El informe resume la situación económica de Costa Rica en abril de 2017. Reporta un crecimiento del PIB de 2.7% interanual en febrero, una inflación de 1.6% en marzo que se espera aumente gradualmente, y un déficit fiscal de 1% del PIB en febrero. También analiza las tasas de interés, tipo de cambio, sector externo y perspectivas para el resto del año.

1. Informe de Coyuntura Económica
Informe de
Coyuntura
Económica
Abril 2017
Análisis y Estrategia de
Inversiones
Emmanuel Agüero
Análisis Económico
eaguero@aldesa.com
Informe de Coyuntura Económica
• A febrero el IMAE registró un crecimiento interanual de 2,7%, dejando la
variación media de los ultimos 12 meses en 4,7%
• La inflación en marzo confirma nuestra senda de proyección
• El nuevo ajuste realizado por la BCCR situó la Tasa de Política Monetaria
en 2,25%
• Balance fiscal: Ingresos totales del gobierno se desaceleran en febrero
• Crédito en dólares continua desacelerándose, mientras que la riqueza
financiera en esa móneda repunta
Actividad económica
A febrero de 2017, el Índice Mensual de Actividad Económica (IMAE) alcanzó
una variación interanual (% año a año) de 2,7%, dejando la variación media de
los últimos 12 meses en 4,7%. Este dato muestra una ligera desaceleración en
la actividad económica para los primeros meses del 2017, aspecto que está en
línea con nuestra proyección de fin año.
Durante febrero, el sector comercial y la industria de servicios prestados a otras
empresas (empresas de consultoría en ingeniería, bufetes, servicios call
center, etc.) explicaron 68% del crecimiento interanual del IMAE. Ese dato
muestra la solidez de estos sectores dentro del desempeño de la actividad
económica nacional.
Por un lado, la actividad de servicios profesionales es la que ha tenido un
crecimiento más importante durante los últimos dos años, donde para febrero
registró 14,7%, dejando la media de los últimos 12 meses en 15,7%. Por otra
parte, la industria comercial reportó un incremento de 3,9% a/a en febrero 2017
(frente al 3,4% en enero 2017 y 3,0% en el mismo periodo del año anterior),
dejando el promedio anual en el mismo valor (3,9%). Si bien el sector comercial
crece a un menor ritmo que la industria de servicios prestados a otras
empresas, el primero responde a un sólido desempeño en sus fundamentos,
como son la solidez en el consumo y crédito para la industria comercial.

2. Informe de Coyuntura Económica 2
Sectores de la actividad económica (variación anual, %)
Peso 2014 2015 2016 ene-17 feb-17
Agricultura, silvicultura y pesca 5.6 2.4 -3.7 4.5 3.7 -4.3
Extracción de Minas y Canteras 0.3 6.0 8.2 -1.6 -1.0 1.8
Industria manufacturera 13.2 1.3 1.6 5.4 5.8 -0.2
Electricidad, agua y servicios de saneamiento 3.2 1.6 2.3 3.4 -0.6 -1.2
Construcción 4.9 3.4 10.5 -0.4 -1.2 -1.0
Comercio 9.9 3.8 3.4 3.9 3.4 3.9
Transporte y Almacenamiento 4.3 8.0 7.9 5.1 5.4 5.5
Actividades de alojamiento y servicios de comida 2.9 3.6 3.4 2.8 0.3 2.4
Información y comunicaciones 4.1 7.2 8.7 7.5 7.1 7.5
Actividades financieras y de seguros 5.6 10.7 9.8 10.9 11.9 5.0
Actividades inmobiliarias 9.5 1.5 1.5 1.9 0.7 0.6
Actividades profes, cient, téc, admi y servicios de apoyo 12.4 6.3 9.9 15.1 13.1 14.7
Administración pública y planes de seguridad social 4.9 2.9 2.6 1.4 2.3 2.3
Enseñanza y actividades de la salud humana 16.0 3.2 2.1 2.6 2.3 1.6
Otras actividades 3.2 3.2 2.1 2.6 2.3 1.6
Total IMAE 100.0 3.9 4.4 5.1 4.6 2.7
Nota: El azul claro muestra la variación interanual entre meses, las demás son anualizadas
Fuente: Elaborado por Aldesa, datos BCCR
Inflación, política monetaria y tipo de cambio
La inflación interanual alcanzó el 1,6% para marzo, dato ligeramente inferior a
la proyección de Aldesa (1,9%), pero en línea con la senda que esperamos
para el 2017. En notas anteriores hemos apuntado que durante el 2017 vemos
la inflación retornando gradualmente al rango meta del Banco Central de Costa
Rica (de 2% al 4%), explicado por el efecto base, la recuperación en el
componente de transporte y los precios de alimentos; los cuales ejercen
presiones inflacionarias.
En Aldesa seguimos manteniendo nuestra proyección, donde observamos que
mes a mes la inflación irá repuntando para cerrar en 2,6% al final del 2017.
A nivel mensual (marzo 2017 contra febrero 2017). Durante marzo los
precios cayeron 0,42% versus el +0,40% registrado el mes anterior. Por un
lado, los componentes de transporte y alimentos fueron los que más
contribuyeron a la caída de marzo, ambos con una incidencia negativa de 0,46
puntos porcentuales.
Proyectamos una inflación
para el cierre del año 2017 en
2,6%-2,7%, la cual se
encuentra dentro del rango
meta planteado por el BCCR

3. Informe de Coyuntura Económica 3
En nuestra nota previa a la publicación de los datos (Costa Rica: ¿Qué
esperamos de la inflación de marzo?) sostuvimos que estos dos componentes
tendrían para marzo un impacto negativo, como realmente sucedió; no
obstante, subestimamos levemente dicho impacto en el componente de
alimentos. A pesar de ello, nuestros monitores de precios (Alimentos y
Transporte) son una herramienta fundamental para seguir anticipando la senda
de la inflación en los próximos meses, y el resultado de marzo es un ejemplo
de ello.
En línea con este punto, se encuentra el manejo de la política monetaria por
parte del BCCR, que para finales de marzo acordó aumentar su tasa de política
a 2,25%. El banco sostiene su postura bajo dos principales criterios: i) un mayor
nivel de presiones por parte de la demanda agregada que generaría un impulso
inflacionario ii) un nivel de inflación en Costa Rica acelerándose, el cual se
espera que para el 2017 vaya convergiendo en su rango meta (3,0% ±1punto
porcentual), aspecto que está acorde con nuestras expectativas.
-10.0
-8.0
-6.0
-4.0
-2.0
0.0
2.0
4.0
6.0
8.0
10.0
2014 2015 2017
Inflación general, de alimentos y bebidas y transporte
Zona de pronóstico% interanual
Fuente: Proyecciones Aldesa, datos del INEC
General
Transporte
Alimentos y bebidas
2.25
4.55
0.00
2.00
4.00
6.00
8.00
10.00
12.00
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
%
Fuente: Elaboradopor Aldesa,datos BCCR
Tasa de Política Monetaria y Tasa Básica Pasiva
Tasa Básica PasivaTasa de Política Monetaria
A nivel de las tasas
internacionales, el ajuste
realizado por la FED ha
situado el nuevo rango en
0,75%-1,00%.

4. Informe de Coyuntura Económica 4
Estos bajos niveles en la tasa de política también se reflejan en el mercado. Al
cierre de la segunda semana de abril la Tasa Básica Pasiva se ubicó en 4,55%,
muy cercana a los datos de los cierres de febrero (4,60%) y marzo (4,50%). Por
su parte, la tasa efectiva en dólares se ha mantenido estable durante los últimos
meses, cerrando para la segunda semana de abril en 2,16%.
A nivel de las tasas internacionales, el ajuste realizado por la FED situó el nuevo
rango en 0,75%-1,00%. Al 15 de marzo (día en que la FED ajustó sus tasas) el
mercado internacional ya había descontado parcialmente el efecto de esta
subida anticipada, a través del precio de los bonos soberanos y corporativos.
Para Aldesa ese ajuste se inició a partir del 03 de marzo, día en que la máxima
jerarca del ente, Janet Yellen, dio su discurso, donde modificó
pronunciadamente las expectativas del público en cuanto a nuevos
incrementos en el rango de tasas.
En relación con el tipo de cambio, este continua con su depreciación a lo largo
del año, pero a un menor ritmo. Para marzo, este macro-precio alcanzó una
depreciación acumulada de 1,0% (frente al 1,2% registrado en febrero),
cerrando el mes en ¢561.59. Esta depreciación del colón frente al dólar se
explica en parte por un fenómeno estacional, pero también por la nueva
regulación del BCCR en relación con la Posición en Moneda Extranjera, que ha
causado que los movimientos en Monex sean más en línea con el mercado.
Asimismo, las intervenciones del BCCR han sido muy moderadas, lo cual
permitió que para el cierre del 17 de abril de 2017 el tipo de cambio en Monex
alcanzara los ¢560.95 (frente la referencia del BCCR, venta: ¢567,70 y compra
¢555,12). Para abril se apunta a un tipo de cambio que matendría los niveles
similares a los de marzo, donde se destaca que el ritmo de depreciación
disminuyó. A pesar de ello, en Aldesa prevemos una depreciación gradual del
colón frente al dólar a lo largo del año.
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01-Dec-16 21-Dec-16 10-Jan-17 30-Jan-17 19-Feb-17 11-Mar-17 31-Mar-17
Promedio 30 días Promedio 15 días
Tipo de cambio MONEX promedio últimos 30 y 15 días
Fuente: Elaborado por Aldesa, datos BCCR
¢
La depreciación del colón
frente al dólar se explica por un
fenómeno estacional, pero
también por la nueva
regulación del BCCR en
relación con la Posición en
Moneda Extranjera, que ha
causado que los movimientos
en Monex sean más en línea
con el mercado.

5. Informe de Coyuntura Económica 5
Sector externo
Al cierre de diciembre de 2016 las exportaciones alcanzaron los ¢5,5 billones,
dejando el crecimiento anual en 9,9%, después del pobre desempeño en el
2015 (caída de 1,0%). Este resultado estuvo explicado por la solidez en las
exportaciones de las zonas francas y la recuperación gradual que ha tenido el
sector manufacturero.
Por su parte, durante ese mismo periodo las importaciones reportaron un total
de ¢8,5 billones, para así cerrar con un crecimiento anual de 3,3% frente a la
importante disminución en 2015 (-4,4%). El repunte de las importaciones se
explica por la solidez del consumo que incentivaron las importaciones de bienes
de consumo y el dinamismo del sector manufacturero.
Balance fiscal
El Ministerio de Hacienda reportó las cifras fiscales para febrero de 2017. Se
destaca el crecimiento ligero de los ingresos totales, los cuales tuvieron una
variación interanual de 1,0%. Ese dato es significativamente menor al reportado
en febrero 2016 (variación interanual de +9,1%) y al de enero 2017 (variación
interanual de +13,8%). Por su parte, el gasto total del gobierno cerró febrero en
¢441,5 mil millones, dejando el crecimiento interanual en 7,1%.
Al descomponer los ingresos totales, la desaceleración en febrero se debe a
un menor dinamismo en los ingresos tributarios y otros ingresos, los cuales
tuvieron una incidencia de 1,4 puntos porcentuales (p.p.) y -0,4 p.p.,
respectivamente. Respecto al gasto total, la mayor contribución sobre su
desempeño provino de las transferencias corrientes (incidencia de 5,9 p.p.),
seguido de los gastos en intereses (1,3 p.p.).
-30
-20
-10
0
10
20
30
2010 2012 2014 2016
Exportaciones Totales Importaciontes Totales
Figura 4: Exportaciones e importaciones totales
Fuente: Elaborado por Aldesa, cifras del BCCR
Variación %
En Aldesa consideramos que
el déficit se irá ensanchando
gradualmente durante el año
en mayor cuantía en relación
con los años anteriores.

6. Informe de Coyuntura Económica 6
Dicha situación de los ingresos y gastos, arrojó un déficit fiscal acumulado
(diferencia entre los ingresos totales y gastos totales del Gobierno Central) de
1% del Producto Interno Bruto (PIB). El resultado de febrero 2017 está en línea
con los reportados en el mismo mes de los últimos 2 años (1,0% del PIB en
2015 y 2016), pero ligeramente menor al de 2013 y 2014 (ambos con un déficit
de 1,2% del PIB).
Incidencia sobre los ingresos y gastos totales del Gobierno Central (aporte sobre la
variación interanual, %)
sep-16 oct-16 nov-16 dic-16 ene-17 feb-17
Ingresos totales (variación
interanual) 13.5 2.7 10.1 10.3 13.8 1.0
Ingresos corrientes 13.5 2.7 10.1 10.2 13.4 1.0
Ingresos tributarios 9.7 8.1 5.2 4.0 8.0 1.4
Otros ingresos 3.9 -5.4 4.9 6.2 5.3 -0.4
Ingresos de capital 0.0 0.0 0.0 0.0 0.4 0.0
Gastos totales (variación
interanual) 7.0 12.0 15.1 15.0 6.9 7.1
Gastos corrientes 6.5 9.2 6.9 5.0 3.4 8.4
Remuneraciones 0.9 0.5 0.1 1.3 1.4 0.9
Bienes y Servicios 0.6 -0.4 1.0 -0.2 0.3 0.2
Intereses 3.3 2.4 0.0 1.9 -0.2 1.3
Transferencias 1.7 6.6 5.7 2.0 1.8 5.9
Gastos de capital 0.2 2.9 8.2 10.0 3.5 -1.3
Partidas extraordinarias/
concesión 0.3 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Fuente: Elaborado por Aldesa, con cifras del Ministerio de Hacienda
En Aldesa estimamos el componente de tendencia de estos ingresos y gastos
del Gobierno Central, con el fin de tener un comportamiento más suavizado de
estas dos variables económicas. De acuerdo con nuestro análisis, a partir del
2014 los ingresos del gobierno iniciaron una etapa de aceleración, explicado
sustancialmente por las mejoras en la recaudación fiscal. No obstante, esta
etapa de aceleración ha comenzado a agotarse desde el último trimestre del
2016 y el dato reportado en febrero 2017 es evidencia de esto.
Por otra parte, los gastos han desencadenado una tendencia de ligera
desaceleración, explicado por los mejores controles en transferencias
corrientes y gastos en remuneraciones.
A pesar de ello, en Aldesa estimamos que dicha tendencia podría revertirse por
ser el último año de la administración Solís, donde el gasto en transferencias
corrientes podría acelerarse. Asimismo, consideramos que a medida que la

7. Informe de Coyuntura Económica 7
inflación vaya retornando al rango meta del BCCR (3,0% ±1 punto porcentual),
esto tendrá un impacto directo sobre el componente remuneraciones, debido a
los aumentos salariales.
A partir de lo anterior, en Aldesa proyectamos que el déficit fiscal estaría
cerrando en 5,8% del PIB en 2017, dato que es ligeramente inferior a lo que el
mercado y el BCCR espera (ambos apuntan a un 5,9%). Nuestra proyección
se sustenta a través de una aceleración en el gasto corriente proveniente de
remuneraciones y transferencias. Asimismo, consideramos que el
endeudamiento en el 2016 de 3,9 puntos del PIB, puede generar un incremento
en el gasto de intereses que contribuiría a este ascenso del déficit fiscal.
Riqueza financiera y crédito
La riqueza financiera de los indicadores crediticios están en línea con el
ejercicio de programación del Banco Central, donde se apunta una ligera
desaceleración gradual en el crédito para el 2017.
Al cierre de marzo de este año, el crédito total tuvo un crecimiento interanual
de 10,6% (en términos reales), dato 2,4 puntos porcentuales menor al
registrado el mismo periodo del año anterior. Al descomponer el crédito por
moneda, los colones continúan manteniendo un crecimiento anclado alrededor
de 13% (12,0% en marzo, 13,1% en febrero, y 13,8% en enero). Mientras que
el componente de dólares sí reporta una ligera desaceleración gradual,
explicada por la depreciación del colón frente al dólar.
7.0
7.5
8.0
8.5
9.0
9.5
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11.5
12.0
2012 2013 2014 2015 2016 2017
Ingresos totales Gastos totales
Tendencia de ingresos y gastos del Gobierno Central
%, variación media
Fuente: Elaborado por Aldesa, cifras del Ministerio de Hacienda

8. Informe de Coyuntura Económica 8
Por otra parte, la riqueza financiera total (numerario, depósitos bancarios,
bonos fiscales y bonos de estabilización monetaria) reportó a marzo un
crecimiento de 9,2% en términos reales. Al dividir el comportamiento de la
riqueza financiera por moneda, el crecimiento en dólares ha tenido una fuerte
aceleración en los últimos meses, al cierre de marzo la riqueza financiera en
dólares creció 20,5%. Este fuerte incremento se debe a las mayores emisiones
de bonos en dólares por parte del gobierno y un aumento considerable en los
depósitos en esa moneda. Por su parte, la riqueza en moneda nacional registró
un aumento de 4,0% en marzo, reforzando la tendencia a la desaceleración de
la riqueza financiera en los últimos meses.
El desempeño en la riqueza financiera y el crédito total al sector privado han
sido afectados por el comportamiento del tipo de cambio. Por un lado, la riqueza
financiera en dólares se ha acelerado, mientras que el crédito en esa moneda
ha tendido a la baja. El valor de móneda en estas variables macroeconómicas
juega un papel clave sobre su comportamiento.
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2012 2013 2015 2016
Total Dólares Colones
Crédito al sector privado, según moneda
% variación interanual
Fuente: Elaborado por Aldesa, cifras del BCCR
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2012 2013 2015 2016
Total Dólares Colones
Riqueza financiera, según moneda
% variación interanual
Fuente: Elaborado por Aldesa, cifras del BCCR

9. Informe de Coyuntura Económica 9
Resumen de variables macroeconómicas de Costa Rica
Principales variables macroeconómicas (% crecimiento anual *)
2013 2014 2015 2016 2017 2018
Producto Interno Bruto (PIB) 2.3 3.7 4.7 4.3 3.9 4.0
Demanda Interna (aporte %) 2.4 4.0 5.3 3.2 3.9 4.1
Consumo hogares 2.9 4.2 4.8 4.6 3.8 4.0
Consumo gobierno 3.2 2.9 2.3 2.3 3.2 3.8
Inversión -0.3 3.3 8.8 -1.5 4.4 3.8
Demanda Externa (aporte %) -0.2 -0.3 -0.6 1.2 0.0 -0.1
Exportaciones 3.3 5.2 0.0 9.5 6.1 6.0
Importaciones 1.7 5.0 4.6 7.5 6.1 5.7
Gobierno central
Balance fiscal, % PIB -5.4 -5.6 -5.7 -5.2 -5.8 -6.1
Deuda total, % PIB 35.9 38.5 40.9 44.9 46.2 48.4
Interna, % PIB 28.8 29.8 30.8 34.5 35.4 36.9
Externa, % PIB 7.1 8.7 10.1 10.3 10.8 11.5
Balance cuenta corriente, % PIB -5.1 -4.8 -4.1 -4.0 - -
Balance comercial, % PIB -13.1 -12.1 -11.4 -9.0 - -
Inflación (fin del periodo, %) 3.7 5.1 -0.8 0.8 2.6 3.2
Tipo de cambio (fin del periodo, %) 502.2 542.0 537.54 556.2 577.3 580.2
Tasa de política monetaria (fin del
periodo, %) 3.75 5.25 2.25 1.75 2.5 3
Tasa Básica Pasiva (fin del periodo,
%) 6.50 7.20 5.95 4.45 - -
*: crecimiento anual al menos que se indique lo contrario
Fuente: Elaboración Aldesa, con cifras del BCCR