Informe de Ejecución Presupuestaria Provincial al I Semestre de 2015, Proyecciones de Cierre Anual y Vencimientos de Deuda en 2016

Informe de Provincias al I Semestre de 2015
E c o n o m í a & R e g i o n e s
Tte. Gral. Juan D. Perón 725 Piso 8º - Capital Federal – CP (C1038AAO) TE/Fax: (5411) 4325-4339/4373
www.economiayregiones.com.ar – E-mail: info@economiayregiones.com.ar
0
INFORME TRIMESTRAL DE
PROVINCIAS
Panorama Fiscal y Financiero
Ejecución Presupuestaria del Primer Semestre
Cómo cerrará el 2015?
Vencimientos de Deuda en 2016
AGOSTO DE 2015
Economía y Regiones S.A.

1
INFORME TRIMESTRAL DE PROVINCIAS
Contenido
1. EJECUCIÓN PRESUPUESTARIA AL PRIMER SEMESTRE 2015........................................2
1.1. Comienzan a sentirse los efectos del año electoral: el ahorro fiscal cayó un 17% a/a ............2
1.2. La inflación y el Impuesto a las Ganancias impulsan los ingresos provinciales........................4
1.3. Salarios y Obras Públicas liderando el crecimiento de las erogaciones provinciales ...............9
1.4. El endeudamiento acumulado al Primer Semestre ya supera en un 50% el total de 2014 ....12
2. PERSPECTIVAS FISCALES AL CIERRE DE 2015............................................................ 17
3. VENCIMIENTOS DE DEUDA 2016............................................................................. 20

2
1. EJECUCIÓN PRESUPUESTARIA AL PRIMER SEMESTRE 2015
1.1. Comienzan a sentirse los efectos del año electoral: el ahorro fiscal cayó un 17% a/a
Los datos de ejecución al I Semestre de 2015 comienzan a evidenciar los efectos del año electoral,
dado que el resultado fiscal provincial, si bien se mantuvo con signo positivo, presentó una
contracción del 17% respecto al alcanzado durante el mismo período de 2014. En líneas generales, se
destaca una fuerte caída en el ritmo de crecimiento de los ingresos subnacionales (-4.5 pp
acumulado al I Semestre), lo cual no fue compensado con un ajuste en la dinámica del gasto público,
que apenas recortó en 0.2 pp su tasa de expansión.
De esta manera, el superávit financiero del Consolidado Provincial se habría reducido desde $13.638
millones a $11.291 millones durante los últimos 12 meses. A nivel primario (previo al pago de
intereses) se observó una dinámica similar, cayendo de $18.626 a $16.417 millones para el mismo
período (-11.9% a/a).
Por su parte, los datos del II Trimestre de 2015 muestran ingresos por $220.062 millones y
erogaciones por $222.347 millones, resultando en un déficit financiero de $2.285 millones, y
reflejando una reversión (negativa) superior a los $4.400 millones respecto al resultado del mismo
período de 2014. En este marco, se observa que las erogaciones crecieron a un mayor ritmo que los
recursos por segundo trimestre consecutivo, aunque con una menor brecha de divergencia (de 3 pp
a 1.9 pp), lo cual puede señalarse como un dato positivo.
A nivel semestral, los envíos del Régimen Federal de Coparticipación fueron el principal motor de
los ingresos provinciales, al verse beneficiada por la falta de actualización de las escalas y el mínimo
no imponible del impuesto a las Ganancias, en tanto que la recaudación de IVA sintió el impacto de la
Fuente: E&R, en base a datos Provinciales y MECON

3
menor “nominalidad” de la economía, al igual que el principal impuesto cobrado a nivel local
(Ingresos Brutos), cuya tasa de crecimiento se desaceleró 9.2 pp respecto a la observada durante el I
Semestre de 2014.
Vale señalar que en 2015 no se implementaron reformas tributarias de significatividad, al no existir
margen económico ni político para continuar subiendo la presión impositiva en nuestro país.
Por el lado de las erogaciones, se registró una aceleración en el crecimiento de la partida de
personal (+3.8 pp), determinante para las finanzas provinciales al explicar más de la mitad del gasto
anual. Esta variación responde a una política salarial más activa, con un aumento salarial implícito
que al I Semestre alcanzó un promedio del 26.5%, frente al 22% observado durante el mismo período
de 2014. En forma adicional, la creación de empleo público habría mantenido una tendencia alsista,
al expandirse la planta de personal un 2.6% durante el ejercicio (+54.600 agentes).
El resto de las erogaciones corrientes presentaron crecimientos inferiores a los de 2014, ya sea por
menor inflación (gasto en bienes y servicios), recaudación (transferencias a municipios) o
devaluación (intereses), generando una expansión combinada del 36.2%. El gasto de capital presentó
una suba algo menor (+35.1%), llevando la tasa de crecimiento a un global del 36.1%, apenas por
debajo del observado durante la primera mitad de 2014, aunque con un mayor crecimiento en
términos reales, ante la desaceleración de la tasa de inflación.
EJECUCIÓN PRESUPUESTARIA DEL CONSOLIDADO DE PROVINCIAS
En millones de Pesos Corrientes
Nota: no se incluyen los ATN distribuidos en el marco del Programa Federal de Desendeudamiento Provincial
Fuente: E&R, en base a datos de Provincias y Ministerio de Economía de la Nación

4
A excepción de la Patagónica, el resto de las regiones alcanzaron un resultado superavitario, en
tanto que en el mismo período de 2014 la totalidad de las zonas presentaban superávits gemelos.
La Región Pampeana presentó
el mayor ahorro en valores
absolutos ($4.111 millones),
aunque uno de los más bajos
en términos de gasto (0.2%),
donde la Región NEA observó
el ratio más elevado (7.9%).
A nivel consolidado, el ahorro
provincial equivalió al 2.9%
del gasto del período, siendo
el más bajo de los últimos tres
ejercicios, cayendo por
debajo de los niveles
alcanzados durante la primera
mitad de 2013 (3.2%) y 2014
(4.7%).
1.2. La inflación y el Impuesto a las Ganancias impulsan los ingresos provinciales
Como se mencionó, los ingresos semestrales superaron los $406.800 millones, aumentando en
$102.500 millones respecto a lo percibido un año atrás. En tasas de variación, el dato alcanzado fue
de +33.7% a/a, y cayó 4.5 pp respecto al registro de 2014.
Como se señaló, los ingresos tributarios ($342.000 millones) continuaron siendo motorizados por el
componente inflacionario, aunque con menor dinamismo por la desaceleración del componente de
precios, que impacta en forma directa sobre las recaudaciones de IVA, Ingresos Brutos y Sellos.
SÍNTESIS DE INGRESOS PROVINCIALES AL I SEMESTRE
Fuente: E&R en base a datos de Provincias y Ministerio de Economía de la Nación
Fuente: E&R, en base a datos Provinciales y MECON

5
Paralelamente, la desactualización del Impuesto a las Ganancias (en términos de escalas, mínimo no
imponible y adecuación al contexto inflacionario) genera un crecimiento artificial en su recaudación,
que de hecho viene apuntalando el crecimiento de la coparticipación en los últimos meses, ante el
amesetamiento en la recaudación de IVA. Esto implica que toda modificación normativa que apunte
a reducir los niveles de imposición del gravamen no será bienvenida por los Tesoros Provinciales.
Transferencias Automáticas de la Nación
El análisis de los recursos se inicia por las transferencias automáticas de la Nación1
(Coparticipación
Federal y Fondo Sojero), ya que explican más de la mitad de los recursos provinciales. Transcurridos
seis meses, las transferencias acumulan $189.181 millones, con una variación del 35% respecto al
mismo período de 2014, unos $49.100 millones adicionales. Esta tasa es superior a la inflación
estimada para el período (+30.2% I Sem 15 vs I Sem 14), de forma que, utilizando dicho índice, se
concluye que en términos de poder de compra, las provincias recibieron un 3.7% más de recursos
que un año atrás.
Agregando los recursos de FEDEI, FONAVI y Energía Eléctrica, los fondos llegan a $193.676 millones
(+35.2%). Este valor equivale al 50% de la meta anual presupuestada, algo por debajo de los valores
observados durante los últimos 4 años (ver gráfico).
Fuente: E&R, en base a datos del Ministerio de Economía de la Nación
Analizando el comportamiento por trimestre, se advierte un claro repunte durante el II Trimestre,
en línea con las mejores performances de IVA y Ganancias.
1
Si bien las transferencias del FFS presentan un carácter semi-automático (dado que están sujetas a la
presentación y ejecución de proyectos de obras de infraestructura), a los efectos del análisis las incluimos
dentro de este grupo, ya que claramente difieren de las del tipo discrecional.

6
Por su parte, el Fondo Federal Solidario acumula $8.038 millones (-1.6%), llevando el total de
transferencias automáticas a $201.715 millones. En este caso, la tasa de variación desciende al
33.3%, mientras que el adicional de recursos se ubica en $50.339 millones. Esto equivale al 28% de
los recursos tributarios recaudados por la Nación durante el período, ratificando la discriminación
que sufren las provincias bajo el diseño actual de Federalismo Fiscal.
A nivel regional, el Centro registró el mayor incremento durante el I Semestre (+37.9%), en tanto la
Región Pampeana fue la menos beneficiada (36.6%), debido a la licuación del Fondo del
Conurbano.
Por último, se presentan los montos acumulados por cada jurisdicción durante los primeros seis
meses del año y su comparativo con el mismo período de 2014:
 Al primer semestre de 2015, las provincias recibieron entre un 37.2% (Salta) y un 33.1%
(Buenos Aires) más de recursos que en igual período de 2014. Incluyendo los recursos del FFS,
la tasa de Salta baja al 35.2%, en tanto que para la PBA la misma se reduce al 31.1%.
 Respecto a las transferencias por habitante, se mantiene la marcada inequidad de la
distribución secundaria, que introduce fuertes asimetrías en lo que recibe cada ciudadano de
acuerdo a su lugar de residencia, denominado inequidad horizontal en términos teóricos.
 En efecto, un residente en Tierra del Fuego recibe casi 4 veces el promedio nacional ($19.713
vs $5.031), casi 8 veces lo que reciben los habitantes de la provincia de Buenos Aires
(jurisdicción que concentra la mayor cantidad de pobres del país) y cerca de 15 veces lo girado
a los ciudadanos de la Capital Federal.
Distribución Provincial de las Transferencias por Coparticipación y FFS

7
En millones de pesos
Nota: se incluyen las transferencias de FONAVI, Régimen de Energía Eléctrica ni FEDEI-Combustibles
Se destaca que en términos de financiamiento, el Fondo Federal Solidario aportó el 20% de la
ejecución de obras públicas del período, ratio que ascendía al 28% durante 2014. En este punto, no
sólo incidió la pobre performance del FFS, sino también el sólido crecimiento de la inversión en
obras, como se verá más adelante.
Recaudación Tributaria Provincial
En concepto de impuestos locales, segunda fuente de recursos provinciales, ingresaron $148.360
millones, frente a los $112.038 millones recaudados un año atrás, lo que implica un crecimiento
acumulado del 32.4% y un ingreso adicional de $36.300 millones. Esta tasa se ubica 4.5 pp por
debajo de la observada en el mismo período de 2014, lo cual responde a la desaceleración en los
tributos procíclicos (Ingresos Brutos y Sellos), que crecieron un 30% (+38% al ISem-14). La buena
performance de los impuestos al patrimonio (Patentes e Inmobiliario) evitaron una mayor
contracción en la recaudación provincial, dado que se incrementaron un 45% interanual, impulsados
por el gravamen a los vehículos. Dado que los impuestos procíclicos generan más del 80% de la
recaudación impositiva subnacional, la dinámica descripta tiene un claro impacto negativo sobre la
tendencia de mediano plazo de los recursos tributarios.
RECAUDACION TRIBUTARIA PROVINCIAL AL I SEMESTRE

8
Fuente: E&R, en base a datos de Provincias y MECON
El impuesto a los Automotores presentó la mayor variación del período, impulsado por los revalúos
automáticos en las valuaciones fiscales de los vehículos, y el adelantamiento en el cobro del
impuesto en la provincia de Buenos Aires, que durante el IT-15 recaudó $3.233 millones y duplicó el
ingreso del IT-14 ($1.601 M). La caída registrada en los patentamientos (-18.2%, de acuerdo a los
datos de ACARA2
) amortiguó el crecimiento recaudatorio.
El impuesto de Sellos se ubicó en segundo lugar en términos de expansión (+38%), cuyo principal
determinante de crecimiento siguió siendo la inflación del período, que actualiza los montos
gravados (contratos), junto a una tibia recuperación del mercado inmobiliario, principal base de
imposición del tributo.
Por su parte, el Impuesto Inmobiliario presentó una suba del 34% (+27% al I Sem-14), también
beneficiado por el adelantamiento de los pagos en la provincia de Buenos Aires y los revaluos fiscales
en otras jurisdicciones.
Por su parte, el impuesto a los Ingresos Brutos presentó una caída de 9.2 pp en su crecimiento
respecto al I Sem-14, reflejando el impacto del estancamiento económico y la menor variación del
nivel de precios. Con todo, explicó por sí solo el 68% del crecimiento en los recursos tributarios
locales.
El crecimiento dispar entre los impuestos procíclicos y patrimoniales incrementó la participación de
estos últimos en la estructura tributaria (del 15.5% al 17.1% del total recaudado), incrementando la
progresividad del sistema impositivo subnacional.
Por último, se recaudaron $4.956 millones en concepto de otros impuestos menores, entre los que
se incluye los ingresos provenientes por planes de facilidades. Este segmento presentó una variación
del 39%, aunque explicó menos del 4% del crecimiento recaudatorio total.
Otros Recursos Provinciales
La única fuente de recursos que vio acelerar su crecimiento fueron los envíos discrecionales del
Gobierno Federal, dinámica que se vincula directamente con el escenario electoral 2015. Partida
históricamente utilizada como variable de ajuste por parte del Poder Central, en esta oportunidad
presentó el comportamiento más dinámico del semestre, al presentar un crecimiento interanual
2
Asociación de Concesionarios de Automotores de la República Argentina.

9
combinado del 48%. De acuerdo a nuestras previsiones para lo que resta del año, los envíos
mantendrían un intenso ritmo de crecimiento al menos hasta el mes de octubre, fecha de
realización de las elecciones ejecutivas a nivel nacional y también en algunas jurisdicciones
subnacionales, entre ellas Buenos Aires.
En términos desagregados, las transferencias corrientes (integradas en su mayoría por fondos
discrecionales, y en menor medida envíos de los Institutos de Loterías Provinciales), ascendieron a
$14.579 millones, con una expansión del 39% a/a. Por su parte, los envíos de capital, de mayor
impacto electoral al ser su erogación “más visible”, alcanzaron un incremento del 59.8% respecto al I
Sem-14, por un total de $12.564 millones. Se destaca que en forma combinada, los envíos
discrecionales explicaron el 8.6% del crecimiento global trimestral.
Por su parte, las regalías habrían alcanzado un total de $10.919 millones, provenientes en su
mayoría de la explotación de hidrocarburos (gas, petróleo, gasolina y GLP), gozando de estos
recursos en mayor medida las provincias patagónicas. El resto proviene de la producción de energía
eléctrica, con origen en centrales hidroeléctricas, y de las regalías mineras. La tasa de crecimiento fue
del 27.9% respecto a las regalías liquidadas en el I Sem-2014, y obedeció a la depreciación del tipo de
cambio (+12.6% a/a promedio), y en menor medida al incremento en los niveles de producción
(+3.6%) y precios del gas (+19.4%), y en petróleo (+0.3% y +12.6%, respectivamente)3
.
El resto de los recursos corrientes se componen de Ingresos No Tributarios (cobro de tasas,
derechos, multas, cannon de concesión, entre otros), que ascendieron a $13.101 millones, venta de
bienes y servicios públicos ($2.471 millones) y rentas de la propiedad ($1.524 millones). El
crecimiento combinado fue del 35% interanual, impulsado por la actualización tarifaria de las tasas y
derechos, y la renovación de contratos petroleros que, por ejemplo en la provincia de Rio Negro,
implicó un ingreso cercano a los $1.400 millones.
1.3. Salarios y Obras Públicas liderando el crecimiento de las erogaciones provinciales
En forma global, el gasto provincial ascendió a $395.553 millones, presentando una suba interanual
del 36.1% (+$104.800 M). Sobre este total, se asignaron $351.546 millones a erogaciones corrientes
(89% del total) y $44.007 millones a gastos de capital (11%), con tasas de variación del 36.2% y
35.1%, respectivamente.
Como se observa en la tabla, las partidas que presentaron mayor crecimiento durante el I Semestre
fueron el gasto en personal (salarios) y la ejecución de obras públicas, ambas ligadas al calendario
electoral federal y subnacional.
SÍNTESIS DE GASTOS PROVINCIALES AL I SEMESTRE
3
Los valores de producción corresponden a la información publicada por la Secretaría de Energía para el
período Enero-Mayo de 2015, en tanto que los valores de precios responden al I Cuatrimestre del mismo año.

10
Fuente: E&R, en base a datos de Provincias y Ministerio de Economía de la Nación
 Gastos Corrientes
Cuando se aborda la dinámica del gasto provincial se debe analizar en primer lugar la evolución de la
partida de personal, ya que ésta explica más de
la mitad de los gastos de dicho nivel de
gobierno. Puesto en cifras, el gasto en
personal totalizó $227.486 millones,
alcanzando al 57.5% de las erogaciones
totales, lo que incrementa en 1.3 pp su
participación en relación al registro del IS-14.
La tasa de crecimiento interanual se mantuvo
prácticamente estable, ya que se pasó de una
suba del 36.3% (IS-14) al 36.1% (IS-15).
En cuanto a las causas del crecimiento, la anualización de los aumentos salariales otorgados a lo
largo de 2014 fijaron un “piso” de crecimiento del 27%, en tanto que el resto se explica por el
impacto de las primeras etapas de aumentos otorgados para 2015, que en muchas jurisdicciones se
adelantaron para evitar conflictividades que pudieran condicionar el año electoral. Por último, el
crecimiento del empleo público provincial podría haber presentado algún impacto a nivel particular,
pero de menor significatividad a nivel consolidado.
Con respecto a la política salarial 2015, proyectamos un incremento promedio del 31.5% para el
Consolidado de Provincias.
Sobre 36.1 puntos porcentuales de crecimiento en el gasto público, la partida de personal aportó 22
pp, es decir, el 61% de las erogaciones adicionales ejecutadas a lo largo del trimestre fueron
destinadas al pago de 6 nóminas salariales y el medio aguinaldo, lo que implicó un total de $64.075
millones.
El resto de las erogaciones corrientes ascendió a $124.060 millones, y se integra en mayor medida
por las transferencias corrientes al sector privado, las cuales superaron los $28.750 millones (+27%)
y los giros automáticos por coparticipación4
($43.740 millones, +33% a/a), explicando en total el
4
No incluye los giros del FFS, que se computan dentro de las transferencias de capital a municipios.
Fuente: E&R, en base a datos de Provincias

11
10.25% del aumento del gasto semestral. Los envíos a municipios mantuvieron una elevada
performance a expensas del crecimiento observado en las fuentes tributarias, especialmente de las
rentas coparticipadas.
Por su parte, el gasto en bienes de consumo y servicios no personales creció a un ritmo del 41%,
dinamizado por la suba del nivel general de precios y la actualización de contratos, entre ellos los de
recolección de residuos. En conjunto totalizaron $33.562 millones y explicaron 9.3 puntos del
aumento del gasto público. Por último, el pago de intereses de la deuda presentó una leve suba
(+3.4%) ante los menores vencimientos devengados y el menor componente devaluatorio,
ascendiendo a 5.156 millones. Los pagos de esta partida, junto al gasto en personal y los giros a
municipios son ineludibles para los estados provinciales, dado que, en caso contrario, se estaría
ingresando en default, paralizando la actividad estatal o incumpliendo una ley, respectivamente.
De este modo, constituyen gastos sobre los cuales no se pueden efectuar ajustes, o, dicho en otras
palabras, inflexibles. Las provincias cuentan con un elevado porcentaje de gasto inflexible (70%,
desde el 61% en 2007), lo cual constituye una de las especificidades que hacen que el deterioro
fiscal se produzca antes, y con mayor intensidad, a nivel subnacional.
 Gastos de Capital
El conjunto de erogaciones de capital ascendió a $44.007 millones, mostrando una suba del 35.1%
interanual y generando 10.9 pp de la expansión total.
La inversión en obras públicas ocupa un lugar central en esta tipología de gasto, al concentrar cerca
del 70% del mismo. En forma interanual, esta partida se incrementó un 39.8%, frente a un promedio
del 24% para el período 2012-2014, ratificando aquí también la relevancia del calendario electoral
para ciertas partidas de gasto público. En valores absolutos, se ejecutaron un total de $28.820
millones, y fueron financiados en un 63% con transferencias del Gobierno Nacional, consolidando
las de carácter semi automático como el FFS (19%) y las discrecionales (44%).
La incidencia de las obras de infraestructura sobre el gasto primario se ubica en el 7.4%, algo por
arriba del ratio de 2014 (7.2%), aunque sin recuperar los niveles alcanzados en 2006/07 (10%/11%),
ya que fue la partida utilizada como variable de ajuste para compensar el creciente peso de las
erogaciones destinadas al pago de salarios.
El resto del gasto en Inversión Real Directa (adquisición de maquinarias, terrenos, etc.) totalizó
$4.024 millones (+36% a/a.), en tanto que las restantes partidas implicaron una erogación de casi
$11.200 millones, distribuidas en un 76% en transferencias de capital y el resto en inversión
financiera (capitalización de empresas públicas y préstamos intra sector público).
Las transferencias de capital se expandieron al 25% a/a, impulsadas por la suba del 45% en las
transferencias discrecionales a municipios, replicando el esquema de control que aplica el Poder

12
Central sobre las Gobernaciones. Entre estos gastos también se incluye la coparticipación a los
municipios en un 30% del Fondo Sojero.
Por su parte, la inversión financiera alcanzó un crecimiento del 21.9%, alcanzando los $2.700
millones.
Por último, las amortizaciones de deuda se ubicaron en $12.486 millones, un 5.6% por debajo del
registro de 2014, llevando las erogaciones totales a $408.039 millones, y las necesidades de
financiamiento del semestre a $1.195 millones.
1.4. El endeudamiento acumulado al Primer Semestre ya supera en un 50% el total de 2014
Durante el II Trimestre de 2015, las emisiones de deuda mantuvieron un buen ritmo de
crecimiento, aunque a una tasa menor a la observada durante los primeros tres meses del año,
pasando del 463% al 156% interanual. Asimismo, el monto colocado presentó una contracción
respecto al trimestre anterior (-16%). En valores absolutos, el endeudamiento ascendió a $11.699
millones, superando en más de $7.100 millones al monto emitido durante el mismo período de 2014,
en tanto que la caída respecto al IT-15 fue de $2.215 millones.
Para remarcar la significatividad del monto emitido, se destaca que equivale a casi una vez y media
de la totalidad de colocaciones realizadas a lo largo del ejercicio 2014 ($17.364 millones).
Fuente: E&R, en base a información provincial y Mercado Abierto Electrónico (MAE)
Desagregado por instrumento, se emitieron $5.495 millones en Letras de Tesorería (47% del total)
y $6.204 millones en bonos, los cuales fueron integrados en un 61% por deuda en pesos y un 39% en
dólares (bono de la Provincia de Buenos Aires). En términos de tasas de interés, un 43% fue emitido a
descuento (Letras de Tesorería), un 39% a tasa fija, un 14% con un mix de tramos a tasa fija y
variable, lo cual fue utilizado por Buenos Aires, CABA, Entre Ríos, Mendoza y Salta para la colocación

13
de deuda en pesos, en tanto que el restante 4% fue colocado a 8% a tasa flotante (Letras a BADLAR +
spread).
En cuanto al horizonte de endeudamiento, se volvió a registrar un comportamiento ambiguo, dado
que el 43% de las colocaciones se concentraron en el plazo más corto (Letras de 1 a 6 meses de
vencimiento) y en las emisiones a más de 24 meses, integradas por el título en dólares de Buenos
Aires (USD 500 millones), y dos títulos en pesos a 36 meses (CABA y Salta).
Fuente: E&R, en base a Provincias y Mercado Abierto Electrónico (MAE)
La tasa de interés promedio de las Letras se incrementó marginalmente desde el 26.6% (IT-15) al
26.9% (IIT-15), en tanto que a nivel interanual se observó una caída en el costo del endeudamiento
de corto plazo, ya que la tasa promedio de las colocaciones se redujo un 6.3% respecto al IIT-14
(28.7%). Detrás de esta dinámica subyace la caída de la tasa BADLAR durante el período (del 24.65%
al 20.45%), compensada por una suba en los spreads pagados por las provincias a fines de ofrecer un
retorno más atractivo a los inversores, acercándolo al rendimiento de las Letras emitidas por el
BCRA.
Nuevamente, se extendió el grupo de jurisdicciones emisoras, que pasaron a un total de 8,
agregándose La Rioja y Mendoza a las que operaron durante el I Trimestre del año (Buenos Aires,
CABA, Chaco, Chubut, Entre Ríos y Neuquén).

14
La principal emisora fue la Provincia de Buenos Aires, explicando el 73% de las colocaciones
subnacionales ($8.541 millones), seguida por la Ciudad Autónoma con un total de $1.310 millones
(11% del total). En el caso de la provincia, concentró sus emisiones en títulos de mediano-largo plazo,
los cuales representaron el 61% de sus emisiones (y el 85% del total de bonos subnacionales), en
tanto que el resto fueron colocaciones de Letras. Por su parte, la Ciudad emitió Letras por $1.048
millones y un bono en pesos a 3 años ($262 millones).
Las provincias de Chaco, Chubut, La Rioja y Neuquén sólo realizaron colocaciones de corto plazo
($817 millones en total), Entre Ríos y Mendoza combinaron Letras y Bonos ($434 y $347 millones,
respectivamente), en tanto que Salta sólo emitió un título de mediano plazo, por un total de $250
millones.
Fuente: E&R, en base a información provincial y Mercado Abierto Electrónico (MAE)
Por su parte, el stock de deuda habría ascendido a $203.870 millones, presentando una expansión
interanual del 8.7% (+$16.322 M). En relación al trimestre anterior, los pasivos se incrementaron en
$10.454 millones (+5.4%), lo cual se explica por las emisiones realizadas durante el período ($6.571
millones5
), el impacto de la devaluación sobre las deudas en moneda extranjera (títulos de deuda y
Organismos Internacionales), que agregó otros $3.200 millones, y la actualización de la deuda con el
Gobierno Nacional en el marco del Programa de Desendeudamiento ($996 millones).
A nivel interanual, el stock de títulos públicos se expandió en $13.035 millones (+15.8%) viéndose
su crecimiento impulsado por las emisiones realizadas durante el período, en tanto que el menor
ritmo devaluatorio tuvo un impacto positivo, al amortiguar las diferencias por cotización cambiaria.
Similar trayectoria se reflejó en la evolución del endeudamiento con Organismos Internacionales,
que experimentaron una variación de apenas 9.7% respecto al II Trimestre de 2014, con desembolsos
marginales.
5
A los $6.204 millones emitidos en bonos se agregan las emisiones de Letras cuyos vencimientos superan el
ejercicio, las cuales fueron realizadas por CABA ($167 M) y Chubut ($200 M).

15
Los pasivos con entidades bancarias presentan el mayor crecimiento del período (+37.1%), explicado
por nuevos préstamos, la suba de las tasas en pesos, y una deuda con el Fondo Unificado Común
(FUCO) del Banco de Entre Ríos por $810 millones, en dicha jurisdicción.
Por su parte, el endeudamiento con el Gobierno Nacional se redujo en un 0.9%, por la aplicación de
ATN adeudados por $10.027 millones (transferidos durante el mes de enero), en tanto que como
factor de crecimiento se presentaron la capitalización de intereses no abonados en 2014 y en el
primer semestre de 2015 ($3.677 y $1.725 millones, respectivamente), y los aportes a provincias
realizados a lo largo de 2014, que alcanzaron a $5.166 millones6
. Respecto al trimestre anterior, se
verifica una suba del 1.4% (+$1.069 millones), explicada en mayor medida por la capitalización de los
intereses en el marco del PFDP.
Por su parte, la deuda con el Fondo Federal de Infraestructura Regional (FFFIR) se expandió un 14%
producto de la actualizan por el Índice de Costos de la Construcción (ICC), compensado por la
reducción del capital adeudado en algunas jurisdicciones.
En términos dinámicos, las reducciones de capital por aplicación de ATN junto a la actualización del
stock remanente a tasa fija (6%), han desplazado al Gobierno Nacional del lugar de principal
acreedor provincial, el cual pasó a ser ocupado por el stock de títulos públicos (Bonos y Letras de
Tesorería), el cual concentra el 47% del total de acreencias. La deuda con la Nación concentra el 37%
del stock total, quedando el 16% restante distribuido entre Organismos Internacionales (BID-BIRF),
entidades bancarias y financieras, y deuda consolidada (12%, 3% y 1% del total, respectivamente).
En términos de moneda, las acreencias en moneda extranjera concentran el 46% del stock,
porcentaje que ha mantenido una tendencia alcista durante los últimos ejercicios (por los motivos
arriba mencionados), aunque se mantiene alejado del valor presentado a nivel nacional (64.9% a
diciembre de 2014).
6
Si bien no se dispone de información oficial desagregada, las provincias beneficiadas habrían sido Buenos Aires ($1.200
millones), Chaco ($638 millones), Entre Ríos ($395 millones), Jujuy ($1.530 millones) y Santa Cruz ($1.403 millones).

16
En términos interanuales, se destaca una expansión del 16.8% en la deuda denominada en dólares y
del 12.2% de las acreencias atadas al dólar (dollar linked), ambas vinculadas a la apreciación del dólar
respecto al peso y las incursiones en el mercado de deuda.
El endeudamiento en pesos
observó una suba algo menor
(+5.3%), derivada de las
mayores colocaciones de
deuda y la capitalización de
pasivos en pesos, en tanto que
disminuida por la
compensación de deuda
nacional y los vencimientos de
Letras de Tesorería. Por
último, se advierte una caída
del 14.3% en los pasivos
nominados en Euros (bonos Par y Descuento de la provincia de Buenos Aires), afectados por la
devaluación de dicha moneda respecto al peso (-10%), y el pago de dos cuotas de capital del título
(€27.7 millones).
Fuente: E&R, en base a datos del MECON y Provincias

17
2. PERSPECTIVAS FISCALES AL CIERRE DE 2015
Como se señaló al inicio del informe, las provincias volvieron a atravesar el primer semestre del año
con un saldo superavitario, aunque decreciente. Para lo que resta del año, cualquier expectativa de
estabilización fiscal tiene una probabilidad de ocurrencia cercana a cero, ya que la dinámica del
ejercicio estará signada por el calendario electoral. Tal como ha sido estudiado por la teoría
económica, la trayectoria del gasto público presenta una correlación positiva con los períodos
electorales, al inferirse que un mayor volumen de ejecución (léase aumento del empleo público,
mayor inversión en obras, etc.) tiene un retorno positivo sobre el potencial de votantes.
Más aún, el gasto público probablemente tenga un mayor “rendimiento” en términos de votos en un
escenario como el actual (con caída de los niveles de actividad y empleo), del que presentó en las
anteriores elecciones ejecutivas de 2007 y 2011, cuando la economía todavía presentaba niveles
positivos de crecimiento y creación de empleo privado.
En base a este escenario, el dinamismo de la estructura de erogaciones provinciales continuará
superando la velocidad de crecimiento de los recursos, lo cual se traducirá en un fuerte incremento
del déficit anual, el cual pasaría de casi $5.000 a $17.000 millones, prácticamente cuadriplicándose
en doce meses.
En el caso de los ingresos, la tasa de crecimiento anual sería del 32.5%, en tanto que el gasto
público se expandiría al 34.1%, de modo que presentaría un mayor crecimiento por primera vez
desde 2011, coincidiendo con el calendario de elecciones ejecutivas a nivel nacional, provincial y
municipal.
A nivel de partidas, prevemos una fuerte desaceleración de las fuentes tributarias (-3.8 pp a/a), lo
cual tendría mayor intensidad a nivel de recaudación propia, ya que la caída en los recursos
coparticipados se vería amortiguada por los ingresos provenientes del Impuesto a las Ganancias. En
el primer caso, el ejercicio cerraría con una expansión del 31.5%, alcanzando a $317.700 millones,
mientras que los giros automáticos de Nación crecerían un 34.6%, totalizando $409.100 millones
anuales. De confirmarse esta proyección, se superaría la meta presupuestada en un 6.1%, quedando
un excedente de $23.600 millones.
El Fondo Sojero presentaría una suba marginal (+5.5%), como consecuencia de la caída en el precio
de la oleaginosa, cuyo valor promedio caería un 19.3% interanual, en tanto que las cantidades
exportadas y la devaluación del peso actuarían en sentido contrario, al incrementarse un 6.9% y
12.3%, respectivamente. Este menor financiamiento para obras públicas sería compensado con
mayores transferencias discrecionales del Gobierno Nacional (+51% a/a proyectado), aunque en este
caso con una distribución más arbitraria, ya que las mismas son direccionadas hacia las
Gobernaciones más afines al poder central. En este punto, se destacan importantes aumentos en las
transferencias provenientes del Ministerio de Planificación Federal, correspondiente a programas de
desarrollo y mejoramiento habitacional (Programa Techo Digno), urbanización de villas y desarrollo
de infraestructura social básica. De acuerdo a los números del Presupuesto Nacional 2015, estos

18
programas presentarían transferencias por $17.808 millones, un 108% superior a lo previsto en el
Presupuesto 2014.
El calendario electoral también mejoraría el ingreso por transferencias discrecionales de tipo
corriente (+$8.600 M), aunque con un crecimiento previsto muy inferior (+32.5%), contando también
con un criterio arbitrario de asignación entre jurisdicciones.
Por su parte, prevemos una menor tasa de crecimiento en las regalías hidrocarburíferas, dado que
la caída en el precio internacional del petróleo se mantendría a lo largo del 2015. En este sentido, el
Gobierno Nacional anuncio que bajaría la cotización del crudo, de US$ 83 el barril a valores
cercanos a USD 75 el barril para las ventas al mercado interno. Bajo este escenario, las regalías se
expandirían un 24% frente al 50% registrado en 2014, y serían únicamente apuntaladas por la
devaluación y una leve mejora en los niveles de producción de gas y petróleo.
EJECUCIÓN PRESUPUESTARIA DEL CONSOLIDADO PROVINCIAL
Nota: no se incluyen los ATN del Programa Federal de Desendeudamiento Provincial
Fuente: E&R, en base a datos del MECON y Provincias
El gasto subnacional llegaría a $884.815 millones, casi $225.000 millones adicionales. Como
siempre, la variable clave será el gasto en personal. La implementación plena de los aumentos

19
anunciados acelerará la dinámica de la partida a partir del III Trimestre, y el año cerraría con una
suba acumulada del 38.3%. Este gasto alcanzaría los $487.100 millones, explicando el 60% del gasto
incremental y absorbiendo el 55.1% del gasto total.
El gasto en bienes y servicios ($84.600 M) también presentaría un sólido crecimiento (+36.6%),
traccionado por la inflación y las necesidades electorales. Las transferencias de tipo corriente
presentarían un crecimiento menos dinámico (+28.6%) y dispar, dado que los giros automáticos a
municipios se expandirían un 31.4%, en tanto que los giros al sector privado lo harían a un ritmo más
moderado (+27.2%). En forma combinada se erogarían $190.700 millones.
En cuanto al gasto en obras públicas, que se financiarían en un 15% con los recursos del Fondo
Federal Solidario, presentaría una suba del 37%, superando los $72.700 millones (8.3% del gasto
primario). Para financiar el crecimiento de esta partida, que volcaría unos $19.800 millones
adicionales a la inversión en infraestructura, será necesario conseguir un mayor financiamiento de
los Organismos Multilaterales, especialmente en aquellas jurisdicciones que no gozan de los
beneficios de las transferencias discrecionales. Como puede observarse, el fuerte dinamismo de
estas erogaciones evidencia su utilización como fuente de captación de votos por parte de los
gobernadores provinciales.
Los servicios de deuda, por su parte, totalizarían $35.100 millones, sin grandes variaciones respecto
a 2014, de los cuales $10.250 millones serían intereses y el resto vencimientos de capital. Cabe
recordar que se llega a estos resultados asumiendo la extensión al II Semestre del período de gracia
para los pagos del Programa de Desendeudamiento Provincial, lo que implica un ahorro financiero de
$3.500 millones para las provincias incluidas en el programa.
Fuente: E&R, en base a Provincias y Mercado de Capitales
Dentro de los vencimientos de capital por títulos colocados bajo ley extranjera se destacan un pago
de U$S1.050 millones correspondiente a la provincia de Buenos Aires (oct-15) y otro de U$S475

20
millones al Gobierno de la Ciudad (abr-15), habiéndose asegurado el pago de este último a partir de
una emisión por U$S500 millones, en tanto que la provincia de Buenos Aires emitió un monto similar,
a la par de realizar un canje por USD375 millones, quedando un remanente de USD175 millones a ser
cubierto al momento del vencimiento. Teniendo en cuenta la totalidad de provincias que han
emitido títulos de deuda en el exterior, se esperan vencimientos por U$S1.971 millones, unos
U$S1.100 millones adicionales a lo erogado durante 2014. Agregando los vencimientos en otras
monedas, el pago de servicios ascendería a U$S2.650 millones.
De convalidarse estas cifras, las provincias afrontarían un déficit primario de $6.519 millones y un
rojo financiero de $16.769 millones. Incluyendo el pago de amortizaciones, se obtiene una brecha
financiera de $41.586 millones (0.7% del PIB E&R), cifra que deberán conseguir los estados
subnacionales para cerrar el ejercicio, gran parte ya conseguida a través de las colocaciones
alcanzadas en la primera mitad del año.
Fuente: E&R, en base a datos de Provincias y MECON
Como dato positivo, se lograría mantener el ahorro corriente, pese a la significativa suba en el
gasto en recursos humanos. En valores absolutos, el superávit corriente ascendería a $49.800
millones (+9.5% a/a), aunque sería decreciente en términos de gasto corriente, al caer el ratio de del
7.9% al 6.4%. Buena parte de estos fondos se destinan a financiar proyectos de inversión pública.
3. VENCIMIENTOS DE DEUDA 2016
De acuerdo al stock de deuda vigente al 31 de junio de 2015, las provincias deberán afrontar pagos
por $38.107 millones durante el próximo ejercicio, de los cuales $13.615 millones corresponderían
a intereses y el resto a servicios de capital. En términos interanuales, representa una suba del
8.7%, equivalente a $3.040 millones.

21
El pago de servicios correspondientes a títulos públicos con cotización7
se reduce significativamente
en 2016, ya que se ubicarían en $21.117 millones, un 13% por debajo de lo previsto para 2015, en
tanto que medidos en dólares los pagos se reducen un 29%. Desagregado por moneda de origen, los
vencimientos en dólares se reducen un 66% (-USD1.249 M), dado que los servicios de capital apenas
ascienden a USD165 millones, frente a los más de USD1.300 millones registrados en 2015.
Los principales vencimientos se vinculan a los títulos atados al dólar pagaderos en pesos (dollar
linked), que demandarían $8.118 millones bajo nuestro escenario de devaluación (+59% a/a),
destacando que por cada 1% adicional que suba el tipo de cambio los pagos se expanden en $80
millones. Con todo, la mayor expansión se observará en los vencimientos de deuda en pesos
(+327%), ante la gran cantidad de emisiones realizadas durante el último tiempo en moneda local.
Servicios de Deuda por Títulos Públicos con Cotización (en millones)
A continuación se presentan los vencimientos desagregados por provincia, denominados en su
moneda de origen:
Servicios de Deuda 2016 por Títulos Públicos con Cotización por Provincia
7
No se incluyen los títulos emitidos a proveedores y contratistas en reconocimiento de pasivos adeudados,
cuyos vencimientos ascenderían a $896 millones durante 2016.

22
Por su parte, los pagos al Gobierno Nacional, de no renovarse los vencimientos del Programa de
Deuda Provincial, ascenderían a $9.131 millones, en tanto que los servicios de los préstamos de
Organismos Internacionales ascenderían a $5.274 millones, quedando los restantes pagos por $1.689
millones en manos de acreedores atomizados (entidades bancarias y financieras, deuda consolidada,
entre otros).
* Los vencimientos por títulos públicos incluyen el pago de los títulos sin cotización.
Desagregado por moneda de origen, observamos que los vencimientos en moneda doméstica
concentrarían la mayor parte de los pagos (43% del total), por un total de $16.398 millones, seguidos
por los vencimientos denominados en moneda extranjera (dólares + euros), que concentrarían un
36% de los servicios ($13.591 millones), en tanto que los pagos atados al dólar oficial (USD linked),
ascenderían a $8.118 millones, absorbiendo el restante 21% de las erogaciones

Informe de Ejecución Presupuestaria Provincial al I Semestre de 2015, Proyecciones de Cierre Anual y Vencimientos de Deuda en 2016

Recomendados

Recomendados

Más contenido relacionado

La actualidad más candente

La actualidad más candente (20)

Destacado

Destacado (20)

Similar a Informe de Ejecución Presupuestaria Provincial al I Semestre de 2015, Proyecciones de Cierre Anual y Vencimientos de Deuda en 2016

Similar a Informe de Ejecución Presupuestaria Provincial al I Semestre de 2015, Proyecciones de Cierre Anual y Vencimientos de Deuda en 2016 (16)

Más de Eduardo Nelson German

Más de Eduardo Nelson German (20)

Último

Último (10)

Informe de Ejecución Presupuestaria Provincial al I Semestre de 2015, Proyecciones de Cierre Anual y Vencimientos de Deuda en 2016