Este documento resume los efectos de la política monetaria expansiva del Banco Central Europeo para estimular la economía de la zona euro después de la crisis financiera. El BCE ha mantenido los tipos de interés en niveles muy bajos e incluso negativos, lo que ha beneficiado a los deudores pero ha perjudicado a los ahorradores al reducir drásticamente los rendimientos de los depósitos bancarios. Además, ha distorsionado los mercados de deuda y dinero al mantener artificialmente bajos los tipos de interés de la

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EL COSTE DEL RESCATE EUROPEO.
Manfred Nolte
Se asume con carácter general que el tipo de interés es el precio pagado por el
alquiler del dinero. En la relación más típica entre Banco y cliente el primero
remunerará al segundo por los depósitos que este le confíe (tipo de interés de un
depósito u operación pasiva) o bien cobrará al cliente con una terminada
periodicidad (tipo de interés de un crédito u operación activa) por el préstamo
que le haya sido concedido. La diferencia entre ambos tipos define el margen
financiero de la Banca y ha sido históricamente una de sus fuentes de beneficio
bruto. Macroeconómicamente, el circuito bancario provee de un lugar de
encuentro entre las variables ahorro e inversión, críticas para el desenvolvimiento
ordenado de la economía.
La financiación basada en depósitos, que supone el 60% del total de los recursos
ajenos de los bancos europeos, son una fuente de financiación estable y confiable,
es transparente en el grado más alto, están sujeta a regulaciones estrictas y es
segura para el sistema. La estabilidad y el cuidado de esta rúbrica bancaria es de
la máxima importancia. El regulador europeo ha establecido una garantía de
100.000 euros por depositante y Banco con cargo a un Fondo alimentado por la
industria financiera, lo que demuestra su sensibilidad hacia el valor del principal
del depósito y la necesidad de su puntual devolución. Pero el depósito también
esta relacionado con una retribución -el tipo de interés- que en este momento está
siendo literalmente laminado.
Existe de forma intuitiva -apoyado por sólidos argumentos técnicos- una
estimación de lo que podemos llamar ‘tipo natural de interés’. Este tipo debe
recoger idealmente una referencia cercana al tipo de rendimiento del capital o de
la inversión. Si el tipo vigente es inferior al rendimiento de la inversión, y de
forma más general al crecimiento de la economía, ese tipo de interés es
excesivamente bajo. Ello es posible porque el tipo de interés a corto plazo viene
determinado unilateralmente por la autoridad monetaria, en nuestro caso por el
Banco Central europeo (BCE), que lo ha situado en el cero por ciento. Sucederá

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entonces que el sistema estará penalizando abiertamente el ahorro de los
depositantes.
La economía española ha convivido secularmente con tipos de interés mucho más
altos que en la actualidad. Pero incluso, hoy en día, el BCE supone una excepción
si lo comparamos con los tipos de referencia de países como Estados Unidos
(2,5%), Reino Unido (0,75%), Canadá (1,75%), India (6,25%), Rusia (7,75%) o
China (4,35%).
La razón oficial esgrimida por el BCE para la aplicación de tipos nulos, que se
tornan negativos hasta el -0,4% para los depósitos que la Banca privada realice
en sus cajas, es la de llevar la inflación de la Unión Europea a un nivel inferior
pero muy cercano al 2% anual. La verdadera y mas profunda razón es que la
salvación de euro, de su anémica recuperación y de sus gigantescas bolsas de
endeudamiento soberano, requería de una subvención masiva a todo tipo de
deudores, en particular los deudores públicos y estimular de esa manera la
actividad económica.
Nadie puede negar el efecto beneficioso que la política de tipos de interés ultra-
bajos ha tenido en la recuperación de la Eurozona. Lo que queda sin embargo más
en entredicho, y resulta mucho menos conocido, es el precio pagado por ello que
no ha sido otro que el expolio de los ahorradores que han visto laminados los
rendimientos de sus depósitos bancarios. Tampoco se ha puesto el necesario
énfasis en las distorsiones causadas en el mercado, derivadas de la búsqueda de
activos con riesgo y la creación de burbujas potenciales. El desaliento provocado
en el depositante-ahorrador lo conduce a asumir el papel de inversor activando
incluso la línea de endeudamiento y favoreciendo el recalentamiento del mercado
del alquiler o de las bolsas de valores.
Otro tanto es aplicable a los tipos de interés a largo plazo que vienen
determinados por los soportados por las emisiones de deuda soberana. El
llamado Programa de relajación cuantitativa (‘Quantitative easing’) ha llevado al
BCE a comprar entre sesenta y ochenta mil millones de deuda pública al mes
desde marzo de 2015, reducidos a treinta mil millones desde enero de 2018 y en
posición de stand-by en la actualidad. Debido a esta actuación los tipos de interés
de la deuda publica están en niveles artificialmente bajos, pagando menos interés
que la deuda de Estados Unidos y cotizando con tipos de interés negativos para
las emisiones a corto plazo. De hecho, las emisiones vivas con tipos de interés
negativo se elevaron hasta los 9,5 billones de dólares a mayo del año pasado.
Nuevamente el ahorrador se halla penalizado y resulta ser el sujeto pasivo de un
impuesto silencioso que financia a todos los deudores de la economía.
La resultante de esta fotografía que revela una notable distorsión en el plano de
la equidad económica es que la tradicional cultura del ahorro y de la estabilidad
ha sido seriamente vapuleada. Lo que nació en la estela de la crisis como una
necesaria política de estabilización ha derivado en una subvención masiva al
endeudamiento. Ya se ha dicho en otras ocasiones que la eficiencia de un sistema
fiscal explicito o encubierto (como es el caso que denunciamos) descansa también
en la eficiencia y equidad de su sistema de subvenciones.

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No cabe olvidar las reformas de la oferta. Las reformas estructurales estimulan el
PIB potencial, la tasa de participación y la productividad, factores todos que
contribuirán a unos mayores ingresos fiscales en el futuro, lo que a su vez
posibilitará el alivio de nuestra deuda insoportable. Las reformas estructurales
no son populares porque implican pagar hoy el precio de los beneficios del
mañana, pero si el compromiso del gobierno es honesto y las reformas son
creíbles constituyen la base del saneamiento de una economía incluido su espacio
fiscal.
Mientras este estado de cosas se mantenga, mientras continúe la grosera
distorsión de los mercados de dinero y de deuda, los ahorradores se hallarán
sometidos a un indefenso estado de represión.

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