2. Mercados
Asset Allocation
Aprovechando los recientes recortes del mercado, esta semana hemos revisado al alza la visión sobre el IBEX
(+10% hasta nivel objetivo): empezamos a encontrar valor en empresas fuera del universo de small y mid
caps españolas. Además, a niveles de 1,3 adoptamos una visión neutral sobre el dólar.
RECOMENDACIÓN
ACTIVO
ACTUAL Febrero Enero Diciembre Noviembre Octubre Septiembre Agosto Julio Junio
RENTA FIJA CORTO ESPA ÑOL
= =
CORTO EUROPA
LA RGO ESPA ÑOL = = = =
LA RGO EE UU
LA RGO EUROPA
Renta fija emergente
= = = = = = = = = =
Corporativo
Grado de Inversión
= = = = = = = =
HIGH YIELD = = = = = = = = = =
RENTA VARIABLE IBEX = = = = =
STOXX 600 = = = = = = = =
S& P 500 = = = = = = = = = =
Nikkei = = = = = = =
MSCI EM = = = = = =
DIVISAS DÓLA R/euro = = = = =
YEN/euro = = = = = =
posit ivos negat ivos = neut rales
2
3. Escenario Global
Reunión del BCE, más neutra
Tipos y medidas mantenidas, dentro del "guión". Con el euro desplazado del centro de interés, el mercado estaba
esperando alguna pista sobre tipos, Italia y la actualizada visión macro del BCE, y esto es lo más destacado:
o Ligero recorte de las estimaciones de crecimiento 2013 y 2014: Europa "más recesiva" en 2013, con un PIB en la banda -
0,9%/ -0,1% (vs. -0,9%/+0,3% ant.). En 2014 PIB medio del 1% vs. 1,2% anterior. ¿Y los precios? Acota, a la baja, las
previsiones de IPC para 2013 (al 1,2%/ 2% vs. 1,1%/2,1%) y algo menos las de 2014 (0,6%/2% vs. 0,6%/2,2% ant.). Y tanto
en precios como en crecimiento, sin mención expresa al impacto de la cotización del euro.
o En este entorno (menos crecimiento, menos inflación), se habló de tipos, pero el apoyo mayoritario fue para la
opción de mantenerlos sin cambios. No cree que la senda de recuperación haya cambiado sustancialmente (estabilización
económica en el primer semestre de 2013) y aprecia dicotomía entre encuestas y datos. Parece que la bajada de tipos no es
una puerta cerrada (no hubo la unanimidad de otras ocasiones), pero tampoco abierta de corto plazo.
o Con todo, continuado apoyo desde el BCE: política acomodaticia y "plena adjudicación" se mantendrán tanto como
sea necesario. La fragmentación se ha reducido (mejora de la confianza, menor dispersión en los tipos de financiación), pero las
condiciones crediticias para las pequeñas y medianas empresas siguen siendo tensas.
o Sobre Italia, pese a las múltiples preguntas, Draghi limita su impacto: el resultado electoral es "democracia", y los
mercados así lo entienden; buena parte de la consolidación fiscal aprobada seguirá realizándose en modo "piloto automático".
Niega tajantemente que la sensación de unidad en la UE se rompa por esta vía.
o Llamativo mensaje sobre Chipre: "los riesgos sistémicos podrían no ser pequeños". ¿Intento de evitar que las
negociaciones se "vayan de las manos"? Hacia finales de marzo el programa para el país debería de estar cerrado y hasta la fecha
las diferencias entre lo que Chipre demanda y lo que la UE ofrece son amplias: 17.000 mill. de euros vs. 7.000.
Reunión más "neutra", con menos trascendencia para los mercados que en anteriores ocasiones, quizás con la salvedad de
dar ciertas "alas" a las rentabilidades de los cortos plazos ante la no bajada de tipos de interés previsible a corto plazo, y
en consecuencia, ligero soporte para el euro.
3
4. Escenario Global
Europa, más allá del BCE
Desde los datos, PMIs de servicios, saldo ligeramente mejor de lo esperado salvo en España. Lectura muy similar a la del
frente manufacturero, dos Europas: con Alemania expansiva y el resto en “suelo”. En Alemania producción industrial a enero, por
debajo de lo esperado (0% MoM vs. 0,4% est.), pero considerado internamente como un dato de estabilización previo a la mejora…
En el frente político-económico, celebración del Ecofin, con clima de suavización de objetivos presupuestarios. Rehn: “se
puede justificar en algunos casos alargar los plazos para conseguir los objetivos de déficit”. Irlanda y Portugal podrían lograr, previo
acuerdo de la Troika (¿abril?), ampliación de sus vencimientos entre 2 y 5 años. Mejora del outlook de Portugal por parte de S&P
y segunda revisión del programa de asistencia financiera a España, reconociendo el cumplimiento de objetivos:
recapitalización y reforma del sistema financiero por buen camino, incipiente mejoría del préstamo a sectores más dinámicos, aunque
rentabilidad de las entidades financieras aún bajo presión.
Dentro de la renta fija, pero ligado a lo anterior, muy buen resultado de las subastas españolas. Mantenemos la apuesta para
cortos y largos españoles, objetivos del 2% y 4,75% respectivamente.
¿Trayectoria de los bonos españoles?
SERVICIOS
2012 2013 8
ENE FEB MAR ABR MAY JUN JUL AGO SEPT OCT NOV DIC ENE FEB Objetivos
45 44 44 42 43 43 43 44 45 46 45 46 44 44 Italia 2013:
7
54 53 52 52 52 50 50 48 50 48 50 52 56 55 Alemania
52 50 50 45 45 47 50 49 45 45 46 45 44 44 Francia
6
46 42 46 42 42 43 44 44 40 41 41 44 47 45 España TIR: 4,75%
50 48 49 47 47 47 48 47 46 46 47 48 49 48 Zona €
TIR (en %)
56 54 55 53 53 51 51 54 52 51 50 49 52 52 UK 5
MANUFACTURERO 4
2012 2013
ENE FEB MAR ABR MAY JUN JUL AGO SEPT OCT NOV DIC ENE FEB 3
47 48 48 44 45 45 44 44 46 46 45 47 48 46 Italia TIR: 2%
51 50 48 46 45 45 43 45 47 46 47 46 49 50 Alemania 2
49 50 47 47 45 45 43 46 43 44 45 45 43 44 Francia
TIR Bono español a 10 años TIR Bono español a 2 años
45 45 45 44 42 41 42 44 45 44 45 45 46 46 España 1
49 49 48 46 45 45 44 45 46 45 46 46 48 48 Zona €
ene-10
sep-10
ene-11
sep-11
ene-12
sep-12
ene-13
sep-13
mar-10
may-10
jul-10
nov-10
mar-11
may-11
jul-11
nov-11
mar-12
may-12
jul-12
nov-12
mar-13
may-13
jul-13
nov-13
52 51 52 51 46 48 45 50 48 48 49 51 51 48 UK
4
5. Escenario Global
¿Y otros bancos centrales?
Desde Japón, el nuevo Gobernador, Kuroda en el más puro “estilo Tipos y precios en Brasil
Draghi”, “haremos lo que sea necesario para eliminar 15 años de 18 45
deflación”. El subgobernador, Iwata: “hay que alcanzar rápidamente el 2% 16 40
de inflación. Hasta ahora sólo se compra deuda con vencimiento a 3 años, 14
35
se debería comprar 5 años e incluso plazos más largos”. Larga tarea la
Tipo Selic (en %)
IPCA (en % YoY)
30
12
que tiene Japón por delante para recuperar “inflación”, lo que 25
10
respalda la idea de intenso y continuado apoyo desde el BoJ. 20
8
15
6
COPOM, sin cambios en tipos. Eso sí, en el comunicado del banco 10
4 5
central brasileño se pasa de considerar que las condiciones monetarias son
2 0
las adecuadas para un periodo largo de tiempo a decir que vigilará el
sep-96
sep-98
sep-00
sep-02
sep-04
sep-06
sep-08
sep-10
sep-12
escenario macro para decidir próximos pasos dentro de su estrategia
monetaria… Se mueven entre precios al alza (y no desde el frente IPCA TIPO SELIC
salarial como en China) y un crecimiento poco vigoroso (retroceso
de las ventas al por menor, sector exterior “tocado”…). El
mercado espera una próxima subida de tipos.
SECTOR EXTERIOR BRASIL
Brasil: ventas al por menor menos vigorosas,
20% aunque desempleo controlado 14% 30.000
15% 12%
25.000
10% 10%
20.000
5% 8%
15.000 Exportaciones
Importaciones
0% 6%
10.000
-5% 4%
Evolución ventas al por menor 5.000
-10% (esc. izqda) 2%
Tasa desempleo (esc. dcha)
0
ene-95
ene-96
ene-97
ene-98
ene-99
ene-00
ene-01
ene-02
ene-03
ene-04
ene-05
ene-06
ene-07
ene-08
ene-09
ene-10
ene-11
ene-12
ene-13
ene-14
-15% 0%
feb-01
ago-01
feb-02
ago-02
feb-03
ago-03
feb-04
ago-04
feb-05
ago-05
feb-06
ago-06
feb-07
ago-07
feb-08
ago-08
feb-09
ago-09
feb-10
ago-10
feb-11
ago-11
feb-12
ago-12
feb-13
5
6. Escenario Global
China…
A la espera de las referencias del fin de semana (IPC, producción SECTOR INMOBILIARIO CHINO: ¿próximo al final del ajuste?
industrial, ventas al por menor…): 135
130
o Desde el Congreso Nacional, expectativas de crecimiento 125
Corrección 09-012: ya
niveles de 2008
mantenidas y advertencia sobre los precios, con el apoyo 120
115
de la continuación de la política fiscal proactiva: el PM Wen 110
Jiabao mantiene el 7,5% como objetivo de crecimiento del PIB en 105
100
2013, como en 2012 y por debajo de la media de mercado (8,2%);
95
la inflación pasará a 3,5% (2% a enero), por el precio del suelo, 90
Real State Climate- Selling Price
salarios e importados; los tipos de interés y la divisa estarán más 85 Real State Climate
80
basados en el mercado; crecimiento de la M2, en la línea de 2012
dic-92
dic-93
dic-94
dic-95
dic-96
dic-97
dic-98
dic-99
dic-00
dic-01
dic-02
dic-03
dic-04
dic-05
dic-06
dic-07
dic-08
dic-09
dic-10
dic-11
dic-12
(objetivo de + 13% vs. 13,85% del año pasado).
o Datos de comercio exterior de febrero, estacionalmente a
la baja (Año Nuevo). Frente a lo estimado, mejores datos de
exportaciones y unas importaciones con caídas mayores de lo
previsto. Permiten escasa lectura dado el “atípico” mes…
SECTOR EXTERIOR CHINA
o Seguimos atentos a las señales: PMI manufacturero en la barrera 250 (absoluto Exportaciones e Importaciones)
de la expansión-contracción; PMI de servicios a la baja; iniciativas
200
para frenar los precios inmobiliarios, banco de China alertando
sobre la inflación… En suma, más regulación aunque Importaciones
150 Exportaciones
mantenimiento en general del estímulo en un momento en
el que la economía crece más, pero no mucho más… La 100
valoración de los mercados de renta variable sigue de
momento apoyando la sobreponderación. 50
0
ene-90
ene-91
ene-92
ene-93
ene-94
ene-95
ene-96
ene-97
ene-98
ene-99
ene-00
ene-01
ene-02
ene-03
ene-04
ene-05
ene-06
ene-07
ene-08
ene-09
ene-10
ene-11
ene-12
ene-13
ene-14
6
7. Escenario Global
EE UU, a la altura de lo esperado
Semana de empleo, libro Beige (sin sorpresas), y otras referencias: EE UU: expansivo en todos los frentes
70
o ISM de servicios, al alza, consolidando cómodas lecturas expansivas, y 65
con comentarios especialmente positivos en relación con el empleo, sin 60
que las cuestiones fiscales (las dos caras del fiscal cliff) se mencionaran. 55
No es sólo la parte manufacturera la que mejora… 50
ISMs
45
o Buenas cifras de crédito al consumo, en consonancia con la 40
visión del libro Beige de la FED (crecimiento generalizado del 35
consumo). 30
ISM manufacturero
ISM no manufacturero
o Desde el empleo, gran dato: creación de empleo no agrícola muy por 25
feb-80
feb-81
feb-82
feb-83
feb-84
feb-85
feb-86
feb-87
feb-88
feb-89
feb-90
feb-91
feb-92
feb-93
feb-94
feb-95
feb-96
feb-97
feb-08
feb-09
feb-10
feb-11
feb-12
feb-13
encima de lo esperado (236k vs. 165k est.), superando holgadamente la
revisión a la baja de los datos previos (-15k), totalmente soportado desde
el lado privado y con un espectacular descenso en la tasa de paro (del
7,9% al 7,7%). ¿Quién da más?... Supera así las buenas sensaciones que
teníamos desde el ADP y las peticiones de desempleo y es el soporte
esencial del consumo. CRÉDITO AL ALZA
3.000
CREACIÓN DE EMPLEO NO AGRÍCOLA
Consumo (en miles de mill. de $)
700 2.500
Total crédito al consumo EE UU
500 2.000 Crédito non revolving (autos, móviles,
vacaciones)
Crédito revolving (tarjetas de crédito)
300 1.500
100 1.000
-100
500
-300
0
31/12/1980
31/01/1983
28/02/1985
31/03/1987
30/04/1989
31/05/1991
30/06/1993
31/07/1995
31/08/1997
30/09/1999
31/10/2001
30/11/2003
31/12/2005
31/01/2008
28/02/2010
31/03/2012
-500
-700
En rojo el "minimo" razonable para la FED (varios): 100k /mes
-900
ene-80
ene-82
ene-84
ene-86
ene-88
ene-90
ene-92
ene-94
ene-96
ene-98
ene-00
ene-02
ene-04
ene-06
ene-08
ene-10
ene-12
7
8. Escenario Global
Divisas Semanal EURUSD:
Actualización estrategias:
La reciente apreciación del euro contra el dólar debemos entenderla
como un pull-back en la nueva tendencia bajista de medio plazo. El
catalizador fue un Draghi menos negativo de lo que se esperaba, que a
pesar de reducir las expectativas sobre el PIB, confirmaba al tiempo que la
inflación esta contenida y por debajo del objetivo del BCE. Durante la
conferencia el EURUSD se disparó 100 pipos hasta el nivel de 1.31, el
mayor movimiento en toda la semana, y sigue en torno a esos niveles el
viernes. El par se encuentra a medio camino entre las medias móviles y
no nos sorprendería ver cotas superiores para testar la rotura de la Diario EURTRY:
línea de tendencia bajista antes de continuar a la baja con un
primer soporte en 1.2890 coincidiendo con la media de 50
semanas.
El impulso del euro también le ha llevado a cotas más elevadas contra la
lira turca, situándose antes del cierre de la semana justo en la resistencia
marcada por la media de 100 semanas en 2.3531. Este movimiento
negativo para la lira debería ser momentáneo en la medida que el banco
central Turco revertirá a enfocarse en la inflación en vez de la
divisa, reduciendo las expectativas de una bajad a de tipos. La
depreciación de la lira desde la segunda mitad del 2012 le ha llevado a
situarse por debajo del nivel de sobrevaloración considerado por las
autoridades Turcas , por lo que no se esperan acciones adicionales
para devaluar la moneda ni sostener el crecimiento. Este escenario
es el que nos ha dado la oportunidad para apostar por una apreciación
táctica de la lira en el corto plazo, que deberá ser confirmado
técnicamente con la rotura del soporte en 2.33.
8
9. Escenario Global
Materias primas
Semana con escaso impacto en las cotizaciones de las
principales materias primas, tan solo los cereales han sufrido
caídas por la mejora de las condiciones climáticas en la
zona centro de los Estados Unidos.
El oro corregía ligeramente su precio influido en parte por los
buenos datos de empleo norteamericano y por la
consiguiente apreciación del dólar. Desde el punto de vista
técnico, la cotización se acerca al nivel de soporte de 1555
que marcó en febrero.
El crudo también caía arrastrado por el dólar .
9
10. Renta Variable
De la mano de la macro…a máximos
Investor Sentiment Readings (alcistas - bajistas)
Si la semana de risk off no supuso ningún problema para los 60,00
PUNTOS DE OPTIMISMO EXTREMO
mercados, nuevamente de la mano del ISM del viernes anterior,
de unas subastas de deuda benignas, y para poner la guinda un 40,00
buen dato de empleo, encontramos razones suficientes para que
el mercado se aproxime a máximos. 20,00
Y es que, el vértigo a lo mucho que se ha subido es lo que hace
más complicado apostar por la Bolsa. Pero los indicadores que 0,00
deberían mostrar más cansancio, no muestran excesiva ?
sobrecompra. Como muestra el AAII sentiment, que está en -20,00
negativo!!, o el gráfico del Ibex, rompiendo el 8.400 y yendo a
los máximos del año, no parece el momento de Vender. -40,00
Todo ello sin que aún estemos viendo revisiones al alza de los PUNTOS DE PESIMISMO EXTREMO
-60,00
beneficios, algo que es más que probable que acabe ocurriendo
3-mar-05
3-jul-05
3-nov-05
3-mar-06
3-jul-06
3-nov-06
3-mar-07
3-jul-07
3-nov-07
3-mar-08
3-jul-08
3-nov-08
3-mar-09
3-jul-09
3-nov-09
3-mar-10
3-jul-10
3-nov-10
3-mar-11
3-jul-11
3-nov-11
3-mar-12
3-jul-12
3-nov-12
y que será lo que haga que los ratios no aumenten sobremanera
Estimates Quarterly EPS for S&P 500 Index Fixed (US) in USD as of 07/03/13
36
35
34
33
32
31
30
29
28
27
26
Q1 2013 Q2 2013 Q3 2013 Q4 2013 Q1 2014
25
F M A M J J A S O N D 11 J 12 F M A M J J A S O N D 12 J 13 F M 45d EVN
13
10
11. Renta Variable
El Ibex de nuevo entre los elegidos
Hemos decidido mejorar la recomendación sobre el mercado PER Forward Ibex
español en su conjunto. Si hasta ahora recomendábamos 26
principalmente pequeñas compañías, vamos a abrir la puerta al 24
conjunto del mercado.
22
Los últimos días de la semana han llevado al mercado español a
ser el mejor mercado, lo que le acerca al objetivo, si bien es 20
cierto que es muy probable que revisemos los objetivos del 18
conjunto de índices, por la mejora de los beneficios esperados de
la que hablábamos anteriormente. 16
En el caso del mercado doméstico, el 4.75% alcanzado por el 14
bono a 10 años supone un nuevo aspecto de apoyo. 12
La rotura del 8.400 y terminar la semana por encima supone 10
técnicamente un mayor aliciente. Por ello la forma de
comprar el Ibex puede ser mediante futuros o a través 8
del ETF de Lyxor. 6
ene-03 ene-04 ene-05 ene-06 ene-07 ene-08 ene-09 ene-10 ene-11 ene-12 ene-13
Entre los valores, preferimos a BBVA sobre Santander y a
Iberdrola sobre Telefónica. En el caso de Repsol, se antoja difícil
justificar niveles cercanos a 18, pero el momentum continúa por
la mejora de sus deuda y la posibilidad de lograr algún acuerdo
con YPF
A 9.000 puntos el Ibex apenas superaría el PER 12x, algo
que es asumible
11
12. Fondos
Situación Macroeconómica de México Mercado y Valoraciones
www.perpe.es
Las valoraciones para el índice de precios y cotizaciones (ETF EWW
Crecimiento estable, por encima del 3,5%. Inflación dentro del
US) se encuentran por encima de su media histórica.
objetivo del banco central 3% (+/- 100 pb)
La liquidez del mercado se ha incrementando a medida que entran
Reservas internacionales en máximos históricos (exportaciones de
flujos de inversores extranjeros y los planes de pensiones
petróleo).
comienzan a invertir en Equity. Actualmente 18% con el bono 10
Alta dependencia a la economía americana (70% de las años a
exportaciones)
Divisa estable y con potencial de revalorización.
Evolución MXN/EUR El índice esta compuesto por 35
valores (market cap). Donde los 10
principales acumulan el 70% de la
capitalización. El valor que tiene un
mayor peso es America Movil con
un 18% y Wal-Mart 10%
12
13. Fondos
GBM: Grupo Bursátil Mexicano:
Evolución desde lanzamiento (EUR)
GBM: Fundada en 1987 capitalización de $1.500 Millones
Principal gestora independiente del país con $5.500 Millones bajo
gestión. Presencia local en México, Brasil, Chile y USA
Filosofía de Inversión:
Estilo de inversión Value “Bottom-up” Con objetivo de inversión a
largo plazo.
En la selección utilizan research propio. GBM es reconocido por su
equipo de análisis, que tiene una cuota de mercado del 11% en
Brokerage.
Mantienen una relación estrecha con las empresas, gracias al
prestigio que tienen a nivel local, tienen fácil acceso a los empresarios.
Invierten en empresas de todo tipo de capitalización, desligándose
del índice de referencia y beneficiándose del crecimiento de las Composición de la cartera vs % en el IPC
mid/small cap. (Actualmente 50% del porfolio).
Top 10: 62%
Si no ven oportunidades en el mercado, se mantienen en liquidez
hasta que las empresas alcancen su precio de entrada. (Actualmente
15%).
Estilo de Inversión:
Modelos de negocio dominantes, simples y rentables. Que muestren
una ventaja competitiva clara.
Valoraciones atractivas, modelos de negocio con alta generación de
flujo de caja y creación de valor para los accionistas.
No utilizan modelo de stop-loss. Venden cuando las valoraciones
dejan de ser atractivas, cuando la empresa pierde sus ventajas
competitiva, hay cambios en la administración o encuentran una mejor
oportunidad.
8 Personas en el equipo de gestión + 44 Analistas del broker
(cubren 92% de las empresas) Equipo de riesgos independiente tanto
ISIN: LU0709028343 YTD: 7,56%
en México como en Luxemburgo.
13