BRASIL MÉXICO CHILE COLOMBIA PERÚ TIPOS DE INTERÉS OFICIALES %
- 13. DGA ASUNTOS INTERNACIONALES 13 Ajuste exterior: depreciación de los tipos de cambio y ritmo de corrección del déficit exterior 50 60 70 80 90 100 110 13 14 15 ARGENTINA BRASIL MÉXICO CHILE COLOMBIA PERÚ TIPO DE CAMBIO NOMINAL FRENTE AL DÓLAR Ene 2013 = 100 -7 -6 -5 -4 -3 -2 -1 0 11 12 13 14 15 (a) 11 12 13 14 15 (a) 11 12 13 14 15 (a) 11 12 13 14 15 (a) 11 12 13 14 15 (a) BRASIL MÉXICO CHILE COLOMBIA PERÚ BALANZA POR CUENTA CORRIENTE % PIB (a)Acumulado de 4 trimestres hasta el 2º de 2015.
- 14. DGA ASUNTOS INTERNACIONALES 14 El menor crecimiento de China tiene importantes implicaciones para el resto del mundo • China es el socio comercial más importante de muchas economías • También es uno de los mayores demandantes de materias primas 0 1 2 3 4 5 6 7 2000 2011 VALOR AÑADIDO GENERADO POR LA DEMANDA FINAL DE CHINA (% VALOR AÑADIDO TOTAL) % 0 10 20 30 40 50 60 DEMANDA DE CHINA EN RELACIÓN A LA DEMANDA MUNDIAL (%) %
Notas del editor
- Lectura del gráfico: CAMBIO hacia dentro significa deterioro. Indicadores representan la posición (la distancia) respecto a la media histórica, normalizada. La comparación entre países no es válida. Solo respecto a su propio pasado. No tiene escala: solo es una indicación de mejora o empeoramiento. Saldo AAPP, Reservas, Cuenta corriente, y Deuda externa son todos sobre PIB Deuda externa es total, no solo pública. Fuente Banco Mundial: Total external debt is debt owed to nonresidents repayable in currency, goods, or services. Total external debt is the sum of public, publicly guaranteed, and private nonguaranteed long-term debt, use of IMF credit, and short-term debt Indicador riesgo político: EIU, actualizado. Crédito al sector privado (indicador bimodal) graficado para indicar que “menor crecimiento es peor” Brasil muestra en los últimos años, desde 2011, un progresivo deterioro en los indicadores fiscales, de inflación y crecimiento. Parte de esta evolución tiene que ver claramente con el impacto negativo del cambio en el ciclo de las materias primas, pero posiblemente también con la acumulación de desequilibrios resultado de una sobreestimación del crecimiento potencial. Esa sobreestimación ayuda a explicar que, ante la inesperada reducción del crecimiento a partir de 2011, las autoridades volvieran a aplicar medidas de estímulo fiscales, cuasifiscales y monetarias, con el fin de reactivar el crecimiento (como lo habian hecho con buen resultado durante la crisis financiera global). Cuatro años más tarde, el crecimiento no se ha reanimado (al contrario), probablemente porque se diagnosticó como desaceleración cíclica lo que era una vuelta a un crecimiento tendencial más bajo, más normal históricamente. La consecuencia de ese error de apreciación: una posición más débil del sector público, un déficit corriente y una inflación más alta. Desde mayo de 2013, la percepción de un cambio de ciclo monetario en EEUU próximo deterioró además los indicadores de mercado, cuando de pronto los mercados repararon en dichas vulnerabilidades. Aun así, el país mantiene fortalezas, como una posición externa sector público acreedora (deuda externa pública baja y reservas muy elevadas). México ha mantenido durante más de una década una política fuertemente orientada al mantenimiento de los equilibrios macroeconómicos, pero sus resultados en términos de crecimiento fueron mediocres. El crecimiento se ha intentado revitalizar con una profunda agenda de reformas estructurales, cuyo resultado solo se verá probablemente en el largo plazo. En el corto plazo, la coincidencia de la caída del precio del petróleo y una relativa debilidad del crecimiento americano en los últimos años han seguido lastrando las tasas de crecimiento. Los indicadores en conjunto no muestran deterioro en los últimos años.
- Las economías latinoamericanas están en medio de un ajuste hacia un nuevo equilibrio con precios de las materias primas más bajos, de forma más o menos persistente. Ese ajuste exige una depreciación del tipo de cambio real. Gracias a los regímenes de libre flotación cambiaria, está siendo el tipo de cambio el primer elemento de absorción de los shocks. Pero las depreciaciones han sido desde 2011 de tal magnitud, que han presionado al alza las tasas de inflación en la mayoria de los paises (la excepción es México) En estas circunstancias, resulta más difícil para la política monetaria conservar el rol contracíclico que tuvo durante la crisis financiera global. A diferencia de ella, algunos países, principalmente Brasil, han tenido que aplicar una política monetaria fuertemente procíclica, que deteriora el crecimiento de corto plazo, para recuperar la credibilidad antiinflacionista. Los tipos de interés reales han tenido que situarse en niveles cercanos a los mantenidos durante los años del boom (con crecimientos reales del 6%) ahora que la economía cae un 3%. Chile, Colombia y Perú han elevado también los tipos de interés oficiales, aunque la subida de las tasas de inflación hace que los tipos de interés reales sigan siendo relativamente reducidos. Aun así, el efecto contracíclico de la política monetaria es muy inferior que durante la crisis financiera global como se ve en el gráfico En materia de política fiscal, la conclusión más general es que el deterioro es generalizado por países, independientemente de la posición cíclica y de la existencia de reglas fiscales (aunque la intensidad del deterioro varía)
- El gráfico muestra el impacto de una elevación de 1 pp. en la rentabilidad de los bonos del tesoro americanos en distintos países emergentes, y en la media. El trabajo encuentra que el impacto en las econmías latinoamericanas está por encima de la media. The effects of US unconventional monetary policies in Latin America* Fructuoso Borrallo (Banco de España) Ignacio Hernando (Banco de España) Javier Vallés (Banco de España) This version: October 2015 This paper offers an empirical analysis of the way in which US unconventional monetary policy has affected Latin American countries. First, we estimate the effects of US monetary policy announcements on sovereign bond interest rates, exchange rates and stock market indices for a set of emerging countries, including five Latin American economies. We found that QE announcements in 2008/2009 and the “tapering talk” in 2013 generated large sovereign yield and exchange rate fluctuations. We found some excess response of Latam asset prices that disappear once we take into account their country characteristics. In the second part of the paper we estimate a simple model that measures the influence of country-specific macroeconomic fundamentals on the transmission of US financial disturbances. An estimated model including the inflation rate, the CDS spread and the ratio of official reserves explains some of the observed cross-country heterogeneity of spillovers from US monetary policy announcements. According to this model a higher impact from the normalization of US monetary policy can be expected in Latin American relative to other emerging economies. El REO argumenta que: “los flujos de capitales hacia ALC podrían crecer si las tasas de la Reserva Federal aumentaran en función de una mejora de la dinámica del crecimiento siempre y cuando la prima por plazo incorporada en los títulos del tesoro de EEUU a largo plazo no aumente. Es más importante destacar que el despegue proyectado de las tasas de interés de política monetaria de EEUU plantea riesgos para la región. En general, los ciclos anteriores de endurecimiento de la política monetaria de EEUU se asociaron con una caída de la prima por plazo sobre los rendimientos a largo plazo en EEUU. No obstante, esa prima está actualmente muy por debajo de los promedios históricos […] Un aumento más abrupto de los rendimientos de los bonos a largo plazo en EEUU vinculado con una mayor prima por plazo generaria un endurecimiento de las condiciones financieras y reduciría el crecimiento económico en América Latina.”
- Bolsa china: la bolsa de Shanghai experimentó dos episodios de fuerte corrección. El primero, a mediados de junio, se contuvo con el recorte de los tipos de interés oficiales e inyecciones de liquidez. El segundo, tras la modificación del régimen cambiario del yuan, tuvo mayor trascendencia para los mercados financieros de las economías desarrolladas, al coincidir con indicadores desfavorables sobre la economía china que generaron crecientes dudas sobre su fortaleza. Este episodio se trasladó a los mercados bursátiles de los países avanzados con aumentos de la volatilidad y fuertes retrocesos de las bolsas. El contagio por el canal financiero fue especialmente acusado a partir de agosto, y se ha visto sobre todo en la depreciación de las monedas, la caída de las bolsas y los flujos de capitales a emergentes, que pueden experimentar la primera salida neta de capitales desde 1988. El descenso de los precios de materias primas se lleva viendo desde hace más de un año en el caso de los metales/alimentos y afecta a todos los exportadores en mayor o menor medida. En este caso, México se ve menos perjudicado por su menor dependencia. En cuanto al canal comercial, la caída de las importaciones de China ha impactado especialmente a los exportadores de metales. Un último canal, no mencionado, es el del apoyo financiero que presta China a Venezuela y Argentina, que ha sido clave para mantener las reservas en ambos países. Hasta el momento, no ha habido ninguna señal de retirada de este apoyo. Contexto de economías avanzadas: La recuperación de las economías avanzadas ha sido algo más modesta de lo anticipado a comienzos del año por la escasa traslación de la caída en el precio del petróleo al gasto de los hogares, por la debilidad de la demanda externa y, también, por algunos factores transitorios –como los que afectaron a Estados Unidos en el primer trimestre del año–. Prosiguen las divergencias en el tono de las políticas monetarias de las principales economías avanzadas, con el BCE y el Banco de Japón continuando sus programas de expansión cuantitativa, mientras que los mercados anticipan subidas de tipos de interés relativamente próximas por parte de la Reserva Federal y del Banco de Inglaterra
- Hacia afuera es mejor posición. Las economías desarrolladas están en torno a 6-7; China e incluso India puntúan mejor en instituciones, aunque parecido o peor en preparación tecnológica. Muchos indicadores son muy similares a los de China e India. Algunos aspectos estructurales de las principales economías del G-20. 2015, A. Estrada y Paula Sánchez The Global Competitiveness Report 2015-2016 presents the rankings of the Global Competitiveness Index (GCI). The GCI is based on 12 pillars that provide a comprehensive picture of the competitiveness landscape in countries around the world at different stages of economic development. The Report contains detailed profiles highlighting competitive strengths and weaknesses for each of the 140 economies featured.
- El banco central de Brasil elevó el tipo de interés oficial en 150 p.b. en el transcurso de los últimos seis meses, situándolo en el 14,25 %, una subida acumulada de 650 p.b. en los dos últimos años y medio. Además, con el objetivo de reforzar su credibilidad, redujo las bandas del objetivo de inflación hasta el 3 %-6 % para 2017. Perú, Chile y Colombia suben 25 pb. cada uno. Expectativas: en Brasil, tras fuerte aumento se han contenido tras la política monetaria contractiva del Banco Central. Repunte de cerca de 1 punto en Chile y Perú, algo menor en México y Colombia. En un contexto de debilidad cíclica, la significativa depreciación de los tipos de cambio parece estar teniendo un efecto en la inflación observada, que, en algunos países, podría estar empezando a trasladarse a las expectativas de inflación. Si bien la evidencia disponible por países no apunta a un aumento significativo del pass-through respecto a la media histórica, la magnitud de las depreciaciones de los tipos de cambio observada y la percepción de una mayor persistencia en el shock, que por ejemplo, durante 2008, parecen explicar la evolución alcista reciente de los precios internos. la respuesta de política monetaria difiere de 2008/2009. el trade-off es más doloroso por la situación de la actividad razón: la influencia de la depreciación del tipo de cambio y el riesgo de desanclaje el coste: la evidencia no es tajante, las expectativas de inflación a largo plazo no parecen estar desanclándose, y la respuesta podria tener el coste de “confundirse” y tener que revertir las subidas próximamente, con una demanda más debilitada Mexico en un ciclo diferente: no evidencia de passthrough, pero posible ajuste a la FED.
- El ajuste está prácticamente completado en Chile (balanza corriente en equilibrio) y comienza a percibirse en Brasil. Mayor deterioro en Argentina, México y, sobre todo, Colombia (déficit corriente del 6%) Retroceso de las exportaciones nominales en el conjunto de la región (-15 %) Por países: en Chile el superávit comercial se situó por encima del 3 % del PIB, y en Brasil la balanza comercial se ha equilibrado tras registrar un ligero déficit en 2014; en México, el déficit aumentó (-0.5 % del PIB), al igual que Perú y Colombia mientras que en Argentina se reducía a la cuarta parte el superávit.
- La exposición comercial a China (gráfico izquierda) es particularmente importante en las propias economías de la región asiática, donde el contenido en valor añadido incorporado en sus exportaciones a China supone entre el 10% y el 17% del valor añadido (Hong Kong, Taiwán, Singapur, Corea y Malasia). Otras economías para las que las exportaciones a China son importantes serían Australia (5,6% del PIB), por las materias primas, Japón (2,6% del PIB) o Alemania (2,4% del PIB), con un porcentaje muy superior al de otras economías del área del euro o Estados Unidos (inferiores al 1% del PIB). Y entre el resto de principales economías emergentes, Rusia y Brasil (alrededor del 2% del PIB) serían dos de las más expuestas comercialmente a China. Para España representan menos del 1,5 % de la cesta de exportaciones. El segundo canal de impacto a nivel global sería a través de los precios de las materias primas, dado que China es una de las principales economías demandantes de estos productos (gráfico derecha). El descenso de los precios afectaría negativamente a los exportadores de materias primas. Los canales financieros directos son de menor importancia, especialmente los derivados de la exposición bancaria extranjera en China. En cambio, existen canales indirectos de diversa índole, desde el posible contagio internacional por una mayor aversión al riesgo hasta la importancia de China para los flujos de capitales globales (téngase en cuenta que China era uno de los mayores ahorradores globales y esto repercutía en los tipos de interés de equilibrio).