Informe semanal 19 febrero 2018

Informe Semanal
19 de febrero de 2018

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Informe Semanal
Escenario Global
Tras la tempestad, cierta calma…
…en los mercados de renta variable, que recuperan aproximadamente la mitad
de lo perdido en la semana previa. Jornadas muy cargadas de referencias
macro, con la inflación en el punto de mira, particularmente para el mercado
de renta fija
• IPC que sorprendió al alza, tanto en la tasa general (2,1% YoY vs. 1,9%
est.), como en la subyacente (1,8% YoY vs. 1,7% est.). Muy destacada la
fuerte subida de la tasa mensual subyacente (0,35% MoM), muy por
encima de las medias históricas de enero (<0,2%). Precios que vienen
al alza en EE UU, soportando las subidas de tipos y la evolución de
las TIRes. Cortos plazos que ya tienen plenamente cotizadas 4
subidas por parte de la FED en 2018 y 2 en 2019.
• Y hablando de la FED, tuvimos estreno de Powell, con muchas
similitudes y algún punto diferencial con Yellen. Entre las
primeras, la visión sobre política monetaria: “la FED está en un
proceso de normalización gradual de tipos y del balance”; «seguiremos
atentos a cualquier riesgo en torno a la estabilidad financiera». Sobre
regulación, donde Powell podría favorecer cambios a futuro, señaló que
preservarán “lo esencial” de las mejoras en regulación, que pretenden
sean efectivas y eficientes…También habló Mester, una posible candidata
a VP de la FED: «hay más riesgos al alza en las previsiones de los
que hemos visto en mucho tiempo»; da la bienvenida al repunte de la
inflación; y dice que están muy atentos al impacto del recorte de los
impuestos en hogares y empresas. Próxima semana, actas de la FED.
• Optimismo de Mester también recogido en el Presupuesto americano que
contemplan subidas continuadas del crecimiento por encima del 3%
2018-2020 para «desacelerar» al 2,6% en 2026, IPC >2% 2018-2020 y
2,3% de largo plazo; y una TIR del bono americano del 2,6% en 2018,
3,1% en 2019 y 3,4% en 2020…¿Optimismo excesivo en crecimiento
compatible con una evolución de la TIR tan controlada? Parece
difícil…
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EVOLUCIÓN MENSUAL DE PRECIOS
(tasa IPC subyacente MoM%)
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Fuente: Bloomberg, ANDBANK ESPAÑA
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IPC(YoY)
Precios en EE UU
IPC general (YoY)
IPC subyacente (YoY)

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Informe Semanal
Escenario Global
• Otros mercados…Junto a los bonos americanos con TIRes al alza, mayor
estabilidad dentro de los europeos y cierta mejora dentro del mundo del
crédito corporativo. Es el dólar, en los entornos de 1,25 el que sigue con
un comportamiento más difícil de explicar desde los fundamentales. Hace
tiempo que no responde al diferencial de tipos, no ha funcionado como
activo refugio en la semana de volatilidad y no cotiza según lo esperable
ante los datos (desde el empleo de hace semanas al de precios de esta
última) o a la FED. Mantenemos la visión de que existe valor en el
dólar, no siendo claros los catalizadores.
• BCE pendiente del sucesor de Constancio y avanzando en el recorte de
compras de deuda gubernamental, con una deuda corporativa menos
afectada. Nos fijamos en las declaraciones de Nowotny: «los bancos
centrales no están para satisfacer a los mercados»; ve las caídas
recientes como normalización, una señal razonable de aviso para
demostrar que la renta variable no pude subir siempre; y no cree que sea
necesario que las compras de deuda prosigan, al menos de esta manera,
después de septiembre.
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Bonoscomprados/semana(enmill.deeuros)
COMPRAS semanales de bonos gubernamentales del BCE
Tras la tempestad, cierta calma…(II)
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€/$
Diferencialbonos10años
EL EURODÓLAR desde los LARGOS PLAZOS
Diferencial 10 años EE UU-Alemania
Cotización €/$
Diferencial 2018E: 210 p.b.

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Informe Semanal
Escenario Global
La macro semanal en gráficos…
Desde EE UU, de todo un poco. Encuestas industriales mixtas: Fed de Filadelfia mejorando las previsiones y al alza; Empire Manufacturing, menos relevante,
decepcionando. Flojas cifras mensuales de producción industrial y de ventas al por menor. Semana de datos finales de crecimiento en Europa y Japón 2017 con
pocas sorpresas en la primera (Zona Euro que cumple con las previsiones 0,6% QoQ) y mayor necesidad de explicación en la segunda. Japón, con datos más
débiles de lo previsto (0,1% QoQ vs. 0,2% est.), pero con un desglose más positivo: fortaleza del consumo, un sector exterior que no sumó ni restó, y
diferencia explicable desde los inventarios y el gasto público. Próxima semana: PMIs europeos y precios en Japón.
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Ventas al por menor "core" en EE UU
Fuente: Bloomberg, ANDBANK España
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Producciónindustrial(YoY)
Producción industrial americana
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PIBYoY(en%)
PIBQoQ(en%)
Crecimiento en Japón
PIB QoQ % PIB Anual % (esc. dcha)
Fuente: Bloomberg, elaboración propia

5 Informe Semanal
Tras el 5F, situación del mercado americano
• Tras el retroceso del mercado en la segunda semana de febrero y la
posterior recuperación de la mitad de la caída, poco cambia desde
un punto de vista de valoración.
• Seguimos muy lejos de las medias de valoración (PER19,5x vs
PER 16), con el apoyo de los beneficios que crecen un 17% YoY en el
Q4 y las ventas un 8%
• ¿Entonces qué debe preocuparnos? Sólo el cambio de
condiciones monetarias (y no es una cuestión menor). El S&P 500
ofrece sólo dos puntos más de TIR que el Bono a 10 años y
esto no es mucho.
• ¿Cómo se traduce esto al lenguaje del mercado? En un año de
retornos más bajos tal vez y menor direccionalidad, lo que
implica casi por definición mayor volatilidad.
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Beneficio Estimado 12 meses (Es dcha)
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Porcentanje de empresas que baten estimaciones en S&P 500
Ventas (escala izda) Beneficio por Acción

6 Informe Semanal
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PER Trailing 12 meses Vs Beneficio esperado
Euro Stoxx (300 Valores)
Beneficio Estimado 12 meses (Es dcha)
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Diferencial entre Bolsa y Bonos (EYG)
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U.S. Dollar per Euro as of 02/15/18
U.S. Dollar per Euro (L) Euro STOXX 50 Relative to S&P 500 (R)
Tras el 5F, situación del mercado europeo
• El caso del mercado europeo es más difícil de interpretar que el
americano. Aquí la caída fue menor, pero la recuperación también ha
sido muy inferior. Lo llamativo es que la valoración es menos
exigente (PER 15,5x Vs medias de 14x). Lo cierto es que los
beneficios no han acompañado como en Estados Unidos, pero sí se
observa un cambio en este sentido con los beneficios y ventas
creciendo de forma parecida a Estados Unidos en los últimos
trimestres.
• Tampoco es una situación parecida en el retorno que ofrece
frente al bono a diez años (casi 6%)
• ¿Entonces qué le pasa a Europa? La explicación sólo puede estar
en la cotización del euro-dólar. Si las correlaciones son cambiantes
(lo veríamos si pusiéramos un gráfico a largo plazo), lo cierto es
que tras la ruptura del 1,18, parece que se ha abierto una
correlación positiva euro vs evolución relativa Bolsa europea
vs USA. Esto es lo único que vemos plausible para explicar esta
evolución.

7 Informe Semanal
• Los activos que mejor se han comportado durante la semana.
Los activos monetarios o fondos flotantes (USD) como
activos refugio. En eventos como los de esta semana es lo
único que nos sirve de freno
• La presencia de mixtos serían una buena proxy para reducir
riesgos de clientes donde tengan mucha direccionalidad a través
de fondos puros de renta variable. La premisa: Tener a varios
gestores de fondos mixtos
• Nuestra premisa básica para la renta fija: Duraciones cortas y
flexibles (que puedan incluso tener duraciones negativas
por si sigue el incremento de TIRES en Bund y Treasury)
• La gestión alternativa como uno de nuestras preferencias
y motores generadores de rentabilidad para 2018
• Long/short crédito – para aprovechar la volatilidad de la renta
fija (valor relativo, duraciones negativas, pair trading, etc.)
• Market neutral – Excelente forma de eliminar riesgo direccional
(largo/cortos con índices)
¿Cuáles son nuestros fondos preferidos para el momento actual?

8 Informe Semanal
Cartera de fondos de bajo riesgo
• Continuando con el topic de la semana pasada, hacemos un estudio
en detalle de la combinación de los fondos de bajo riesgo. Se trata de
una cartera equiponderada de cuatro fondos: BGF Short
Duration, Carmignac Securite, BGF Fixed Income Strategies (FIS) y
Gesconsult Corto Plazo.
• El objetivo, es confirmar que una cartera compuesta por estos cuatro
fondos es capaz de afrontar con garantías periodos de
volatilidad, puesto que es la parte de la cartera más defensiva y su
objetivo es la protección del capital.
Fondos preferidos para el momento actual. Cartera de riesgo bajo.
Rentabilidad rolling 12 meses (mes a mes)
Evolución de la cartera (4 años)
Caída máxima de la cartera (4 años)
-0,87%

9 Informe Semanal
Los fondos
• Gesconsult Corto Plazo es un fondo que invierte tanto en
depósitos bancarios como en activos de renta fija con un
vencimiento inferior a 2 años. A medida que la rentabilidad de los
depósitos se ha ido reduciendo, también lo han hecho en la
exposición en cartera. La cartera actual tiene un elevado peso en
activos de cupón flotante, más del 65% de la cartera. También
tienen un 4,5% en titulizaciones. La duración total es cercana a
los 6 meses. Se encuentra además en niveles máximos por folleto
de exposición a riesgo de crédito, 25% en high yield. La TIR de la
cartera es del 0,53%.
• BGF Euro Short Duration Bond duración a 1,75 años (el índice
de referencia está en 1,95 años). Como cambios recientes,
recogieron beneficio en enero de la estrategia sobre inflación, tras
la revisión al alza de las expectativas. También han reducido la
exposición a crédito y han rotado de cédulas hipotecarias a bonos
supranacionales, han reducido los bonos TIER 1 y 2 para reducir
riesgo de cartera. Aunque a futuro piensan que como estrategias
de valor relativo el crédito corporativa frente a los bonos
gubernamentales lo harán mejor, al igual que los activos no
elegibles por parte del programa de compras del BCE.
Evolución en 2018 frente al crédito corporativo

10 Informe Semanal
Los fondos
• Sobre el Carmignac Securité cabe destacar fondo de baja
volatilidad con un track record de mas de 25Y y siempre en
positivo. Ningún default en cartera han tenido. En cualquier caso el
sesgo de la cartera es al mundo periférico, Spain+Italy (pero
superior al 30%). Además 3% en Grecia y un 8% en ABS. A cierre
de enero tenían duración negativa en cartera, sin embargo, en las
dos últimas semanas la han llevado hasta 0,31 años. Si bien
redujeron sus posiciones vendedoras en deuda pública alemana y
estadounidense, también disminuyeron sus posiciones
compradoras en deuda periférica europea. En high yield el peso es
de tan solo el 10%.
• Blackrock Fixed Income Strategies (FIS) es un fondo de renta
fija multi sectorial con sesgo europeo, pero con capacidad de
captar oportunidades en cualquier región. No tiene índice de
referencia, por lo que es un fondo muy flexible que parte neutral
en duración, pudiendo implementar duraciones negativas
dependiendo del entorno de mercado. La duración por tanto es
dinámica y variará entre -3 y 3 años. Ahora en 1 año aunque hace
unos días estaba a 2 años y a cierre de 2017 en negativo.
Reducción de la exposición a Italia por el riesgo de las elecciones.
Estrategias tradicionales y de valor relativo. El fondo tiene un
objetivo de rentabilidad anual del 2/3% con una volatilidad
máxima que no será superior al 3%.
Retorno riesgo 3 años

11 Informe Semanal
Entradas y Salidas de Listas Recomendadas

12 Informe Semanal
Listas Recomendadas: Entradas y Salidas
ENTRADAS SALIDAS
IBM (US) BASF (GLOBAL,EU)
WALGREEN BOOTS (US) AURECIA (GLOBAL,EU)
REE (EU) ATOS (GLOBAL,EU)
PANDORA (GLOBAL,EU) ABN AMRO (GLOBAL)
THALES (EU) DIA (ESP, DIV)
RENTA
VARIABLE
RENTA FIJA
FONDOS
ETPS

13 Informe Semanal
Información de Mercado

14 Informe Semanal
Tabla de mercados
País Índice
Último
Var. 1 semana
(%)
Var. 1 mes (%)
Var. 1 año
(%)
Var. 2018(%) DVD (%) PBV Price/EBITDA 2016 Último Est.2017 Est.2018
España Ibex 35 9,812 1.79 -6.7 2.7 -2.3 4.1% 1.5 5.6 21.0 15.0 12.9 11.8
EE.UU. Dow Jones 25,246 4.36 -2.1 22.4 2.1 2.2% 4.0 11.1 18.8 20.4 17.0 15.6
EE.UU. S&P 500 2,735 4.39 -1.5 16.5 2.3 1.9% 3.4 11.7 21.1 22.1 17.5 15.9
EE.UU. Nasdaq Comp. 7,273 5.80 0.7 25.1 5.4 1.1% 3.5 17.1 33.5 38.4 22.1 19.0
Europa Euro Stoxx 50 3,421 2.86 -5.5 3.3 -2.4 3.7% 1.6 6.7 21.6 17.2 13.7 12.5
Reino Unido FT 100 7,285 2.72 -6.1 0.1 -5.2 4.3% 1.9 7.6 17.0 20.7 13.9 13.1
Francia CAC 40 5,279 3.94 -4.3 7.8 -0.6 3.3% 1.6 7.6 15.4 16.9 14.6 13.4
Alemania Dax 12,414 2.53 -6.3 5.6 -3.9 3.2% 1.8 6.0 17.9 17.6 12.9 11.8
Japón Nikkei 225 21,720 -0.78 -9.3 12.3 -4.6 1.8% 1.7 7.7 24.8 16.0 17.5 15.7
EE.UU.
Large Cap MSCI Large Cap 1,791 4.27 -1.6 16.9 2.3
Small Cap MSCI Small Cap 653 4.13 -2.4 10.8 -0.2
Growth MSCI Growth 4,373 6.44 -0.7 22.8 4.3 Sector Último
Var. 1 semana
(%)
Var. 1 mes
(%)
Var. 1 año (%) Var. 2018 (%)
Value MSCI Value 2,577 4.79 -3.6 7.7 -0.7 Bancos 185.1 1.68 -4.38 4.69 0.61
Europa Seguros 288.2 2.12 -3.85 6.52 -0.04
Large Cap MSCI Large Cap 893 1.98 -6.0 0.4 -3.8 Utilities 265.1 0.84 -10.28 -3.51 -9.20
Small Cap MSCI Small Cap 464 2.38 -4.6 12.3 -2.1 Telecomunicaciones 256.0 0.46 -9.51 -11.02 -9.10
Growth MSCI Growth 2,437 2.52 -5.3 5.3 -4.1 Petróleo 297.9 0.33 -9.48 -3.88 -5.60
Value MSCI Value 2,322 1.82 -6.4 2.7 -3.0 Alimentación 622.0 0.84 -6.07 0.69 -7.59
Minoristas 297.9 2.94 -3.05 -3.96 -2.25
Emergentes MSCI EM Local 62,461 4.20 -1.7 22.9 2.6 B.C. Duraderos 789.6 1.21 -5.52 -1.08 -6.31
Emerg. Asia MSCI EM Asia 942 4.10 -2.6 26.6 2.1 Industrial 524.5 3.31 -5.55 8.93 -1.68
China MSCI China 95 7.24 -1.4 44.3 6.3 R. Básicos 477.7 6.76 -3.42 6.52 0.99
India MXIN INDEX 1,252 -0.08 -2.7 18.8 -1.1
Emerg. LatAm MSCI EM LatAm 91,201 3.52 3.0 16.7 6.4
Brasil BOVESPA 84,083 1.59 5.3 24.0 10.1
Mexico MXMX INDEX 5,601 4.25 1.0 13.7 5.0
Emerg. Europa Este MSCI EM E. Este 318 3.04 -0.8 8.9 5.7
Rusia MICEX INDEX 2,253 2.55 -0.2 4.9 6.8 Datos Actualizados a viernes 16 febrero 2018 a las 15:56 Fuente: Bloomberg, Andbank España
SECTORIAL EUROPEO (Stoxx 600)
MERCADOS DE RENTA VARIABLE RATIOS FUNDAMENTALES
PER

15 Informe Semanal
Tabla de mercados
2015 2016 2017e 2018e 2015 2016 2017e 2018e
Mundo 3.1% 2.9% 3.6% 3.7% Mundo 3.0% 3.1% 2.9% 3.3%
EE.UU. 2.4% 1.6% 2.3% 2.7% EE.UU. 0.1% 1.3% 2.1% 2.3%
Zona Euro 1.5% 1.7% 2.4% 2.2% Zona Euro 0.0% 0.2% 1.5% 1.5%
España 3.2% 3.2% 3.1% 2.6% España -0.6% -0.4% 2.0% 1.6%
Reino Unido 2.2% 2.0% 1.7% 1.5% Reino Unido 0.0% 0.7% 2.7% 2.5%
Japón 0.6% 1.0% 1.7% 1.3% Japón 0.8% -0.1% 0.5% 0.9%
Asia ex-Japón 5.9% 5.7% 6.1% 5.9% Asia ex-Japón 1.5% 1.9% 1.8% 2.5%
Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año
Petróleo Brent 64.4 62.8 69.2 55.6 Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año
Oro 1,354.9 1,316.2 1,338.4 1,239.1 Euribor 12 m -0.19 -0.19 -0.19 -0.10
Índice CRB 193.2 188.5 195.1 192.8 3 años -0.00 -0.01 -0.01 -0.14
Aluminio 2,165.0 2,170.0 2,227.0 1,913.0 10 años 1.47 1.48 1.50 1.60
Cobre 7,182.0 6,845.0 7,210.0 6,067.0 30 años 2.59 2.54 2.75 2.94
Estaño 21,570.0 21,325.0 20,300.0 19,880.0
Zinc 3,570.0 3,421.5 3,423.0 2,870.0
Maiz 367.5 362.0 348.3 373.5 Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año
Trigo 470.8 461.0 430.0 524.0 Euro 0.00 0.00 0.00 0.00
Soja 1,037.3 993.5 979.5 1,029.0 EEUU 1.50 1.50 1.50 0.75
Arroz 11.9 12.3 12.1
Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año
Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año España 1.47 1.48 1.50 1.60
Euro/Dólar 1.25 1.23 1.22 1.07 Alemania 0.72 0.75 0.56 0.35
Dólar/Yen 106.24 108.80 110.73 113.36 EE.UU. 2.86 2.85 2.54 2.45
Euro/Libra 0.89 0.89 0.89 0.85
Emergentes (frente al Dólar)
Yuan Chino 6.34 6.28 6.44 6.87
Real Brasileño 3.24 3.30 3.22 3.09 Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año
Peso mexicano 18.47 18.70 18.81 20.31 Itraxx Main 51.4 -4.8 7.1 6.5
Rublo Ruso 56.31 58.39 56.53 57.59 X-over 261.5 -18.0 30.3 28.1
Datos Actualizados a viernes 16 febrero 2018 a las 15:56 Fuente: Bloomberg, Andbank España
Tipos de Interés a 10 años
Diferenciales Renta fija corporativa
MATERIAS PRIMAS
DIVISAS
IPC
DATOS MACRO
MERCADOS DE RENTA FIJA
PIB
Tipos de Interés en España
Tipos de Intervención

16 Informe Semanal
Calendario Macroeconómico
Fuente: investing.com

17 Informe Semanal
Calendario Macroeconómico

18 Informe Semanal
Calendario de dividendos

19 Informe Semanal
Calendario de dividendos

20 Informe Semanal
Calendario de resultados

21 Informe Semanal

22 Informe Semanal

23 Informe Semanal
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