Ucrania atraviesa una grave crisis económica, política y social. El país necesita urgentemente financiación externa para resolver sus problemas financieros, pero las opciones disponibles conllevan riesgos. Aceptar la ayuda de la UE y el FMI requeriría implementar medidas de ajuste que podrían empeorar la inestabilidad, mientras que acercarse más a Rusia podría dañar las relaciones con Occidente. Cualquier camino que elija Ucrania plantea un futuro incierto.

1. Carlos Sánchez Reboiro 22 de marzo de 2014
www.grupocimd.com
1
Ucrania: un futuro incierto
Ucrania vive un momento crítico tanto a nivel social como político y
económico. El gobierno provisional no puede esperar hasta las elecciones
anticipadas para resolver sus problemas financieros, y necesita
urgentemente de financiación externa. El país se encuentra divido
socialmente y la escalada de tensión con Rusia a raíz de su ocupación
militar en Crimea está agravando la inestabilidad en el país.
Ucrania, el país del este de Europa, con 45.8 millones de habitantes y tan sólo
$175 mm de PIB, lleva desde hace unas semanas agitando el mundo, tanto
inversores, periodistas como los gobiernos de las principales economías del
mundo, debaten y especulan sobre el futuro del país.
Para entender la situación actual, hay que remontarse a 2009, cuando el país
sufrió una fuerte crisis económica, el PIB se contrajo un -14.8% y el gobierno
estuvo al borde del colapso financiero, lo que le obligó a solicitar un rescate de
$16.4 mm al FMI. Sin embargo, ni el rescate ni las medidas de ajuste posteriores
mejoraron el escenario económico y el año pasado tuvieron que pedir un nuevo
crédito a Rusia por valor de $15,000 mln. A raíz de la inefectiva implementación
de medidas estructurales y la alta corrupción del país, donde la economía
sumergida representa casi un 50% del PIB, Ucrania pasó de crecer un 5.18% en
2011 a presentar tasas de contracción del 0.15% y 0.36% en 2012 y 2013
respectivamente. Lo que unido a un elevado desempleo (8%) y una fuerte
reducción de la inflación (-0.04%) señalan la grave situación de deflación y
recesión económica prolongada que vive el país.
Su talón de Aquiles es el fuerte desequilibrio por cuenta corriente,
principalmente a causa de la elevada dependencia energética del país. En 2013,
la balanza de pagos presentaba un déficit de $16 mm, desde $14.8 mm en 2012,
un 9% del PIB. Estos datos son preliminares y falta por contar el último trimestre
de 2013, por lo que podemos suponer que el importe es mucho mayor.
El fuerte déficit comercial y público (4.3% PIB) ha incremento el riesgo de
impago e insolvencia del país. Durante la última semana de febrero, más del 7%
de los depósitos fueron extraídos, alcanzando los $3.1 mm, como resultado, el
Banco Central Ucraniano tuvo que abandonar su paridad con el dólar de 8.7
hryvnia y la divisa cayo rápidamente hasta los 10.4 hryvnia en la misma sesión.
Como consecuencia de la fuga de capitales y la fuerte depreciación de la divisa,
el banco nacional de Ucrania se enfrenta a una reducción drástica de sus
reservas internacionales, que en marzo contabilizaban por $15 mm, desde $20.4
mm a principio de año. Los ciudadanos no tienen permitido tener divisas
extranjeras por valor superior a $4,807, ni pueden comprarlas para invertir
fuera del país o pagar sus deudas. El banco central está obligando a las empresas
a esperar más de 5 días para recibir el cambio de divisas, lo que puede agravar
más la situación, al correr el riesgo de no poder atender sus obligaciones.
El riesgo de impago es inminente. La mayor parte de las emisiones de deuda
estatal están denominadas en divisa extranjera, dólares (77.4%) y euros (10.9%),
por lo que los problemas financieros están siendo agravados por la fuerte
En 2009, el PIB se
contrajo un -14.8% y
el gobierno estuvo al
borde del colapso
financiero, lo que le
obligó a solicitar un
rescate de $16.4
mm al FMI.
xxxxxxxxxxxxxxxxxxx
xxxxxxxxxxxxxxxxxxx
xxxxxxxxxxxxxxxxxxx
xxxxxxxxxxxxxxxxxxx
xxxxx
El Banco Central
tuvo que
abandonar su
paridad con el
dólar de 8.7
hryvnia y la divisa
cayó rápidamente
hasta los 10.4
hryvnia.

2. Carlos Sánchez Reboiro 22 de marzo de 2014
www.grupocimd.com
2
depreciación de la hryvnia. Desde Enero, el valor de la divisa ha sufrido un fuerte
descenso y en la actualidad se sitúa en -25.8% respecto al dólar.
Los tipos de interés sobre la deuda estatal no dejan de crecer y está en niveles
totalmente insostenibles. La curva de tipos está invertida, con el bono a 2 años
rindiendo al 13.8% y el de 10 años 9.7%. El tipo interbancario (kiev prime) a una
semana presenta unos tipos de interés del 18% que se unen a los datos
anteriores y señalan el cierre casi total de la liquidez bancaria y la cercana
quiebra del sistema bancario. De forma que el banco central es el único
salvavidas que mantiene a flote el sistema bancario.
Desde el punto de vista económico, la situación del país vive un momento
crítico. El gobierno provisional no puede esperar hasta las elecciones anticipadas
para resolver sus problemas financieros y necesita urgentemente de
financiación externa, necesidad que podría alcanzar los $35,000 mm. Desde
nuestro punto de vista, es aquí donde se debería concentrar el foco de atención
mundial, tanto del gobierno provisional como de los mandatarios mundiales,
dando especial prioridad a solucionar las necesidades financieras del país y
promover las reformas estructurales que garanticen su sostenibilidad a largo
plazo.
A los problemas económicos se añaden la inestabilidad política y social. La
deposición del antiguo presidente, que ha sido visto desde occidente y por
muchos ciudadanos ucranianos occidentales como una “victoria”, no ha traído
más que un alud de problemas a su paso.
El país se encuentra divido. Por una parte, el norte y oeste del país, se inclinan
por una mayor relación comercial con UE para una posible futura incorporación
al conjunto, por otra, el sur y este del país están a favor de mantener los
históricos lazos comerciales con Rusia.
Varias regiones han declarado su deseo de independizarse. Este es el caso de
Crimea, actual foco de tensión mundial, donde el pasado domingo día 16, se
celebraba el referéndum ciudadano sobre la independencia de la península y su
anexión a Rusia, con miles de militares rusos en sus calles, que resultó en un
apoyo popular unánime (97%) a la unión con Rusia. Este puede ser el camino
deseado por otras regiones del este de Ucrania, donde una gran parte de la
población habla ruso y anhelan la estabilidad de una economía más solida. En
estas regiones se sitúa la mayor parte del tejido industrial del país, y por tanto
los ingresos económicos y el futuro de su competitividad internacional, por lo
que no parece sencillo que desde Kiev se deje escapar estas zonas. Sin embargo,
la realidad es que cada día que pasa, la división interna del país coge más forma.
El futuro político también se presenta incierto. Los candidatos más apoyados
para las próximas elecciones del 25 de Mayo, Petro Poroshenko (21%) y el ex-
boxeador Vitaly Klitschko (15%), han apoyado la revolución en Kiev y son
partidarios de un mayor acercamiento con la UE, además, podrían realizar una
coalización para conseguir la mayoría absoluta. Sin embargo, ambas opciones
podrían ser un impedimento para suavizar las tensiones con los rusos y
mantener sus relaciones comerciales. Cabe recordar que Rusia es el socio
comercial más importante de Ucrania, con un 29% de las exportaciones, seguido
de la UE (25%), por lo que existe la posibilidad de que una tercera opción política
Los problemas
financieros se
agravan por la
fuerte depreciación
de la hryvnia, que se
ha depreciado un
25% respecto al
dólar.
xxxxxxxxxxxxxxxxxxx
xxxxxxxxxxxxxxxxxxx
xxxxxxxxxxxxxxxxxxx
xxxxxxxxxxxxxxxxxxx
xxxxx
Los candidatos más
apoyados para las
próximas elecciones
del 25 de Mayo han
apoyado la
revolución en Kiev y
son partidarios de
un mayor
acercamiento con la
UE.

3. Carlos Sánchez Reboiro 22 de marzo de 2014
www.grupocimd.com
3
más cercana a Rusia sea necesaria. Yulia Tymoshenko (10%) y Serhiy Tihipko
(7%) son las siguientes opciones más apoyadas y orientadas en esta dirección.
Lo cierto es que el país necesita de un gobierno sólido y estable para poder
negociar su imperante necesidad de financiación, y en cambio, existen
demasiadas variables para una rápida y eficaz solución del conflicto.
Un mayor acercamiento a Rusia haría accesible el resto de crédito previsto
desde el año pasado de manera inmediata, sin ningún tipo de requisito que
afecte de manera directa a su política. Incluso podría negociar mayores
descuentos en la importación de gas, que tan beneficioso sería para su déficit
por cuenta corriente. Sin embargo, tanto el gobierno provisional como los
candidatos más apoyados para las próximas elecciones, quieren seguir una línea
de acercamiento a la UE, además, la tensión en Crimea ha generado un mayor
distanciamiento entre Kiev y Rusia. La Comisión Europea ha acordado que
estaría dispuesta a realizar una inyección de capital que podría alcanzar €11.000
mill, ayudado por el FMI y EEUU, a cambio de la firma del préstamo con el FMI.
El préstamo del FMI llevaría consigo una serie de medidas de ajuste
estructurales, que intentarían reequilibrar los desequilibrios macroeconómicos
del país, la reducción de la deuda estatal y una recapitalización del sector
financiero, que podrían provocar una mayor inestabilidad social, al producirse
medidas impopulares como aumentos de impuestos y recortes en servicios
sociales.
Estas medidas podrían incluir un incremento de la flexibilidad en el tipo de
cambio, ajustes en política fiscal, consolidación fiscal, aumentos muy
significativos en la tarifa de gas (>60%) así como reformas estructurales para
incentivar la inversión privada e impulsar crecimiento. Reformas que suponen
una apuesta más arriesgada para el país y señalan un camino más difícil de
recorrer a corto plazo.
De cara al futuro, lo más importante para el país es que estas medidas consigan
un cambio estructural en su economía que le permitan pasar de un modelo
tradicional basado en la importación intensiva de energía, con oligarquías de
mercado y una economía ineficiente en una más moderna, profundizando en
sectores más competitivos internacionalmente. Este es el escenario que muchos
ucranianos persiguen y por lo que tomaron las calles de Kiev durante meses. La
posible adhesión con la UE supondría un catalizador para una mejora tanto
económico, como institucional y política, y es en esa dirección de desarrollo en
la que la economía ucraniana tendría que avanzar.
Sin embargo, no es oro todo lo que reluce, y la aceptación del préstamo de la UE
y la consecuente implementación de medidas propuestas por el FMI, puede que
resulte en resultados no esperados. No sería la primera vez que el FMI no toma
las decisiones más acertadas, y sus medidas estructurales no sólo no consiguen
sacar al país de la recesión sino que empeoran su situación económica.
No sería la primera
vez que el FMI no
toma las decisiones
más acertadas y
las medidas
desembocan en
una peor situación
económica para el
país.
xxxxxxxxxxxxxxxxxx
xxxxxxxxxxxxxxxxxx
xxxxxxxxxxxxxxxxxx
xxxxxxxxxxxxxxxxxx
xxxxxxxxx
Las medidas
intentarían
reequilibrar los
problemas
macroeconómicos
del país y la
reducción de la
deuda estatal, pero
podrían provocar
una mayor
inestabilidad social.
xxxxxxxxxxxxxxxxxxx
xxxxxxxxxxxxxxxxxxx
xxxxxxxxxxxxxxxxxxx
xxxxxxxxxxxxxxxxxxx
xxxxx

4. Carlos Sánchez Reboiro 22 de marzo de 2014
www.grupocimd.com
4
Por lo tanto, los dirigentes ucranianos tendrán que valorar hasta qué punto les
interesa el camino que van a recorrer, y hasta qué punto les compensa la idea
de un futuro “mejor” al lado de sus vecinos europeos. Lo que es cierto, es que
Ucrania tiene en sus manos decidir su propio futuro y de la decisión que salga en
Mayo, dependerá que los esfuerzos de las protestas de los ciudadanos, los
sacrificios y las tensiones que han sufrido estos últimos meses hayan merecido
la pena.
Gráfico 1: Curva invertida de tipos
(%), Dic 2013 – Mar 2014
Fuente: Datos de Bloomberg e IM
Notas: A fecha de 22/03/14
Gráfico 2: Reservas Internacionales
(mm$), Ene 2011 – Mar 2014
Fuente: Datos de Banco Nacional de Ucrania y FMI
Notas: A fecha de 22/03/14
8,63
9,22 9,16 9,34 9,43 9,14
13,86
11,73
10,84
10,49 10,06
9,72
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
2 year 3 year 4 year 7 year 9 year 10 year
31-Dic-13 05-mar-14
%
34,6
31,8
24,5
20,4
15,5
0
5
10
15
20
25
30
35
40
ene-11
abr-11
jul-11
oct-11
ene-12
abr-12
jul-12
oct-12
ene-13
abr-13
jul-13
oct-13
ene-14
mar-14
2011 2012 2013 2014
mm$