1. Estrategia de Inversiones
Estrategia Mensual Internacional
Noviembre 2012

2. Estrategia de Inversiones
RESUMEN
Gráfico 1. Rendimiento de activos 2012 Los activos de riesgo tuvieron resultados negativos en octubre (Gráfico 1)
20%
en un contexto en que los resultados corporativos en EE.UU. borraron el
15% optimismo generado tras las medidas de las autoridades monetarias a
10% nivel mundial.
5% En Europa, se anunció la entrada en vigencia del fondo de rescate
0%
permanente en la Eurozona (ESM) por EUR 500 mil MM. Sin embargo, el
mercado permanece a la expectativa del posible pedido de rescate de
-5%
España, condición necesaria para que el BCE pueda comprar su deuda. Al
YTD 1 mes 1 semana
-10% respecto, las autoridades españolas mantienen su posición de que el país
no necesita el rescate, incluso a pesar de la continua contracción de su
Comm.
IGBVL
RV EM
Dólar
S&P 500
Oro
Tesoro 10y
RV EAFE
HG US
HY US
RF Latam
RF EM
Corp. EM
economía, el incremento del desempleo y los pedidos de rescate de nueve
comunidades autónomas al Fondo de Liquidez Autonómico (FLA). En
Fuente: Bloomberg, JP Morgan. Información al 02-nov-12 Grecia, el Parlamento se encuentra debatiendo la aprobación de los
recortes presupuestales necesarios para el desembolso del segundo tramo
de ayuda, así como la discusión en torno a la extensión del periodo de
ajuste estructural. En el plano macroeconómico, el PMI de manufactura y
Gráfico 3. Sorpresas económicas positivas
servicios de la Eurozona retrocedieron en octubre y permanecen en
150 EE.UU. Eurozona contracción (debajo de 50) y las sorpresas económicas siguen negativas
100 (Gráfico 2).
50 En EE.UU., los resultados empresariales del 3T12 fueron poco alentadores
al mostrar divergencia entre las sorpresas positivas de los EPS y la
0
decepción en el crecimiento de las ventas (Gráfico 3). Esto contribuyó a
-50 que el efecto risk-off predominase en el mes a pesar de la mejora en los
-100 indicadores macroeconómicos. Así, la estimación preliminar del
crecimiento del 3T12 (2.0%), el indicador económico líder (LEI) y la
-150 producción industrial de septiembre resultaron mejor de lo esperado. En
Jun-11
Jun-12
Oct-10
Abr-11
Oct-11
Abr-12
Oct-12
Ago-11
Ago-12
Dic-10
Dic-11
Feb-11
Feb-12
octubre, la confianza del consumidor mostró una notable recuperación,
sorprendiendo al consenso, al igual que la creación de empleo y el PMI de
manufactura (fuera del terreno de contracción por 2do mes consecutivo).
Fuente: Bloomberg, índices de sorpresas de Citi.
2

3. Estrategia de Inversiones
RESUMEN
Gráfico 3. Resultados empresariales En emergentes, la economía china estaría dando señales de estabilización.
(% de empresas del S&P 500)
Así, el crecimiento del 3T12 (en línea con lo esperado) contribuyó a un
Utilidades Ventas crecimiento acumulado en el año mayor a la meta fijada por el gobierno.
% sorpr. (+) Sorpresa % sorpr. (+) Sorpresa (7.7% vs. 7.5%). Asimismo, la producción industrial (septiembre) y el PMI
Total 70.5 3.66 39.5 -0.43
de manufactura (octubre), que volvió al terreno de expansión, mostraron
Energía 56.1 1.94 53.7 -0.06
51.7 -3.06 27.6 -1.93
una recuperación.
Materiales
Indus. 69.6 3.42 28.6 -1.07 En este contexto, mantenemos el posicionamiento sugerido el mes pasado
Cons. Disc. 71.2 4.61 34.6 -1.24
y seguimos recomendando el uso de instrumentos con protección,
Cons. Bás. 78.6 3.61 32.1 -0.10
principalmente para los portafolios más conservadores, debido a la
Salud 85.7 3.90 31.0 -1.90
Financ. 79.5 8.04 61.5 3.63 existencia de riesgos a la baja y la posibilidad de incrementos en la
Info. Tec. 69.6 -0.31 41.1 -0.76 volatilidad.
Telecom. 50.0 15.66 50.0 -0.15
De este modo, mantenemos nuestra subponderación moderada en renta
Serv. Bás. 60.0 2.78 12.0 -8.46
fija. Al interior de la clase de activo, mantenemos la preferencia por grado
Fuente: Bloomberg
especulativo respecto a la corporativa grado de inversión de EE.UU. y los
Gráfico 4. Retornos de Mercados Perú tesoros. Dentro de renta variable, mantenemos la sobreponderación en la
(%) región emergente y muy ligeramente en EE.UU y subponderamos EAFE.
YTD Oct-12 Nos mantenemos neutrales en oro y en commodities.
25 22.1
19.3 En Perú, la bolsa retrocedió en octubre en línea con la caída de los activos
20 16.9 de riesgo a nivel internacional y los commodities. La renta fija siguió
15 registrando ganancias aunque el rally se habría moderado en el último
mes (Gráfico 4). El Nuevo Sol se mantuvo estable en el mes ante las
10 6.8 medidas adoptadas por el BCRP, que subió nuevamente las tasas de
5 2.8 3.7 encaje, y ante el anuncio de la posible implementación de medidas para
1.2 0.6 -4.1 0.1 fijar límites más estrictos a la venta de dólares por parte de los bancos. Sin
0
embargo, mantenemos la perspectiva de que el Nuevo Sol seguiría su
-5 tendencia apreciatoria en los próximos 12 meses. En el portafolio local
RF Gob RF Corp RF Gob IGBVL PEN mantenemos sobreponderación moderada de caja, subponderación
PEN USD USD moderada de renta fija y sobreponderación moderada en renta variable.
Fuente: Bloomberg, JP Morgan
3

4. Estrategia de Inversiones
Resumen de Recomendaciones de Inversión
Mantenemos el posicionamiento sugerido el mes pasado y seguimos recomendando el uso de instrumentos con protección,
principalmente para los portafolios más conservadores, debido a la existencia de riesgos a la baja y la posibilidad de incrementos en
la volatilidad.
Clase de Activo Recomendación Comentarios
• Neutral caja (preferencia por fondos de alto rendimiento).
• Subponderar moderado Tesoros. Neutral duración.
• Subponderar moderado US IG. Subponderar moderado duración.
RENTA FIJA Subponderar moderado / • Sobreponderar moderado US HY. Neutral duración.
Neutral duración • Neutral RF EM. Sobreponderar Corporativos. Neutral duración.
• Perú: Sobreponderar mod. caja. Subponderar RF USD, reducir duración, pref. por
corporativos. Neutral RF PEN, Pref. por depósitos sobre soberanos cortos. Pref. por
soberano 2020 y 2031. Pref. por corporativos.
• Dentro de RV, sobreponderar moderado EE.UU., sobreponderar Mercados
Sobreponderar Emergentes, subponderar moderado EAFE.
RENTA VARIABLE • En sectores de EE.UU. sobreponderar moderado tecnología y consumo básico.
moderado
• En EAFE, neutral países.
• En EM, sobreponderar China y sobreponderar moderado Perú
• Perú: sobreponderar moderado, preferencia por cementos, consumo, eléctricas y
metales preciosos (táctico).
Neutral oro / Neutral • Neutral oro.
COMMODITIES • Neutral commodities. Sobreponderar moderado platino, paladio, aluminio y
resto de commodities petróleo. Subponderar moderado granos. Neutral el resto.
• Invertir en hedge funds de bajo beta.
Invertir en hedge funds de • Neutral monedas. Neutral yuan. Como apuesta estructural, sobreponderar nuevo
sol. Como alternativa, considerar el uso de productos estructurados. En el
OTROS bajo beta mediano/largo plazo, recomendamos canasta de monedas con buenos
fundamentos, por debilidad estructural del USD.
4

5. Estrategia de Inversiones
Estudios Económicos
Reloj de Inversiones
5

6. Estrategia de Inversiones
Macroeconomía

7. Estrategia de Inversiones
Escenarios Próximos 12 meses
Unión Europea:
EE.UU.: China:
EE.UU. Eurozona China Crisis soberana ¿Crisis
¿recesión? ¿hard landing?
España financiera?
Crecimiento
Crecimiento alto positivo
(Entre 3.5% y 4.0%)
Cero
NO NO NO NO
5% Crecimiento
negativo
Crecimiento
Crecimiento anémico positivo
(Entre 2.5% y 3.5%)
Cero
NO NO NO NO
70% Crecimiento
negativo
Recesión Crecimiento
moderada/estanca- positivo
miento global NO
(Entre 1.0% y 2.5%)
Cero
Posible Posible (Tensiones se NO
Crecimiento agudizan)
20% negativo
Crecimiento
"Recesión severa" positivo
(< a 1.0%) SI
Cero
SI SI (Similar a SI
5% Crecimiento
negativo
2008)
Fuente: EEEE BCP
7

8. Estrategia de Inversiones
Mundo: impacto y probabilidad de ocurrencia de riesgos globales (próx. 12 meses)
Alta
Downgrades en
países y
Regulador bancario
Probabilidad de ocurrencia
corporativos
único en Europa
desarrollados
“Fiscal compact” en
Europa Deterioro de
expectativas en
Crisis fiscal en Enfriamiento España (¿y otros?)
Media
EE.UU. e impacto global más
en crecimiento severo
(MP/LP) Fuerte
desaceleración
Fuerte en China
desaceleración en Choque
emergentes Petrolero
Baja
Bajo Medio Alto
Impacto en la economía global
8

9. Estrategia de Inversiones
Situación inicial complicada…pero mejorando como respuesta a estímulos
Europa: incertidumbre se atenúa pero riesgos persisten
1. Medidas anunciadas (BCE, ESM) logran reducir incertidumbre.
2. Principales riesgos: España y Grecia
3. Sector real: se confirma contracción que se extiende hacia 2013.
4. Mediano plazo: reformas pro-crecimiento deben continuar en entorno complicado.
EE.UU.: política monetaria expansiva sustenta crecimiento
1. Acciones de la Fed tienen impacto en indicadores de confianza, que aún no se
trasladan completamente a sector real. Panorama es de crecimiento moderado. Tras
las elecciones, se esperan definiciones sobre temas fiscales. Escenario base es de
ajuste moderado.
Países emergentes
1. China: estabilización en indicadores de actividad local y del sector externo sugiere
inicio de recuperación.
2. Otros emergentes, especialmente en Latam, muestran mejora en perspectivas.
Coyuntura 9

10. Estrategia de Inversiones
Mundo: revisiones a la baja en crecimiento (que eran esperadas)…
Crecimiento laxo, pero proyecciones a 2013 reflejan reenganche moderado
La revisión a la baja de las proyecciones de crecimiento para 2012 y 2013 reflejan el impacto de la
mayor incertidumbre asociada a las dudas sobre la viabilidad de las soluciones planteadas a la
crisis de deuda europea y el panorama fiscal en EE.UU.
FMI: proyecciones de crecimiento
(Var. % anual)
2012 2013
6 5.6 6 5.8
5.3 5.6
Jul-12 Oct-12 Jul-12 Oct-12
5 5
3.9
4 3.5 4 3.6
3.3
3 3
2 1.8
1.4 1.3 2 1.5
1 1
0 0
Mundo Desarrollados Emergentes Mundo Desarrollados Emergentes
Fuente: FMI Fuente: FMI
Coyuntura 10

11. Estrategia de Inversiones
…y estímulos monetarios a gran escala, con impacto positivo en sentimiento
Pese a mejora, situación de mediano plazo aún es complicada. Solución de crisis de deuda
europea es prioritaria, y temas fiscales en EE.UU. suponen también un riesgo.
Desde sep-12, principales bancos centrales Anuncios tuvieron impacto positivo en
han anunciado programas de compras de expectativas, en algunos casos mayor (EE.UU.)
activos
Hojas de balances en principales bancos centrales Sorpresas económicas
(En EUR mil MM) (Índice)
120
4500 Fed (EE.UU.)
4000 90
BCE (Euro)
3500 BoJ (Japón) 60
3000 30
2500
0
2000
-30
1500 EE.UU.
-60 Eurozona
1000
-90 Emergentes
500
0 -120
Jun-12
Ene-12
Abr-12
Sep-12
Oct-12
May-12
Mar-12
Ago-12
Nov-12
Feb-12
Jul-12
Oct-05
Abr-06
Oct-06
Abr-07
Oct-07
Abr-08
Oct-08
Abr-09
Oct-09
Abr-10
Oct-10
Abr-11
Oct-11
Abr-12
Oct-12
Fuente: Bloomberg Fuente: Bloomberg
Coyuntura 11

12. Estrategia de Inversiones
UE: menor percepción de riesgo continúa…
La reducción de estrés luego de a decisión del BCE de actuar como proxy de prestamista de última
instancia para los gobiernos se ha mantenido.
La tasa a 10 años de España ha regresado a El euro se recupera luego de haber alcanzado
los niveles observados en abr-12 mínimos de dos años por la incertidumbre
Tasas a 10 años Tipo de cambio
(%) (EUR por USD)
7.6 1.50
España Italia
7.1 1.45
6.6
1.40
6.1
1.35
5.6
1.30
5.1
1.25
4.6
1.20
Jun-12
Ene-12
Abr-12
Sep-12
Oct-12
May-12
Mar-12
Ago-12
Dic-11
Nov-11
Feb-12
Nov-12
Jul-12
Ago-11
Ago-12
Feb-11
Feb-12
Jun-11
Jun-12
Abr-11
Oct-11
Abr-12
Oct-12
Dic-10
Dic-11
Fuente: Bloomberg Fuente: Bloomberg
Coyuntura 12

13. Estrategia de Inversiones
…pero incertidumbre persiste: (i) ¿solicitud de rescate de España?…
El gobierno estaría evaluando solicitar una línea de crédito preventiva al ESM en vez de solicitar la
compra de bonos para activar ayuda del BCE. Sin embargo, el presidente de España, M. Rajoy,
sigue negando posibilidad de que España solicite ayuda.
Luego de pedido de rescate de varias CC.AA., el Fondo de Liquidez Autonómico cuenta con un
saldo disponible menor a EUR 1 mil MM (de un total de EUR 18 mil MM).
La solicitud de la línea preventiva activa Las Comunidades Autónomas aún tienen
ayuda del BCE y no implica un desembolso problemas para cumplir con su meta fiscal de
de dinero como el resto de instrumentos 1.5% del PBI de este año
Instrumentos de financiamiento ofrecidos por el ESM España: balance fiscal
(Como % del PBI)
Seguridad social Municipalidades
1. Préstamo para países bajo un programa de ajuste 2 Comunidades Autónomas G. central
macroeconómico (Grecia, Irlanda, Portugal) Total
0
2. Recapitalización bancaria -2
-4
3. Línea de crédito preventiva -4.4
-6
-6.0 -5.8
4. Compra de bonos en el mercado primario -8
-10 -8.9
5. Compra de bonos en el mercado secundario Meta Resultado Meta inicial Meta revisada
2011 2012
Fuente: Comisión Europea Fuente: Ministerio de Hacienda y Administraciones Públicas
Coyuntura 13

14. Estrategia de Inversiones
…y (ii) riesgo de salida de Grecia de la Eurozona
Eurogrupo podría tomar una decisión sobre próximo desembolso de Grecia el 12-nov, condicional
a implementación de ajustes fiscales y reformas estructurales del país.
FMI señaló que Grecia incumpliría con objetivos de deuda para 2017 (152.8% del PBI vs. meta de
137.3%).
Estrategia para hacer sostenible la deuda Los bancos europeos han reducido su
griega encuentra cada vez mayor dificultad exposición a la deuda griega
Deuda pública Exposición de bancos europeos a deuda griega
(Como % del PBI) (En EUR mil MM)
300
185 Sector privado
175 250 Bancos
165 Sector público
155 200
Total
145
150
135
125 100
115
50
105
95 0
2012p
2013p
2014p
2015p
2016p
2017p
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2T09
3T09
4T09
1T10
2T10
3T10
4T10
1T11
2T11
3T11
4T11
1T12
Fuente: FMI Fuente: Bloomberg
Coyuntura 14

15. Estrategia de Inversiones
UE: Indicadores económicos apuntan a que recesión continuaría el 2013
Balance fiscal Exportaciones y PMI global
(Como % del PBI) (Var. % anualizada, >50, expansión; <50, contracción)
0 50 60
-1 35 55
-2
-3 20
50
-4 5
-5 45
-10
-6
2012e 40
-7 -25
-8 2013p Exportaciones 35
-40
-9 PMI global (eje der.)
-55 30
Portugal
España
Irlanda
Alemania
Francia
Italia
Austria
Grecia
Oct-06
Oct-07
Oct-08
Oct-09
Oct-10
Oct-11
Oct-12
Préstamos a los hogares y empresas no financieras
Fuente: FMI (oct-12), Bloomberg, Eurostat
Confianza del consumidor y clima empresarial
(Var. % y/y)
16 (Índices)
10 2
14 Empresas no financieras
5 1
Bloomberg
12 Hogares 0 0
10 -5 -1
8 -10 -2
6 -15 -3
4 -20 -4
2 -25 Confianza del -5
0 -30 consumidor -6
-2 -35 Clima empresarial -7
-4 (eje der.)
-40 -8
Sep-07
Sep-08
Sep-09
Sep-10
Sep-11
Sep-12
Mar-08
Mar-09
Mar-10
Mar-11
Mar-12
Oct-06
Oct-07
Oct-08
Oct-09
Oct-10
Oct-11
Oct-12
Factores determinantes para panorama económico de la Eurozona: ritmo de ajuste fiscal, contracción del
crédito, competitividad de exportaciones e impacto de incertidumbre sobre consumo e inversión.
15

16. Estrategia de Inversiones
Políticas para restablecer la confianza son necesarias para resolución de crisis
Es necesario un balance entre medidas de corto plazo que aseguren financiamiento de países y
medidas de largo plazo (reformas estructurales).
Las medidas del BCE han ayudado a reducir el
Debilidad del
Implementación de reformas estructurales
estrés en mercados en momentos claves.
sector real
Euro stoxx
(En EUR mil MM)
Crisis soberana 3100
Anuncio de
2900
Ajuste fiscal nuevo
programa
2700 del BCE
LTRO 2
Incumplimiento 2500
fiscal Compra de
2300 bonos de Italia
y España
Acumulación de 2100
LTRO 1
estrés financiero 1900
Ene-11
May-11
Sep-11
Ene-12
May-12
Sep-12
Mar-11
Mar-12
Nov-11
Nov-12
Jul-11
Jul-12
Más ajustes fiscales
Fuente: Bloomberg
Coyuntura 16

17. Estrategia de Inversiones
EE.UU.: anuncios de política impactan en indicadores de actividad y confianza…
Anuncios de política en septiembre (Fed, BCE, BoJ) impactan en percepción de familias y empresas
sobre evolución futura de economía.
Estabilización en caída de órdenes del exterior también colabora a resultado.
Confianza del consumidor muestra repunte, Indicadores adelantados de actividad en el
respondiendo a mejor percepción de situación sector manufacturero y servicios mejoran
futura
Confianza del consumidor del Conference Board ISM manufacturero y de servicios
(Índice 1985=100) (>50 indica expansión;<50, contracción)
150 62 ISM manufacturero
ISM servicios
120
52
90
60
42
30
0 32
Oct-06
Abr-07
Oct-07
Abr-08
Oct-08
Abr-09
Oct-09
Abr-10
Oct-10
Abr-11
Oct-11
Abr-12
Oct-12
Oct-00
Oct-01
Oct-02
Oct-03
Oct-04
Oct-05
Oct-06
Oct-07
Oct-08
Oct-09
Oct-10
Oct-11
Oct-12
Fuente: Bloomberg Fuente: Bloomberg
Coyuntura 17

18. Estrategia de Inversiones
…que por el momento no alteran las perspectivas de crecimiento moderado…
Aunque resultado preliminar de 3T12 rompe la tendencia a la desaceleración, trayectoria de
inversión privada preocupa.
Indicador líder ha detenido su caída, pero componentes de órdenes capital y de mercado laboral
aún no contribuyen a resultado positivo (+0.6% en sep-12). Queda por ver impacto de recientes
condiciones climáticas adversas (huracán Sandy).
Estimación preliminar del crecimiento en 3T12 Indicador libre mostró mayor expansión en
muestra repunte en consumo privado, aunque últimos 6 meses, por mejora en variables
desaceleración de inversión se mantiene financieras y de sector construcción
PBI Indicador líder
(Contribuciones a var. % q/q, SAAR) (Var. % m/m, prom. móvil 3m)
5 4T11 1.5
4.1
1T12 1.0
4
2T12
0.5
3 3T12 1a estimación
2.0 2.0 0.0
2 -0.5
1.3
1 -1.0
-1.5
0
-2.0
-1
-2.5
-2 -3.0
Sep-06
Ene-07
May-07
Sep-07
Ene-08
May-08
Sep-08
Ene-09
May-09
Sep-09
Ene-10
May-10
Sep-10
Ene-11
May-11
Sep-11
Ene-12
May-12
Sep-12
Consumo Inversión Inventarios Público Externo Total
privado privada
Fuente: Bloomberg
Fuente: Bloomberg
Coyuntura 18

19. Estrategia de Inversiones
…ni modifican postura expansiva de la Fed
Sin mejoras significativas en panorama local y externo, Fed reitera extensión de Operation Twist
hasta dic-12 junto con compras de activos respaldados en hipotecas (MBS) a un ritmo de USD 40
mil MM por mes.
Generación insuficiente de empleo suscitó
nueva ronda de estímulos… De acuerdo a encuesta en Comité de Política
The Committee is concerned that, without further Monetaria,
policy accommodation, economic growth might
not be strong enough to generate sustained Fecha estimada de inicio de ciclo de subida de tasa
improvement in labor market conditions. (Encuesta entre miembros del FOMC)
14
Comunicado FOMC (sep-12) Sep-12 12 Total de
12
Número de participantes
Jun-12 participantes:
19
10
…y sin mejoras significativas, no se descartan
acciones adicionales 8 7
6
The Committee agreed that […] if the outlook for 6
the labor market did not improve substantially, it
would continue its purchases of agency MBS, 4 3 3 3
undertake additional asset purchases, 2
2 1 1
and employ its other policy tools
0
Minuta FOMC (Oct-12) 2012 2013 2014 2015 2016
Inicio de ciclo de subida de tasa
Fuente: Fed
Fuente: Fed
Coyuntura 19

20. Estrategia de Inversiones
EE.UU.: a la espera de mayores definiciones en cuanto a temas fiscales
En el escenario base, el ajuste sería de una magnitud moderada, donde principal diferencia vendría
por fuentes de ajuste: mayores impuestos en el caso de victoria demócrata, y reducción en el gasto
en el caso de victoria republicana.
La mayor parte del ajuste fiscal se concentra Nuestro escenario base supone un ajuste fiscal
en la finalización de distintos beneficios moderado. En adelante, crecimiento
presupuestarios incorporaría impulso fiscal menor
Ajustes en el gasto y los ingresos programados para Resultado fiscal bajo distintos escenarios de ajuste
2013 (Como % del PBI)
(En USD mil MM, % del PBI)
0
Finalización recortes de impuesto a -1
120
planillas -2
Extensión benef. de desempleo 40 -3
Debt ceiling 150
-4
Finalización recorte de impuestos de la
240 -5
era Bush
Otros* 150 -6
Total 700 -7
Como % del PBI 4.6 -8 2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
Fuente: BofA, CBO. (*) Compre gasto en infraestructura, Obamacare,
entre otros.
Servicio de deuda adicional Anulación de sequestration
Extensión de beneficios tributarios Escenario base
Fuente: CBO (ago-12)
Coyuntura 20

21. Estrategia de Inversiones
China: indicadores de sector externo y local sugieren mejores perspectivas
PBI PMI
(Var. % anual) (>50 indica expansión; <50, contracción)
15 70
12 60
9 50
40
6
Producción
30 Nuevas órdenes
3 PMI
20
0
Oct-07
Abr-08
Oct-08
Abr-09
Oct-09
Abr-10
Oct-10
Abr-11
Oct-11
Abr-12
Oct-12
1T08
3T08
1T09
3T09
1T10
3T10
1T11
3T11
1T12
3T12
Exportaciones a principales destinos Producción industrial y ventas minoristas
(Var. % anual) (Var. % anual)
70 Total 30
60 EE.UU.
50 Euro 25
40
30
20
Fuente: Bloomberg, NBS
20
15
10
0 10
-10
-20 5 Producción industrial
-30 Ventas minoristas
-40 0
Sep-06
Sep-07
Sep-08
Sep-09
Sep-10
Sep-11
Sep-12
Mar-07
Mar-08
Mar-09
Mar-10
Mar-11
Mar-12
Sep-07
Ene-08
Sep-08
Ene-09
Sep-09
Ene-10
Sep-10
Ene-11
Sep-11
Ene-12
Sep-12
May-08
May-09
May-10
May-11
May-12
Crecimiento en 3T12 fue 7.4%, en línea con lo esperado. Ello, unido a aparente estabilización en indicadores de
actividad locales y externo reduce probabilidad de un resultado anual por debajo de meta de gobierno (7.5%).
21

22. Estrategia de Inversiones
Renta Fija

23. Estrategia de Inversiones
Tesoros: fundamentos y sentimiento sugieren subida de tasas
Los fundamentos macroeconómicos y la moderación en la percepción de riesgo global (reflejada
en la reducción de los CDS de la semiperiferia europea) no son consistentes con los bajos niveles
actuales de tasas. En términos de valorización, la deuda corporativa en EE.UU. se encuentra más
cara que los Tesoros en términos históricos; sin embargo, sigue siendo más atractiva para los
inversionistas por las mayores tasas respecto a los Tesoros y su menor volatilidad respecto a RV. En
el mediano plazo, esperamos una subida gradual de las tasas, por lo cual mantenemos una
subponderación moderada.
Mejora en fundamentos macroeconómicos y Tasas actuales permanecen en niveles muy bajos
perspectivas más favorable para el próximo año a pesar de la reversión a la baja en los CDS
sugieren subida de tasas europeos
Tasa del Tesoro e indicador económico líder - LEI Tasa del Tesoro y CDS promedio de Francia, Italia y España
(%, LEI: var. mensual prom. móvil 3 meses) (%, pbs)
QE Tesoro a 10 años LEI (eje der.) QE Tesoro a 10 años CDS (eje der.)
4.0 1.3 4.0 500
1.1
3.5 3.5 400
0.9
3.0 0.7 3.0
300
0.5
2.5 2.5
0.3 200
2.0 0.1 2.0
-0.1 1.5 100
1.5
-0.3
1.0 -0.5 1.0 Feb-09 0
Feb-10
Feb-11
Feb-12
Jun-09
Jun-10
Jun-11
Jun-12
Oct-08
Oct-09
Oct-10
Oct-11
Oct-12
Jul-10
Jul-11
Jul-12
Oct-09
Ene-10
Abr-10
Oct-10
Ene-11
Abr-11
Oct-11
Ene-12
Abr-12
Oct-12
Fuente: Bloomberg. Fuente: Bloomberg.
Subponderar moderado Tesoros. Neutral duración. 23