Presentación en el Desayuno de la Fundación Libertad y Progreso, por Agustín Etchebarne, el 24-06-2014

1. Libertad y Progreso
Economía Internacional
Agustín Etchebarne
@aetchebarne

2. Commodities
WorldWorld
Fuente: EXANTE en base a Fed
-12% desde máximos
US$ 544
Mayo 2014
-40% desde máximos
US$ 184 Mayo 2014
-42% desde máximos
US$ 235 Mayo 2014
0
100
200
300
400
500
600
700
ene-07
may-07
sep-07
ene-08
may-08
sep-08
ene-09
may-09
sep-09
ene-10
may-10
sep-10
ene-11
may-11
sep-11
ene-12
may-12
sep-12
ene-13
may-13
sep-13
ene-14
may-14
Soja Maíz Trigo
US$ 523

3. CPI and Interest Rates
EurozoneEurozone
Fuente: LyP en base a Bancos Centrales

4. 1. Con los nuevos miembros del FOMC la Fed
sigue siendo “dovish”. En promedio ven la
tasa en 1% a fines de 2015 y 2.25% en 2016,
llegando a 4% (neutral) a fines de 2018.
En 2004-06 tasa subió de 1% a 5.25% anual
en dos años (ahora sería en casi 4 años).
2. En Europa el italiano Mario Draghi tampoco
piensa subir las tasas, más bien lo contrario.
Debaten cuando expandir al QE.
Las tasas seguirán bajas

5. PIB Global
WorldWorld
Fuente: LyP en base a Consensus Forecasts
2013 2014
Eurozone -0,4% 1,2%
USA 1,9% 2,7%
Japan 1,5% 1,3%
China 7,4% 6,9%
LATAM 2,7% 2,3%

6. Prima de Riesgo 2014
Fuente L&P en base a Eurostat
300
350
400
450
500
550
600
650
700
750
120
140
160
180
200
220
240
02/01/2014
09/01/2014
16/01/2014
23/01/2014
30/01/2014
06/02/2014
13/02/2014
20/02/2014
27/02/2014
06/03/2014
13/03/2014
20/03/2014
27/03/2014
03/04/2014
10/04/2014
17/04/2014
24/04/2014
01/05/2014
08/05/2014
15/05/2014
22/05/2014
29/05/2014
05/06/2014
12/06/2014
19/06/2014
España Italia Grecia (eje der.)

7. Flujos de Capital a Emergentes

8. País PBI 2014 PBI 2015
Bolivia 5,3 4,4
Brasil 1,8 2,1
Chile 3,6 4,3
Colombia 4,7 4,6
Ecuador 4,1 4,4
Paraguay 5,0 4,5
Perú 5,4 5,7
Uruguay 3,4 3,9
Venezuela -0,9 1,3
LATAM Crecimiento
Fuente L&P en base a Consensus Forecast

9. LATAM Inflación
País Precios2014 Precios2015
Bolivia 6,5 5,7
Brasil 6,0 5,6
Chile 3,1 3,0
Colombia 3,1 3,0
Ecuador 3,6 3,7
Paraguay 4,7 4,4
Perú 2,7 2,6
Uruguay 8,0 7,1
Venezuela 52,0 40,5
Fuente L&P en base a Consensus Forecast

10. Síntesis: sigue el viento de cola
• Tasas bajas
• Altos precios de la soja
• Alto influjo de capitales para emergentes
• Menor spread por riesgo país.
• Inflación baja
• Mayor crecimiento global
• Aunque algo menos de crecimiento en
LATAM y en China.

11. Riesgos globales
1. ISIS + Ucrania: Petróleo sube pero no tanto.
2. Era Neo-keynesiana
– Bajísimas tasas de interés
– Crecimiento de balances de Bcos. Centrales
– Incremento de la deuda en EE.UU., Europa, Japón
– Potencial nueva crisis inmobiliaria a nivel global
1. Visión Austríaca: Error de diagnóstico: El problema es
el exceso del gasto público, las regulaciones excesivas
y la intervención de los bancos centrales.
2. China: fin del modelo de exceso de ahorro inversión y
exportación.

12. Efecto Ucrania + ISIS

16. EE.UU.
• La economía crece mejor que en 5 años.
• Ventas Minoristas debajo de lo esperado
• Los inventarios mayoristas en Estados Unidos crecieron
más que lo esperado en abril,
• Confianza del consumidor un poco por debajo.
• Inflación sigue baja
• Se normaliza el mercado laboral
• Aunque las tasas bajas por tanto tiempo (desde 2008),
siguen incrementando el riesgo global de una nueva
burbuja inmobiliaria.
• La producción total de petróleo fue récord en 26 años,
8,4 millones de bpd y espera 9,27 millones de bpd para
2015

17. 6,3%
4
5
6
7
8
9
10
11
-200
-100
-
100
200
300
400
500
600
ene-10
may-10
sep-10
ene-11
may-11
sep-11
ene-12
may-12
sep-12
ene-13
may-13
sep-13
ene-14
may-14
Creación de puestos (en miles) Tasa de desempleo % (izq.)
Tasa de Desempleo

18. Producto Bruto Interno
Fuente L&P en base a BEA
-1%
0
1
1
2
2
3
3
4
-2
-1
0
1
2
3
4
5
6
I'10
II
III
IV
I'11
II
III
IV
I'12
II
III
IV
I'13
II
III
IV
I
VariaciónInteranual% (eje der.) VariaciónTrimestral Anualizada %
Proyección
2,7% anual

19. Ventas minoristas
-1,5
-1,0
-0,5
0,0
0,5
1,0
1,5
2,0
ene-12
feb-12
mar-12
abr-12
may-12
jun-12
jul-12
ago-12
sep-12
oct-12
nov-12
dic-12
ene-13
feb-13
mar-13
abr-13
may-13
jun-13
jul-13
ago-13
sep-13
oct-13
nov-13
dic-13
ene-14
feb-14
mar-14
abr-14
may-14
0,0
1,0
2,0
3,0
4,0
5,0
6,0
7,0
8,0
Variación mensual Variación anual (derecha)
Subieron a una tasa anualizada de un 9,2% en los últimos tres meses.
Gasto Personal en el segundo trimestre subió a una tasa cercana a un 3,25%

20. Precios al productor
2,1%
-1,0
-0,8
-0,6
-0,4
-0,2
0,0
0,2
0,4
0,6
0,8
1,0
1,2
ene-12
feb-12
mar-12
abr-12
may-12
jun-12
jul-12
ago-12
sep-12
oct-12
nov-12
dic-12
ene-13
feb-13
mar-13
abr-13
may-13
jun-13
jul-13
ago-13
sep-13
oct-13
nov-13
dic-13
ene-14
feb-14
mar-14
abr-14
may-14
-0,5
0,0
0,5
1,0
1,5
2,0
2,5
3,0
3,5
4,0
4,5
var mensual Var ia (eje der)

21. Base Monetaria
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
40%
45%
1500
2000
2500
3000
3500
4000
4500
ene-2011
mar-2011
may-2011
jul-2011
sep-2011
nov-2011
ene-2012
mar-2012
may-2012
jul-2012
sep-2012
nov-2012
ene-2013
mar-2013
may-2013
jul-2013
sep-2013
nov-2013
ene-2014
mar-2014
may-2014
Miles de millones de US$ Variación anual (EJE DER.)
Fuente L&P en base a Fed
Tappering
QE3
QE2

22. 600
800
1.000
1.200
1.400
1.600
1.800
2.000
1000
1500
2000
2500
3000
3500
4000
4500
ene-2009
may-2009
sep-2009
ene-2010
may-2010
sep-2010
ene-2011
may-2011
sep-2011
ene-2012
may-2012
sep-2012
ene-2013
may-2013
sep-2013
ene-2014
may-2014
Base Monetaria (miles de millones de US$) S&P 500 (eje der.)
Base Mon. vs. S&P 500
Fuente L&P en base a Fed
“In Yellen We Trust”

23. S&P and margin debt

24. -1.600.000
-1.400.000
-1.200.000
-1.000.000
-800.000
-600.000
-400.000
-200.000
01.500.000
2.000.000
2.500.000
3.000.000
3.500.000
4.000.000
ene-10
mar-10
may-10
jul-10
sep-10
nov-10
ene-11
mar-11
may-11
jul-11
sep-11
nov-11
ene-12
mar-12
may-12
jul-12
sep-12
nov-12
ene-13
mar-13
may-13
jul-13
sep-13
nov-13
ene-14
mar-14
may-14
Déficit (eje der) Ingresos Egresos
Déficit Fiscal

25. Deuda Pública Total
Fuente L&P en base a Fed
102,9%
60
70
80
90
100
110
120
I2007
II2007
III2007
IV2007
I2008
II2008
III2008
IV2008
I2009
II2009
III2009
IV2009
I2010
II2010
III2010
IV2010
I2011
II2011
III2011
IV2011
I2012
II2012
III2012
IV2012
I2013
II2013
III2013
IV2013
I2014
Deuda en % del PBI Exponencial (Deuda en % del PBI)
103%

26. http://www.usdebtclock.org/

27. Eurozona
• Crecimiento 1,2%
• Desempleo 11%
• Inflación 0,7%
• Mario Draghi lanzará un quantitative easing en la Eurozona
• No habrá política monetaria normal por mucho tiempo.
Caso de Italia
• Sigue en recesión, alto desempleo y se espiraliza la deuda
• Objetivo del BCI superávit prim de 4.2% para 2016
(por encima del 2.2% actual).
• No luce factible. O hay restructuración de deuda o bien la
salida será inflacionaria.

28. 0,9%
-6,0%
-5,0%
-4,0%
-3,0%
-2,0%
-1,0%
0,0%
1,0%
2,0%
3,0%
4,0%
-3,0%
-2,5%
-2,0%
-1,5%
-1,0%
-0,5%
0,0%
0,5%
1,0%
1,5%
2008Q1
2008Q3
2009Q1
2009Q3
2010Q1
2010Q3
2011Q1
2011Q3
2012Q1
2012Q3
2013Q1
2013Q3
2014Q1
Variacióntrimestral (Índice 2005=100) Variaciónanual (eje der.)
Producto Bruto Interno
Fuente L&P en base a Eurostat
Proyección 2014:
+1,2%

29. Desempleo
Fuente L&P en base a Eurostat
9
10
10
11
11
12
12
13
ene-11
mar-11
may-11
jul-11
sep-11
nov-11
ene-12
mar-12
may-12
jul-12
sep-12
nov-12
ene-13
mar-13
may-13
jul-13
sep-13
nov-13
ene-14
mar-14
Desempleo Total PM 12 meses

30. Grecia 54% España 53% Italia 43% Promedio en EU 22%.
Desempleo Juvenil UE
(entre 15-24 años)

31. -20%
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
75
80
85
90
95
100
105
110
ene-10
abr-10
jul-10
oct-10
ene-11
abr-11
jul-11
oct-11
ene-12
abr-12
jul-12
oct-12
ene-13
abr-13
jul-13
oct-13
ene-14
abr-14
Índice Var. % ia (eje der)
Confianza del Consumidor
Fuente L&P en base a Eurostat

32. +78% desde
mínimos
+159% desde mínimos
+67%
+77% desde
mínimos
50
70
90
110
130
150
170
190
210
230
250
ene-09
jul-09
ene-10
jul-10
ene-11
jul-11
ene-12
jul-12
ene-13
jul-13
ene-14
FTSE DAX CAC-40 IBEX-35
Bolsas Europeas
Fuente L&P en base a Eurostat

33. Política Monetaria
e Inflación
Fuente L&P en base a Eurostat
0,15%
0,7%
-1
0
1
2
3
4
5
ene-06
jul-06
ene-07
jul-07
ene-08
jul-08
ene-09
jul-09
ene-10
jul-10
ene-11
jul-11
ene-12
Tasa (%) Variación anual IPC (%)

34. Balanza Comercial
Fuente L&P en base a Eurostat
1.400.000
1.500.000
1.600.000
1.700.000
1.800.000
1.900.000
2.000.000
-50.000
0
50.000
100.000
150.000
200.000
ene-11
mar-11
may-11
jul-11
sep-11
nov-11
ene-12
mar-12
may-12
jul-12
sep-12
nov-12
ene-13
mar-13
may-13
jul-13
sep-13
nov-13
ene-14
mar-14
Saldo (eje izq) Exportaciones (eje der) Importaciones (millones de euros)

35. Italia
• Ratio deuda/PIB supera 135%
• Costo de intereses 5% del PIB
• Inflación ultra baja
• Alto desempleo (juventud 43%)
• Recesión o bajo crecimiento
• Crecimiento de deuda

36. Italia sigue en recesión

37. 12.6%
Pero si tomamos en cuenta el subempleo, la cifra aumenta a 25%
Desempleo Italia
vs. U.E.

39. Objetivos de la reforma de
Matteo Renzi
• 2% crecimiento real
• 2% inflación
• 4% superávit primario
• Y que no suban las tasas de interés
nominales.
• Elecciones europeas de mayo pasado
el PD ganó con 40.8 % de los votos.

40. Reino Unido
“¿Debo arrodillarme para pedir disculpas?”
Christine Lagarde

41. Fuente: Emilio Ocampo en base a FMI

42. Crecimiento del PBI
Fuente L&P en base a ONS
0,8%
-3,0%
-2,5%
-2,0%
-1,5%
-1,0%
-0,5%
0,0%
0,5%
1,0%
1,5%
2008 Q1
2008 Q2
2008 Q3
2008 Q4
2009 Q1
2009 Q2
2009 Q3
2009 Q4
2010 Q1
2010 Q2
2010 Q3
2010 Q4
2011 Q1
2011 Q2
2011 Q3
2011 Q4
2012 Q1
2012 Q2
2012 Q3
2012 Q4
2013 Q1
2013 Q2
2013 Q3
2013 Q4
2014 Q1
Variación Trimestral Promedio móvil 4t

43. Déficit Fiscal
-120.000
-100.000
-80.000
-60.000
-40.000
-20.000
0
ene-08
may-08
sep-08
ene-09
may-09
sep-09
ene-10
may-10
sep-10
ene-11
may-11
sep-11
ene-12
may-12
sep-12
ene-13
may-13
sep-13
ene-14
may-14
Déficit del Gobierno Central (suma móvil 12m)
Déficit del Sector Público Consolidado (millones de Libras)
Fuente L&P en base a ONS

44. Déficit Fiscal
(anual en % del PBI)
Fuente L&P en base a ONS
-0,1
1,2
2,3
2,3
1,1
-1,1
-1,5
-1,6
-1,0
-0,5
-0,4
-2,6
-6,0
-5,0
-3,9
-4,5
-3,7
-7
-6
-5
-4
-3
-2
-1
0
1
2
3 1997/98
1998/99
1999/00
2000/01
2001/02
2002/03
2003/04
2004/05
2005/06
2006/07
2007/08
2008/09
2009/10
2010/11
2011/12
2012/13
2013/14
Déficit como % del PBI

45. Crecimiento del gasto y el
ingreso
Fuente L&P en base a ONS
-10%
-5%
0%
5%
10%
15% ene-08
jun-08
nov-08
abr-09
sep-09
feb-10
jul-10
dic-10
may-11
oct-11
mar-12
ago-12
ene-13
jun-13
nov-13
abr-14
Variación anual de la suma móvil 12m Ingreso
Variación anual suma móvil 12m Gasto

46. Deuda Pública
Fuente L&P en base a ONS
76,1 %
131,6 %
115
120
125
130
135
140
145
150
155
160
0
10
20
30
40
50
60
70
80
ene-09
may-09
sep-09
ene-10
may-10
sep-10
ene-11
may-11
sep-11
ene-12
may-12
sep-12
ene-13
may-13
sep-13
ene-14
may-14
Deuda % PBI (excluyendo intervenciones financieras)
Deuda % PBI (eje der.)

47. Mercado Laboral
(tasa de desempleo y número de desempleados)
Fuente L&P en base a ONS
6,6%
2000
2100
2200
2300
2400
2500
2600
2700
2800
6,5
6,7
6,9
7,1
7,3
7,5
7,7
7,9
8,1
8,3
8,5
Dec-Feb 2010
Mar-May 2010
Jun-Aug 2010
Sep-Nov 2010
Dec-Feb 2011
Mar-May 2011
Jun-Aug 2011
Sep-Nov 2011
Dec-Feb 2012
Mar-May 2012
Jun-Aug 2012
Sep-Nov 2012
Dec-Feb 2013
Mar-May 2013
Jun-Aug 2013
Sep-Nov 2013
Dec-Feb 2014
Tasa de desempleo Desempleados (der.)

48. China
• Crecimiento PIB del 7,4% en 2013 al 6,9% en 2014
• PMI subió a 50.8 de 49.4 en mayo
• Éxito momentaneo del Beijing’s mini-stimulus program.
• Grave problema estructural. Se acabó el modelo basado en relegar
el consumo y fomentar la inversión y en las exportaciones de
manufacturas a bajo precio, junto con un financiamiento impulsado
por una banca con gran presencia del Estado.
• Este modelo tuvo gran éxito, pero ha ido acumulando un gran
desbalance por exceso de inversión, principalmente en el sector
inmobiliario como en la producción manufacturera.
• M2 en EE.UU. era US$11.2 trillion (en marzo)
• M2 en China era US$18.7 trillion (66% superior).

49. Fotos tomadas de la newsletter de Worth Wray, Thoughts from the Frontline.
Shanghai 1987

50. Fotos tomadas de la newsletter de Worth Wray, Thoughts from the Frontline.
Shanghai 2013

51. • “No solo es Hayek vs. Keynes, es también, Hayek vs. Marx”.
Demasiada intervención de los planificadores centrales.
China ya no puede crecer al 10% anual, tampoco al 7%
anual.
¿Podrá crecer al 3 o 4% anual hasta digerir el exceso de
endeudamiento y la gigantesca burbuja inmobiliaria?
O bien si va a sufrir un aterrizaje forzoso más grave.

52. Producto Bruto Interno
Fuente L&P en base a Trading Economics
7,4%
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
I'07
II
III
IV
I'08
II
III
IV
I'09
II
III
IV
I'10
II
III
IV
I´11
II
III
IV
I´12
II
III
IV
I'13
II
III
IV
I
Variación Interanual % 4 per. media móvil (Variación Interanual %)
6,9% proy.
2014

53. Precios al Consumidor
Fuente L&P en base a Trading Economics
0,0
0,5
1,0
1,5
2,0
2,5
3,0
3,5
-1,5
-1,0
-0,5
0,0
0,5
1,0
1,5
2,0
ene-13
feb-13
mar-13
abr-13
may-13
jun-13
jul-13
ago-13
sep-13
oct-13
nov-13
dic-13
ene-14
feb-14
mar-14
abr-14
may-14
Variación mensual Variación anual (eje der.)

54. Se necesita cada vez más crédito
para menor crecimiento

55. “Malinvestment” lleva al
exceso de capacidad

56. Burbuja inmobiliaria
• La venta de tierras y los imp inmob constituyen el
39% de los ingresos del Estado en China.
• El sector de la propiedad cuenta con 20% de los
trabajadores.
• Está claro que es una burbuja de proporciones
épicas” Mao Daqing de Vanke – desarrollador top
de China.
• El total de la tierra en Pekín vale 61.6% del PIB
de EE.UU.
(Antes de explotar la burbuja en Tokio, en 1990, la tierra
había alcanzado el 63.3% del PIB de EE.UU.).

57. Conclusión
• Dos graves distorsiones:
(1)Planificadores centrales canalizar enormes cantidades de capital
hacia inversiones cada vez más improductivas, y
(2)Empujar a familias y pequeños emprendedores a obtener crédito en
la economía informal con tasas de interés exageradas lo cual
deprime el consumo de las familias.
Así, la intervención del Estado ha exagerado la inversión impulsada
por la deuda dirigida por la banca y los planificadores centrales.
 Desendeudamiento, reducción de precios de los
activos y menor crecimiento por varios años.

58. La buena noticia
• El boom tecnológico continúa

59. Progreso tecnológico exponencial

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63. • “Technology this powerful, this fast-
moving, will make everything about how
we travel in cars, visit a robotic-assisted
doctor, take medicine personalized to our
own DNA, even how we protect our
country, more efficient and easier.”
John Mauldin

64. ¡Gracias!
@aetchebarne

65. Argentine Risk Premium
ArgentinaArgentina
Fuente: Datos Propios en base a Ámbito Financiero

66. Dólar en Latinoamérica
(ene 2003=100)
Fuente L&P en base a Bancos Centrales
40
50
60
70
80
90
100
110
ene-2003
jul-2003
ene-2004
jul-2004
ene-2005
jul-2005
ene-2006
jul-2006
ene-2007
jul-2007
ene-2008
jul-2008
ene-2009
jul-2009
ene-2010
jul-2010
ene-2011
jul-2011
ene-2012
jul-2012
ene-2013
jul-2013
ene-2014
Brasil Perú Colombia Chile

67. Dólar en Latinoamérica
(ene 2013=100)
Fuente L&P en base a Bancos Centrales
90
95
100
105
110
115
120
125
ene-13
feb-13
mar-13
abr-13
may-13
jun-13
jul-13
ago-13
sep-13
oct-13
nov-13
dic-13
ene-14
feb-14
mar-14
abr-14
may-14
Brasil Perú Colombia Chile

68. Balanza Comercial
Fuente L&P en base a Trading Economics
0
500
1.000
1.500
2.000
2.500
3.000
12.000
14.000
16.000
18.000
20.000
22.000
24.000
dic-10
mar-11
jun-11
sep-11
dic-11
mar-12
jun-12
sep-12
dic-12
mar-13
jun-13
sep-13
dic-13
mar-14
Suma móvil 12m (Saldo, der.) Suma móvil 12m (Expos.)
Suma móvil 12m (Impo.)