Nota sobre petróleo Anbank diciembre 2014

1. Uso exclusivamente interno. No entregable a cliente
Nota de Mercado: Petróleo
Diciembre de 2014

2. Uso exclusivamente interno. No entregable a cliente
Petróleo: ¿qué está ocurriendo?
• La dinámica actual del precio del crudo está condicionada por los factores de demanda (recuperación débil y desigual) de forma limitada
• La Agencia Internacional de la Energía (AIE)* prevé que en el período 2013-2019 la demanda de crudo agregada crezca un 1,3% anual. Menos aún
en los años 2015-2019 (aprox. 1,0% o <1,0 mill b/d adicionales). El año que viene la demanda se situará cerca de los 93,3 millones de b/d para llegar
a los 100,0 en 2019. Sigue creciendo.
• ¿Qué resta en la demanda? Los países de la OCDE en busca de mayor eficiencia energética y fuentes alternativas (por ejemplo, los vehículos
eficientes). Su hueco lo cubrirán los países no-OCDE.
• ¿Hay un cambio progresivo en la estructura de la demanda? Sí, pero de forma suave. Al contrario que en 2005-2007, la demanda juega un papel
menor. No es un problema de falta de demanda, ni de dinamismo económico a nivel mundial (¡siendo éste débil!). ¿Igual que el oro dejó de ser
un indicador de riesgo, el precio del crudo ya no lo es de crecimiento?
La demanda no es la responsable de la caída del precio...
Estudio AIE OCDE jun2014

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Petróleo: ¿qué está ocurriendo?
• La curva de oferta se está transformado de forma notable en un período de pocos años
• La Agencia Internacional de la Energía (AIE)* prevé que en el período 2013-2019 la oferta de crudo agregada crezca en 9,0 mill. de b/d hasta los 105.
• Período 2015-2017: los países no-OPEP aportarán el grueso de la nueva oferta (>1,0 mill. de b/d o el 57% de la misma). La OPEP por su parte aportaría >0,5
mill. de b/d.
• El 52% del crecimiento estará concentrado en EE UU, Canadá, Méjico y Brasil (aprox. 4,7 mill b/d sobre 9,0). En la OPEP serán Irak y EAU los que sumarán en
el período 2,2 mill. de b/d de los 9,0 (un 24%). Un 76% tiene una filiación política pro-occidental, no tienen que proteger cuotas históricas de exportación
(alguno no exporta, como EE UU) y el efecto “cantidad” prima sobre el precio.
• Toda la capacidad excedentaria que se manejaba en el pasado correspondía a Arabia Saudí (3-4 mill. de b/d “no oficiales”). Hoy los nuevos
productores ponen un excedente encima de la mesa equivalente al de Arabia Saudí. Una OPEP que pierde influencia/poder de fijación de precios
ante el peso creciente de EE UU y otros jugadores. La OPEP no se vuelve a reunir hasta el 5 de junio, pero ya han “señalado” los 40 $/b como una
frontera relevante .
Parece más bien un cambio estructural en la curva de oferta
Estudio AIE OCDE jun2014

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Petróleo: ¿qué está ocurriendo?
• Los cambios que percibimos en la curva de oferta parece no
concluidos y con cierto componente estructural.
• La curva de oferta se ha trasladado de forma efectiva hacia abajo
(nuevos players no alineados con el cártel de la OPEP). En el
pasado “resultaba sencillo” mantener un precio de compromiso
político con curva de oferta casi plana: “Arabia se sentía cómoda
con los 100$/b a l/p”. Su capacidad excedentaria y las reservas
estratégicas eran las palancas básicas. Hoy no. Pero también es
una curva que ha ganado pendiente. Es decir, conforme nos
acerquemos a los 96-97 millones de b/d consumidos a diario, la
elasticidad aumentaría. Alcanzar los niveles previos a las recientes
caídas (100$/b) nos parece altamente improbable, como
resultado de una capacidad excedentaria redistribuida y más
grande que en el pasado.
• La curva de demanda ha variado algo menos, ganando algo más
de elasticidad.
• En el plazo de doce meses parece que referencias en el actual
entorno de precios son probables puntos de equilibrio. A más
plazo, una zona de 65-75$ parece adecuada según desaparezcan
las holguras.
¿Esbozamos las curvas de oferta y demanda global?
90-115
85-65
65-45
91-93 94-96 96-100
S1
S2
D2
D1
Cantidad (en mill. de b/d)
Precio($/b)
Fuente: elaboración propia

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Petróleo: ¿qué está ocurriendo?
• Un crudo en niveles medios más bajos trae consigo una interesante redistribución de la riqueza: desde los productores a los consumidores
• Los que más pierden: aquellos cuyo break even fiscal y externo está en niveles más altos de precio del crudo. Rusia, Nigeria y Venezuela destacan en esta
lista. Además, por peso en PIB, Noruega, Canadá,…No sorprende así el castigo visto en sus monedas…
• Los que más ganan, los países importadores, la mayor parte del mundo: por la vía del consumo buena parte de los países desarrollados, con EE UU y
Japón a la cabeza. Entre los emergentes destaca India. Precios bajos (energía e IPC en su conjunto) impactan positivamente vía renta disponible y mejora
de la confianza.
Ganadores y perdedores

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Petróleo: ¿qué está ocurriendo?
• Precio del crudo a la baja, índices de precios (¡y expectativas!) en el mismo
sentido ...
• Si el crudo sigue a estos niveles (60 $/b) llevaría al IPC general europeo al -
0,5% YoY para primeros de año y pesaría en las cifras de precios de buena
parte del año (efecto base + lag de 6 meses de traslación de los mismos a
electricidad, gas, calefacción,…). Si así fuera, habría una presión evidente
para nuevas (y/o potentes) medidas desde el BCE, y con ellas,
diferenciales periféricos sostenidos en niveles bajos, euro con escaso
margen de apreciación…
• Para la FED, creemos que la lectura sería diferente que para el BCE:
economía muy beneficiada del crudo más bajo desde el consumo, lo que
compensaría (al menos parcialmente) el impacto en precios. En este
sentido han ido las declaraciones desde la FED. El riesgo estaría, en todo
caso, en un retraso en las expectativas de tipos: unos cortos plazos
estancados. El impacto en tipos largos es menor: no estamos ante un
problema de crecimiento por lo que el recorrido adicional para el
treasury parecería más complicado.
• En Japón, a un precio medio de 80 $/b, el IPC en 2015 cerraría en torno al
1%. ¿Y a 60$/b?...Como en Europa, más margen de actuación para el BoJ,
y con ello, un yen que reforzaría la tesis de depreciación.
Otros impactos: de los precios a los Bancos Centrales

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Petróleo: ¿qué está ocurriendo?
• ¿Niveles interesantes? Miramos al West Texas y al Brent
• WTI, varias señales de giro. Partiendo de un gráfico semanal
podemos fijar dos objetivos de caída: 53,20$ y 32,64$ (éste
último coincidente con los mínimos de 2008 no relevante a c/p):
53,20$ posible zona de soporte: Comenzábamos la semana
avistando una pequeña figura de giro en base a candlesticks
apoyada por mini-divergencias alcistas, con sus osciladores en las
zonas de rebote históricas, alejado en exceso de sus medias de
referencia y cumpliendo el primer objetivo de proyección tras la
salida de la formación de giro. Por todos esos puntos pensamos
que el crudo debería estabilizarse en torno a estos niveles o
tratar de rebotar al menos hasta 66$. Ésta por tanto será la
estrategia a seguir en el corto plazo con un stop ajustado, como
máximo en la zona de los 48$. Instrumentos de inversión: el ETF
OILB LN o bien a través de CFD.
• En el Brent, los patrones no son tan claros como en el WTI, de
hecho el objetivo de caída que tenía marcado tras salir de la
formación bajista - Julio de este año (65.65$)- lo ha perforado sin
vacilar y eso abre objetivos aún inferiores a los mínimos del 2008
(35$). Por lo tanto no se podría construir de momento
estructuras al alza y abrir posiciones cortas con la volatilidad de
este mercado se antoja complicado.
Un vistazo desde un punto de vista técnico

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Petróleo: ¿qué está ocurriendo?
• Desde la volatilidad a la deuda…
• Crudo: no un problema de demanda, sí de oferta y de un deslizamiento
progresivo de la misma a la baja. Con todo, el ajuste se ha realizado con
excesiva volatilidad: de hecho, el tradicional movimiento paralelo del
VIX y de la vola de crudo se ha roto recientemente. ¿Aprovechamiento
o señal de espera?
• En deuda, sólo el tamaño del sector energético en emisiones cotizadas
es de un billón de USD (en torno al 50% en EE UU). Si incorporamos las
emisiones en moneda local, la cifra se eleva a 1,6 bill. A todo lo anterior,
habría que sumar la deuda financiera vinculada a estos sectores. Se
entiende así como la abrupta caída del crudo ha impactado a la renta fija
corporativa de las energéticas. La oferta creciente otorga un
componente estructural al movimiento a la baja que desplazaría al crudo
a un rango inferior al tradicional y el recorte del 40% visto en los precios
(si se mantiene) hará que las tasas de default repunten en el sector. Así
lo vienen reflejando los diferenciales de crédito tanto del mundo grado
de inversión como del HY (de 400 a 950 p.b. desde el verano al
momento actual). Creemos que hay oportunidades, cierta
sobrerreacción en los diferenciales, pero si “el nuevo escenario es de
crudo menor”, atentos emisor a emisor. Oportunidades sí, pero
selectivas.
Más derivadas

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