EE.UU: a las puertas de la recesión

Borja Gamoneda 23 Marzo 2016
- EE.UU : A LAS PUERTAS DE LA RECESIÓN -
1
¨Nunca sabes quién está nadando desnudo hasta
que baja la marea¨ -Warren Buffet
A la hora de determinar una recesión dentro de
un ciclo económico existen una serie de reglas
que nos pueden ayudar a determinar el comienzo
de la misma. Resaltar, que los criterios a
continuación expuestos son aplicables a otras
economías, no sólo para EE.UU.
Es importante, en primer lugar, definir que
entendemos por ¨recesión¨. En este sentido la
común definición de dos trimestres consecutivos
de caída del PIB, según muchos economistas,
resultaría incompleta por ceñirse meramente al
PIB.
En este sentido, la National Bureau of Economic
Research (NBER) utiliza una definición más amplia
que emplea la evolución de ciertos sectores de la
economía, como son: PIB real tanto por el lado de
la oferta como de la demanda, tasas de empleo,
ganancias empresariales… así como indicadores
de ventas en términos reales e índices diversos
de producción industrial.
Si empleamos la definición de dos trimestres
consecutivos, años como 2001 (Burbuja
tecnológica donde no se cumplió esta regla), no
hubieran sido identificados como recesión. Es
significativo resaltar que bajo estos parámetros
la regla de dos trimestres identificaría tan solo 14
trimestres de recesión a lo largo de la historia
frente a 41 que identifica la NBER.
A lo largo de este informe se establecen una
serie de indicadores que mostrarán como el
riesgo de recesión en EE.UU habría
aumentado considerablemente.
La comprensión de la metodología empleada
por la NERB así como de sus componentes
ayuda a adoptar una visión objetiva de la
economía intentando evitar en la medida de lo
posibles juicios de valor no fundamentados. La
historia juega un papel importante, por no
decir, crucial a la hora de determinar el inicio
de los ciclos y este análisis, como no cabría
esperar de otra manera, se basa en datos
históricos y sus consecuencias.
Las variables que emplearemos a lo largo de
este informe son: desaceleración, duración,
difusión, resultados empresariales, tasas de
interés y valoración.
Es fundamental aclarar que la especulación es
parte diaria de la vida en todos sus ámbitos y
ello se refleja en las expectativas que, medidas
a través de la evolución de las bolsas, suponen
una variable más en este puzle. Algunos
indicadores que se emplean tienen en cuenta
este binomio precio-valor, como por ejemplo el
Leading indicators index.
EE.UU :
A las puertas de
la recesión
Borja Gamoneda
PM en Inicon Int. Family Office
borja@iniconpty.com

2
La desaceleración es una primera señal:
Todo ciclo económico clásico se desacelera
antes de sufrir una contracción. En este sentido
será necesario identificar una desaceleración
continuada, tal y como muestra en términos
reales el PIB de EE.UU en tasa trimestral
anualizada. (Gráfico 1)
Unos de los principales indicadores de la NBER es
el Coincident Economic Indicators (CEI) of the Real
Economy que estaría compuesto por ventas
minoristas, producción industrial, nóminas de
empleo no agrícola e ingresos personales,
excluyéndose pagos por transferencia, y siempre
ajustados por inflación.
A través del gráfico 2 vemos como el Coincident
Indicators ha permanecido estable por un largo
periodo (3er trimestre 2014) y aunque no muestra
una inmediata señal de alarma si indicaría un
reciente empeoramiento de las condiciones.
El Conference Board de la Reserva Federal
prepara mensualmente su Leading Economic
indicators index (LEI) mensualmente integrado
por las siguientes 10 variables:
§ Leading credit Index
§ Building permits
§ Consumer expectations
§ Avg. Weekly hours in manufacturing
§ ISM new orders
§ Initial jobless claims
§ Stock prices
§ Manufacturers‘ new order for consumer
goods and materials
§ Manufacturers´ new orders for non-defense
cap goods
§ Interest rate spread (Yield curve)
Cada componente individual del LEI habría
resultado acertado a la hora de adelantarse a
cambios de ciclo. De esta manera, el LEI, tal y
como muestra el gráfico 3 sufriría un descenso
acusado desde mediados de 2014.
Gráfico 1: Tasa de crecimiento PIB términos
reales (%)
Gráfico 2: CEI index QoQ Chg (%) y Periodos de
Recesión (en sombra)
Gráfico 3: Leading Ec. Indicators Index
4.6 4.3
2.1
0.6
3.9
2
1
-2
0
2
4
6
Mar-14
Jun-14
Sep-14
Dec-14
Mar-15
Jun-15
Sep-15
Dec-15
-10
-5
0
5
10
Mar-60
Mar-65
Mar-70
Mar-75
Mar-80
Mar-85
Mar-90
Mar-95
Mar-00
Mar-05
Mar-10
Mar-15
Coincident Indicators QoQ%
-1.0
-0.5
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
-5
-3
-1
1
3
5
7
9
11
13
Jan-09
Jan-10
Jan-11
Jan-12
Jan-13
Jan-14
Jan-15
Jan-16
Leading Indicators %Chg (Right)
Leading Indicators (Lhs)
Fuente: Bloomberg
Fuente: Bloomberg
Fuente: Bloomberg

3
El lado de la industria en EE.UU supone un
10% del PIB aproximadamente, mientras que
el consumo supondría el restante 90%.
El sector industrial en EEUU es altamente
cíclico. Desde finales de 2014 la producción
industrial en EEUU sufre una caída, aún leve,
pero que no debemos pasar por alto. Entre
alguno de los motivos principales se encontraría
la ralentización del comercio mundial y el
ascenso del US dólar en términos de balanza
comercial. A su vez, la corrección de los precios
de las materias primas, en especial energía
habría supuesto un duro golpe para la industria.
Hay que recordar que el sector de energía en
términos de inversión en capital o CAPEX ha sido
el mayor contribuidor al peso industrial durante
los últimos años.
La pregunta que se plantea es: ¿Hasta qué
punto el sector industrial puede desencadenar
una recesión en EE.UU?
Ante esta disyuntiva es imprescindible una
comparación entre el índice manufacturero y de
servicios.
A juzgar por el gráfico 4 podemos observar
como la economía sólo habría entrado en
recesión cuando la parte de servicios se
encontrase ya en situación de contracción. Es
significativo, en cualquier caso que desde
principios de 2015 se estaría produciendo una
divergencia significativa entre ambos.
A lo largo de la historia ha sido necesario que
ambos índices, servicios y manufacturas,
estuvieran en contracción para que se diera una
recesión. El que sólo uno de ellos haya estado o
esté, no ha sido óbice para una recesión, siendo
siempre hasta ahora necesario ambos en zona de
contracción (por debajo del nivel 50).
Como decíamos, El gap entre ambos índices se
habría ampliado considerablemente, si
examinamos la más reciente historia podríamos
concluir que el sector servicios ha ido
ligeramente por detrás del sector manufacturero
a la hora de adelantarse a una recesión. Si nos
fijamos en el periodo 2000/01 el sector servicios
se encontraba en niveles de 56.2 en noviembre
de 2000 para tan sólo cinco meses después
entrar en niveles de contracción, y siendo para
entonces tarde, ya que la economía ya se
encontraba inmersa en recesión.
Gráfico 4: ISM Servicios & ISM Manufacturero
Como vemos en el gráfico 4, el deterioro del ISM
Manufacturero es relevante, y pesar de un ligero
repunte, ya se encontraría desde finales de 2015
en niveles de contracción. Un dato preocupante
desde el punto de vista cíclico.
35
40
45
50
55
60
65
Jan-00
Jan-01
Jan-02
Jan-03
Jan-04
Jan-05
Jan-06
Jan-07
Jan-08
Jan-09
Jan-10
Jan-11
Jan-12
Jan-13
Jan-14
Jan-15
Jan-16
ISM Non-Manuf.(NMI) MoM
ISM Manufacturing MoM
Fuente: Bloomberg

4
Si atendemos a las causas de este deterioro,
el gran culpable sería el sector de energía que
muestra un claro descenso desde su pico en
abril de 2015 principalmente por el ajuste al
que el sector ha tenido que someterse debido
a la caída de los precios de los commodities.
(Gráfico 5)
Esta caída en la producción industrial del
sector energía vendría de la mano del
Producer Price Index (PPI) para commodities
(Gráfico 6), que representa los cambios de
precios que se pagarían por los bienes
durante varias fases dentro del proceso de
producción. Este índice se encuentra
íntimamente ligado a la inflación ya que
cambios bruscos en el mismo se trasladarán al
consumidor final y, como consecuencia,
mermarían su capacidad de compra en el
futuro.
De esta manera, la reciente recuperación de
los precios de los commodities tendría
consecuencias directas para la inflación y el
consumo. Muestra de ello es el repunte en el
los datos inflación a través del Consumer Price
Index (CPI) y gastos personales de consumo
que se muestran en el gráfico 7.
Gráfico 5: Producción Industrial Energía y No-
Energía (%Chg MoM)
Gráfico 6: PPI para commodities (%Chg MoM)
Gráfico 7: CPI & Gastos Consumo (%Chg YoY)
80
85
90
95
100
105
110
115
120
Jan-00
Jan-01
Jan-02
Jan-03
Jan-04
Jan-05
Jan-06
Jan-07
Jan-08
Jan-09
Jan-10
Jan-11
Jan-12
Jan-13
Jan-14
Jan-15
Jan-16
Industrial Production Energy
Industrial Production Non-Energy
-20
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
Jan-00
Jan-02
Jan-04
Jan-06
Jan-08
Jan-10
Jan-12
Jan-14
Jan-16
1.2
1.4
1.6
1.8
-0.5
0
0.5
1
1.5
2
2.5
Jan-14
Jul-14
Jan-15
Jul-15
Jan-16
CPI (Lhs)
US Personal
Consumption
Expenditures (Rhs)
Fuente: Bloomberg
Fuente: Bloomberg
Fuente: Bloomberg

5
Empleo y Mercado de Trabajo:
La difusión del escenario macroeconómico se
refleja con retraso en la variable empleo. No
olvidemos que el empleo es un indicador
tardío del ciclo económico. El empresario
tendería a iniciar las contrataciones cuando
las ventas se han estabilizado, después de
una recuperación y no antes.
Un dato llamativo sería que nos encontramos
ante la mejor racha de la historia en cuanto a
caída del desempleo, situándonos a día de
hoy casi un 60% por encima de las mejores
épocas pasadas como fueron la de finales de
los setentas y el periodo comprendido entre
2004 y 2006. (Gráfico 8).
Sería ridículo decir que el mercado laboral no
se encuentra en una situación sana en estos
momentos, sin embargo, conviene estar
atentos al cambio de tendencia que se
produciría tarde o temprano.
Si nos enfrentamos a un escenario donde el
crecimiento es anémico tal y como vimos
anteriormente, y donde la contratación se
mantiene fuerte (Gráfico 9) llegaríamos a la
conclusión de que la productividad laboral
(no-agrícola) es muy débil.
Las razones de esta caída en la productividad
serían que a pesar de que las ganancias por
hora trabajada han sido escasas en su última
lectura (Gráfico 10), los costes unitarios
laborales, esto es, salarios ajustados por
productividad (Gráfico 11), se habrían
mantenido creciendo a un ritmo superior que
el de los precios finales, lo que, de nuevo,
afecta negativamente a la productividad y
competitividad de la economía.
Gráfico 8: Número de meses de caída del
desempleo de forma consecutiva
Gráfico 9: Peticiones iniciales subsidios y
Creación de ofertas laborales (% Chg MoM)
Gráfico 10: Promedio Ganancias por Hora
Trabajada (% Chg MoM)
2
2.25
2.5
2.75
3
3.25
3.5
200K
250K
300K
350K
400K
450K
500K Jan-10
Jul-10
Jan-11
Jul-11
Jan-12
Jul-12
Jan-13
Jul-13
Jan-14
Jul-14
US Initial Jobless
Claims MoM
Job Openings % Chg.
MoM (Right)
-0.35
-0.1
0.15
0.4
0.65
Jan-14
Apr-14
Jul-14
Oct-14
Jan-15
Apr-15
Jul-15
Oct-15
Jan-16
Fuente: Zero Hedge
Fuente: Bloomberg
Fuente: Bloomberg

6
A su vez, no debemos olvidar que uno de los
principales motivos de la caída del desempleo
vendría dado por la caída continuada del ratio
de participación (Gráfico 12) hasta mediados
de 2015, momento a partir del cual
observamos un ligero repunte.
Si a esto añadimos todo lo anteriormente
expuesto podríamos concluir que las
expectativas de mantenimiento de ritmo de
creación de empleo en EEUU son escasas.
Beneficios Corporativos:
Sin temor a equivocarnos, podemos decir que
la fase dentro del ciclo en la cual nos
encontramos apunta hacia una compresión de
márgenes de beneficio empresariales.
Los beneficios corporativos incluyen ganancias
tanto domesticas como provenientes del
extranjero. En las últimas décadas los
beneficios del extranjero venían creciendo a un
ritmo superior que los beneficios domésticos.
Esta tendencia habría cambiado en los últimos
años por el bajo crecimiento a nivel global así
como por los efectos de la apreciación del
dólar.
Cuando los márgenes de beneficio se
adentran en una fase de compresión, como se
encuentran hoy, el riesgo de recesión es
elevado. Las lecturas más recientes en este
contexto, darían lugar a unas probabilidades
elevadas de recesión. De hecho las dos últimas
veces que los beneficios empresariales caían en
la misma proporción (2001 y 2007) EEUU ya se
encontraba en recesión. (Gráfico 13).
Gráfico 11: Costes Unitarios Laborales. % Chg YoY
Gráfico 12: Tasa participación y desempleo
Gráfico 13: S&P 500 Beneficio por Acción
-3.0
-1.0
1.0
3.0
Jan-14
Apr-14
Jul-14
Oct-14
Jan-15
Apr-15
Jul-15
Oct-15
2
4
6
8
10
62
63
64
65
66
Jan-10
Jul-10
Jan-11
Jul-11
Jan-12
Jul-12
Jan-13
Jul-13
Jan-14
Jul-14
Jan-15
Jul-15
Jan-16
Labor Force Participation
Rate % (Lhs)
Unemployment % (Rhs)
0
20
40
60
80
100
120
Mar-70
Mar-75
Mar-80
Mar-85
Mar-90
Mar-95
Mar-00
Mar-05
Mar-10
Mar-15S&P 500 EPS
Fuente: Bloomberg
Fuente: Bloomberg
Fuente: Bloomberg

7
El fortalecimiento del dólar habría deteriorado
el crecimiento de beneficios en EEUU, tanto en
el sector industrial como en el financiero
pasando por energía y consumo. La tendencia
en los beneficios de las compañias que
integran el S&P500 habría caído en las ultimas
cuatro décadas cuando la economía se
encontraba al borde de una recesión o inmerso
ya en una.
Las correcciones tanto en el margen de
beneficios como en el Retorno sobre Equity
(ROE), ver gráficos 14 y 15, habrían coincidido
y/o apuntaban a una recesión próxima, como
fue el caso de la recesion de principios de los
90, la burbuja punto-com de 2001 y la gran
crisis de 2008.
Teniendo en consideración un mercado
laboral cada vez mas ¨ajustado¨ donde el
desempleo es bajo, y donde existe una caída
en los beneficios empresariales, la historia nos
viene a decir que el riesgo de recesión estaría
por encima de la media para los próximos
años inmediatos y por consiguiente, los
retornos esperados de los activos estarían por
debajo de su media histórica también.
El gráfico 16 muestra como caídas de
beneficios de -8% han predicho recesiones en
la mayoría de ocasiones. De hecho, en nueve
de once ocasiones en las que los márgenes
cayeron a niveles actuales estaría empezado
una recesión o habría una ya en curso.
Gráfico 14: S&P 500 Margen de Beneficios %
Gráfico 15: S&P 500 ROE % MoM
Gráfico 16: Caídas de Márgenes desde su pico
0
2
4
6
8
10
12
Jan-90
Jan-95
Jan-00
Jan-05
Jan-10
Jan-15
S&P 500 Profit
Margin % MoM
0
5
10
15
20
25
Jan-90
Jan-95
Jan-00
Jan-05
Jan-10
Jan-15
S&P 500 ROE %
MoM
Fuente: Bloomberg
Fuente: BEA, JP Morgan
Fuente: Bloomberg

8
En esta línea vemos como otro importante
indicador utilizado comúnmente para adelantarse
al ciclo, el ratio inventario sobre ventas, que
muestra la cantidad de inventario acumulado
frente a las ventas durante el mismo periodo, se
situaría por encima de su media desde 1995.
(Gráfico 17)
Unas tasas de interés bajas como las actuales
estaría ayudando a sostener la caída en márgenes
empresariales. Pero un alza de tasas, tal y como
espera el mercado durante 2016 podría resultar
muy perjudicial para la economía si los datos
macro no acompañan y no hay un radical cambio
de rumbo.
Pero, ¿Qué nos dice la curva de tasas de interés?
Los movimientos de la curva reflejan las
expectativas de mercado en cuanto al nivel de
tasas de interés futuras, habiendo sido también un
excelente indicador adelantado con respecto al
ciclo económico. Bajo un escenario de crecimiento,
la curva adoptaría una pendiente ligeramente
empinada, pero cuando los inversores esperan
condiciones económicas más difíciles esperarán
también, unos más bajos tipos de interés,
colocándose las tasas de interés a largo plazo
incluso por debajo de las tasas de corto plazo, es
decir, la curva se invertiría. Una curva invertida
habría predicho las últimas siete recesiones.
La situación actual bajo un contexto de tasas
históricamente tan bajas, prolongadas durante
tanto tiempo, y una alta incertidumbre respecto al
progreso de la economía hacen que la curva de
tipos pierda eficacia como indicador ya que una
curva invertida parece casi virtualmente imposible.
Sin embargo no debemos de perder de vista el
aplanamiento de la misma que está produciéndose
(Grafico 18 y 19) y que añadimos una señal más de
alarma.
Gráfico 17: Ratio Inventarios / Ventas
Gráfico 18: Curva Tasas de Interés
Gráfico 19: Spread 2 años-10 años US Treasury
1.20
1.25
1.30
1.35
1.40
1.45
1.50
1.55
Jan-95
Jan-97
Jan-99
Jan-01
Jan-03
Jan-05
Jan-07
Jan-09
Jan-11
Jan-13
Jan-15
Inventories / Sales (US Manufacturing;
Nominal Dollars; Avg ´95; +-1sd )
0.3
0.6
0.9
1.2
1.5
1.8
2.1
2.4
2.7
3.0
Today 1M
3M 6M
Duration
Yield
-0.5
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
2.5
3.0
Jun-13
Dec-13
Jun-14
Dec-14
Jun-15
Dec-15
Spread 10y Vs. 2y
Fed Fund
Fuente: Bloomberg
Fuente: Bloomberg
Fuente: Bloomberg

9
Por otro lado, el High Yield Spread (diferencia
entre el rendimiento de bonos basura y bonos de
alta calidad crediticia) se encontraría en niveles
prácticamente nunca vistos (a excepción de 2012)
fuera de un contexto de recesión como se puede
observar en el gráfico 20.
Finalmente, cabría preguntarse hasta qué punto
el mercado de valores estaría descontando una
recesión y dónde nos situamos en términos de
valoración.
El mercado de valores como tal tiende a ser un
gran indicador de la economía, y como veíamos
antes, es un importante componente del Leading
Economic Indicators (LEI). La Reserva Federal a
pesar de lo que comúnmente se podría pensar, sí
tiene en cuenta la valoración del mercado y sí que
una parte de sus decisiones viene dada por la
evolución del mismo.
Merece la pena mencionar que el mercado
durante los últimos años se habría visto
impulsado en gran medida por la complacencia de
la Reserva Federal (Gráfico 21) con su programa
de quantitative easing (QE) y unas tasas de
interés históricamente bajas durante siete años
hasta el pasado mes de diciembre de 2015 donde
se aumentó ¼ de punto.
Desde mi punto de vista a la hora de valorar un
amplio índice con múltiples sectores como es el
caso del S&P 500, el múltiplo relativo del mercado
que tendría mayor sentido sería el ratio precio
sobre ventas (P/S). Las ventas son el mejor reflejo
de la evolución de la economía, y al fin y al cabo
es probablemente la línea de la cuenta de
resultados más difícil de manipular, me atrevería
a decir que casi imposible. El gráfico 22 vendría a
indicarnos que el mercado estaría en zona de
sobrevaloración bajo dicho múltiplo.
Gráfico 20: High Yield Spread (Pbs x 100)
Gráfico 21: Balance Reserva Federal y Evolución
Semanal S&P500
Gráfico 22: S&P 500 Precio sobre Ventas (P/S)
0
4
8
12
16
20
Jan-00
Jan-02
Jan-04
Jan-06
Jan-08
Jan-10
Jan-12
Jan-14
Jan-16
US High Yield Spread (x 100)
900
1100
1300
1500
1700
1900
2100
$1,500,000
$2,000,000
$2,500,000
$3,000,000
$3,500,000
$4,000,000
$4,500,000
$5,000,000
Jan-10
Jul-10
Jan-11
Jul-11
Jan-12
Jul-12
Jan-13
Jul-13
Jan-14
Jul-14
Jan-15
Jul-15
Jan-16
Fed Balance
Sheet (MM$)
(Lhs)
SPX Index WoW
(Rhs)
0.8
1.0
1.2
1.4
1.6
1.8
2.0
Jan-07
Jan-08
Jan-09
Jan-10
Jan-11
Jan-12
Jan-13
Jan-14
Jan-15
Jan-16
SP500 P/S (Avg.; +-1sd)
Fuente: Bloomberg
Fuente: Bloomberg
Fuente: Bloomberg

10
Muchos analistas prefieren utilizar el PER o P/E o
precio sobre beneficios por acción, sin embargo,
éste tiende a estar enormemente manipulado
por el efecto que supone la recompra de
acciones. Las compañías al recomprar sus
acciones, artificialmente aumentan el beneficio
por acción y hacen que el múltiplo del PER
aparezca más atractivo de cara al inversor.
En este sentido recientes estudios vendrían a
decir que aproximadamente más del 50% de los
beneficios por acción de los dos últimos años
vendría causados por el efecto de recompra de
acciones!.
Si tuviéramos que hacer una mención al PER o
P/E, sería más útil emplear el múltiplo adaptado
por el ilustre profesor Robert Shiller. En mi
opinión, el CAPE Schiller P/E sería un indicador de
valoración del mercado más razonable que el
propio PER ya que elimina las fluctuaciones
causadas por la variación de los márgenes de
beneficio durante los ciclos económicos. A su vez,
dicho índice es ajustado a la inflación lo que
aumenta su eficacia. Ver gráfico 23.
El CAPE Shiller, por tanto, nos estaría adelantando
una situación de exceso de valoración que suele ir
asociado a periodos previos a una recesión.
Si asumimos que durante el largo plazo, el CAPE
Shiller P/E habría de revertir hacia su media
histórica basada en ciclos de ocho años (medida
standard utilizada), y el retorno esperado del
mercado podríamos calcularlo en función de la
fórmula:
Inv. Return (%) = Dvd Yield (%) + Growth (%) + (Mean
Shiller / Current Shiller) ^ (1/T)
En base a este modelo el retorno implícito del
mercado sería un escaso 0.1% anual en estos
momentos.
Gráfico 23: CAPE Shiller P/E vs. Regular P/E
Por último y en la misma dirección el ratio
capitalización bursátil sobre producto interior
bruto que también elimina el efecto causado por
la variación de márgenes durante el ciclo
económico y uno de los preferidos por Warren
Buffet, hablaría por sí solo mostrándonos una
clara señal de sobrevaloración, superando los
niveles de la crisis de 2008 y a medio camino hacia
los niveles de la burbuja punto-com. Gráfico 24.
Gráfico 24: Capitalización S&P500 sobre PIB
0
10
20
30
40
50
1950
1955
1960
1965
1970
1975
1980
1985
1990
1995
2000
2005
2010
2015
CAPE Shiller P/E
Average
Regular P/E
40%
60%
80%
100%
120%
140%
1990
1991
1993
1995
1997
1998
2000
2002
2004
2005
2007
2009
2011
2012
2014
TMC/GDP
Fuente: Bloomberg
Fuente: NYU, Bloomberg

11
Conclusiones finales:
Los factores de incertidumbre presentados en
este informe nos llevan a adoptar una
estrategia bearish o bajista desde una posición
neutral que manteníamos desde el tercer
trimestre de 2015.
El escenario contemplado de cara a los
próximos meses se nos plantea ciertamente
complejo siendo principalmente tres los focos
de atención más inmediatos: Reserva Federal,
Petróleo y fortalecimiento del dólar.
En una era claramente marcada por el peso
que tienen los bancos centrales sobre la
economía y las bolsas, y cuyo epicentro sería la
gran crisis financiera de 2008, se dan una serie
de factores que estarían prolongando
artificialmente un ciclo económico expansivo
ya terminado, y por tanto, dirigiéndonos
inmediatamente hacia un crecimiento anémico
y estático de la economía americana en su
conjunto para posteriormente avanzar hacia
terreno negativo.
En este sentido la influencia de la política
monetaria americana sería fundamental,
siendo la economía altamente vulnerable ante
una subida de tipos tal y como espera el
consenso de mercado durante 2016 pero sin
embargo, siendo prácticamente insensible ante
un escenario de mantenimiento de tasas en
niveles actuales. De este manera, podemos
decir que los riesgos serían claramente
asimétricos, siendo el riesgo a la baja mucho
mayor que el beneficio hipotético al alza.
El efecto de un petróleo en niveles baratos
ciertamente ayudaría a la progresión de la
economía americana, pero también actuaría
como un arma de doble filo en caso de un alza
del precio si sucediese una restricción
continuada importante por el lado de la oferta
tal y como cabría esperar. Merece la pena
destacar en este sentido que todas las
recesiones desde 1970 a nivel global estuvieron
precedidas por repuntes del crudo.
El dólar por su parte tendría un fuerte peso
como componente en la variable beneficios
corporativos, entendiéndose su apreciación
como un factor negativo de cara al crecimiento
y situándose como moneda angular en medio
de una guerra de divisas mundial.
De este modo, concluyo diciendo que las
probabilidades que manejo en nuestro modelo
de riesgo darían lugar a una probabilidad
calificada como -elevada- durante este año
2016 y altamente probable para 2017.
Borja Gamoneda

EE.UU: a las puertas de la recesión

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