En Aldesa indentificamos tres retos en materia económica, ofrecemos una breve fotografía del contexto macroeconómico actual, y revelamos los resultados de una encuesta sobre las expectativas del mercado en materia macro-fiscal y política.

1. Estrategia de Inversión
Emmanuel Agüero
Análisis Económico eaguero@aldesa.com
Angélica Villegas
Estrategia de Inversión avillegas@aldesa.com
Douglas Montero
Productos Financieros dmontero@aldesa.com
Nuevo gobierno: retos económicos,
contexto macro y expectativa del mercado

2. 2
Nuevo gobierno: retos económicos, contexto macro y expectativa del mercado
Carlos Alvarado fue electo presidente bajo un contexto macroeconómico marcado por retos,
principalmente en el plano fiscal. En Aldesa indentificamos tres retos en materia económica, que van
desde las negociaciones políticas hasta la reformulación de un ajuste fiscal requerido que alcanza casi
el 4,0% del PIB. Además, damos una breve fotografía del contexto macroeconómico actual, para así,
finalmente, mostrar los resultados de una encuesta sobre las expectativas del mercado en materia
macro-fiscal y política.
Carlos Alvarado: gane contundente y principales retos económicos
El candidato oficialista Carlos Alvarado (PAC), gana la segunda ronda con una contundente victoria al
obtener 60,7% de los votos, frente al 39,3% de Fabricio Alvarado (PRN).
Desde el plano económico, el nuevo presidente enfrentará una economía crecimiento por debajo de su
nivel potencial (crecimiento en 2017: 3,2% y crecimiento potencial estimado por Aldesa: 3,8%) y unas
finanzas públicas con perspectiva negativa. De esa manera, el crecimiento del déficit fiscal (6,2% del
PIB en 2017) y la vulnerabilidad de la sostenibilidad de la deuda, son los principales riesgos que
enfrenta actualmente del país. Reflejo de eso, son las calificaciones de las principales aseguradoras
en torno al riesgo soberano y la perspectiva negativa del contexto fiscal.
Indicadores macroeconómicas
2015 2016 2017
Finanzas públicas (% del PIB)
Balance fiscal -5,7 -5,2 -6,2
Deuda del gobierno 40,9 44,9 49,2
Crecimiento económico (%, variación anual)
PIB 3,6 4,5 3,2
Calificación de riesgo soberano de Costa Rica
Moody´s Ba1 Ba1 Ba2
Standard & Poors BB BB- BB-
Fitch ratings BB+ BB+ BB
Fuente: Datos BCCR, Ministerio de Hacienda y Bloomberg
A pesar de la amplia victoria de Carlos Alvarado, en Aldesa vemos tres retos concretos para el
presidente electo:
• El principal es la capacidad para generar acuerdos en el Congreso, lo cual es vital ante un
escenario de aprobación de una reforma fiscal integral. Actualmente, el Partido Acción
Ciudadana (PAC) posee 10 diputados que dado los acuerdos con el Partido Unidad Social
Cristiana (PUSC) podría alcanzar 19 congresistas; sin embargo, es una totalidad baja frente a
los 57 diputados de la Asamblea Legislativa.
• Debido a la ausencia de un ajuste fiscal total en la pasada administración, el PAC ha sido
cuestionado en materia del manejo de las finanzas públicas. En ese sentido, la velocidad con
que atienda el nuevo gobierno el tema fiscal es fundamental. Parte de ello ha sido la integración
de un equipo económico con miembros de distintos partidos y nombres reconocidos, que ha
dado un mensaje positivo al mercado.

3. 3
• Realizar una nueva reforma fiscal que complemente la que está actualmente en el Congreso.
De acuerdo con nuestras estimaciones, el ajuste fiscal requerido para estabilizar la deuda
debe ser de 3,8% del PIB (estimación del FMI en 2017: 3% del PIB), por lo que la actual
reforma que está en la Asamblea Legislativa es insuficiente. Además, esta posee mayores
medidas en ingreso, de modo que la reforma fiscal complementaria se espera que esté más
enfocada en medidas de control al crecimiento del gasto.
Contexto macroeconómico del nuevo gobierno: crecimiento económico y
balance fiscal
El nuevo gobierno enfrentará un contexto macroeconómico moderado. El crecimiento económico del
2017 por debajo de su nivel potencial y la situación de las finanzas públicas son los dos principales
temas de la agenda económica.
Por lado del crecimiento económico, el Banco Central de Costa Rica (BCCR) reportó al cierre del cuarto
trimestre de 2017 un crecimiento interanual de 3,0%, dejando la variación anual de ese año en 3,2%.
Ese resultado, pone a la economía crecer por debajo de su nivel potencial (3,8% según estimación de
Aldesa), explicado por la desaceleración de la demanda interna. La actividad doméstica se perjudicó
por el tímido crecimiento de 2,6% del consumo de los hogares (3,5% en 2016 y 4,6% en 2015) y la
recesión de la inversión producto de la baja en el sector construcción. Ese desempeño fue compensado
por la solida demanda externa, determinado por la aceleración de la economía norteamericana, que
permitió que las exportaciones crecieran a una tasa anual de 4,9% en 2017.
Hacia adelante, nuestra perspectiva inicial sugiere una continua moderación de la demanda interna que
dejaría el crecimiento económico del 2018 en 3,0%; no obstante, la recuperación del sector
construcción se ha dado más pronto de lo esperado, por lo que podría presionar marginalmente nuestra
proyección de crecimiento hacia el alza.
Crecimiento interanual del PIB de Costa Rica, según componente (%)*
2012 2013 2014 2015 2016 T1-17 T2-17 T3-17 T4-17 2017
Demanda interna (aporte pts. %) 6,0 2,4 3,9 4,1 3,6 4,0 2,1 -0,6 1,0 1,6
Consumo privado 6,1 2,9 4,2 4,6 3,5 3,1 2,6 2,2 2,6 2,6
Consumo gobierno 0,2 3,2 2,9 2,4 2,4 2,9 2,9 2,8 2,9 2,9
Formación capital bruto 9,9 -0,3 3,3 3,0 4,0 8,5 -1,0 -12,3 -5,5 -2,6
Demanda externa (aporte pts. %) -1,2 -0,2 -0,4 -0,5 0,6 -0,5 1,3 3,4 2,0 1,6
Exportaciones 5,5 3,3 5,0 2,6 11,4 4,9 6,4 6,4 2,0 4,9
Importaciones 7,8 1,7 5,0 4,4 8,7 7,5 -0,4 1,6 3,0 2,9
PIB 4,8 2,3 3,5 3,6 4,2 3,5 3,4 2,8 3,0 3,2
* Datos como crecimiento interanual al menos que se indique otro calculo.
T: Trimestre
Fuente: Elaborado por Aldesa, datos BCCR.
Respecto a las finanzas públicas, al cierre del 2017 se cerró con un déficit fiscal de 6,2% del PIB y un
nivel de deuda de 49,2% del PIB. La dinámica de la deuda está condicionada al paquete fiscal que está
en este momento en la Asamblea Legislativa y las posibles medidas que pueda implementar el nuevo
gobierno. De acuerdo con estimaciones del Ministerio de Hacienda, incialmente la reforma generaría
un impacto de 1,92% del PIB, pero por causa de las mociones que se puedan aprobar ese impacto

4. 4
podría cambiar. A pesar de ello, en Aldesa estimamos que el ajuste necesario en el déficit primario para
estabilizar la deuda debe ser de 3,8% del PIB.
Dicho lo anterior, bajo un escenario sin reforma estimamos un déficit fiscal de 6,7% en 2018 y 7,3% en
2019, con un nivel de deuda de 52,9% y 55,4% del PIB para esos años, respectivamente. Por otra
parte, con un escenario de reforma fiscal parcial el déficit fiscal se estima en el mismo nivel para el
2018 y 6,3% del PIB en 2019, con un crecimiento de la deuda ligeramente menor para ubicarse en
54,9% del PIB en 2019.
Escenario-Aldesa fiscal del Gobierno (% del PIB)
2015 2016 2017 2018 2019
Sin ajuste fiscal
Balance primario -3,0 -2,4 -3,1 -3,2 -3,5
Balance fiscal -5,7 -5,2 -6,2 -6,7 -7,3
Deuda del gobierno 40,9 44,9 49,2 52,9 55,4
Con ajuste fiscal parcial
Balance primario -3,0 -2,4 -3,1 -3,2 -2,5
Balance fiscal -5,7 -5,2 -6,2 -6,7 -6,3
Deuda del gobierno 40,9 44,9 49,2 52,9 54,9
Fuente: Proyecciones Aldesa.
Encuesta Aldesa: Expectativas del mercado y nuevo gobierno
Recientemente aplicamos una encuesta sobre la percepción del crecimiento económico, las finanzas
públicas y el nuevo gobierno. Se recibieron 104 respuestas entre el 8 y 17 de mayo, con la participación
de distintos clientes de Aldesa, representantes del sector financiero y asociados de la Cámara de
Comercio (gracias a la colaboración de esa cámara por expandir nuestra encuesta).
Sobre el crecimiento económico
En términos de actividad económica, la mayoría de encuestados en 2018 esperan un crecimiento
económico a lo sumo igual que al de 2017. Además, para el 2019 existe un ligera mayoría de optimistas
(33,7%) sobre los pesimistas (20,8%), pero, el grupo más grande son los neutrales (45,5%), lo cual
puede revelar el grado de incertidumbre por el que atraviesa la economía. Es importante destacar
que la dirección de las respuestas están en línea con nuestra proyección. Primero, para el 2018
43,0
37,0
20,0
0,0
10,0
20,0
30,0
40,0
50,0
Menor al 2017 Igual al 2017 Mayor al 2017
Fuente: Aldesa
% 45,5
33,7
20,8
0,0
10,0
20,0
30,0
40,0
50,0
Neutral Optimista Pesimista
Fuente: Aldesa
%
En el 2017 el PIB real de Costa Rica creció
3,2%, dicho eso, ¿cuál es su expectativa de
crecimiento económico real para el 2018?
¿Cuál es su percepción de un mayor crecimiento
económico para el 2019 con relación a su
perspectiva del 2018?

5. 5
estimamos un menor crecimiento, pero luego vemos un mayor dinamismo a lo largo del 2019, que
dejaría el crecimiento del PIB convergiendo hacia su valor potencial (3,8%).
Sobre las finanzas públicas
Frente a la proyección de déficit fiscal, 85,4% de los encuestas esperan un déficit entre 6,0% y 6,9%
del PIB para en 2018. Lo relevante es que la mayoría de los encuestas estiman que el déficit fiscal será
menor al proyectado por el BCCR (7,1% del PIB).
Además, al consultar sobre posibles medidas para sanear las finanzas del gobierno, las respuestas son
dispersas. Primero, ante la percepción de una mejora las finanzas públicas, las respuestas de los
encuestados se distribuyó prácticamente en un tercio entre neutrales, pesimistas y optimistas. No
obstante, al consultar sobre la posibilidad de que el nuevo gobierno logre reducir el crecimiento del
gasto, los encuestados se dividieron entre pesimistas (44,4%) y optimistas (41,4%). Posiblemente, ante
esta última consulta si se toman los neutrales y pesimistas (suman 58,6%) que son mayoría, muestra
el grado de escepticismo del mercado de que se apruebe una reforma fiscal equilibrada entre
medidas de aumento de ingresos y reducción de gastos.
Sobre el nuevo gobierno y Asamblea Legislativa
43,8 41,6
14,6
0,0
10,0
20,0
30,0
40,0
50,0
6,6% a 6,9% 6,0% a 6,5% 7,0% a 7,5%
Fuente: Aldesa
%
35,7
33,7
30,6
20,0
30,0
40,0
Optimista Pesimista Neutral
Fuente: Aldesa
%
44,4
41,4
14,1
0,0
10,0
20,0
30,0
40,0
50,0
Pesimista Optimista Neutral
Fuente: Aldesa
%
En el 2017 el déficit fiscal de Costa Rica fue de 6,2%
del PIB, dicho eso, ¿cuál es su rango de proyección
de déficit fiscal (% del PIB) para el 2018?
¿Cuál es su sentimiento de una mejora de las
finanzas públicas a partir del 2019?
¿Cuál es su expectativa de que el nuevo gobierno
logre reducir el crecimiento del gasto público?

6. 6
En el terreno político, se les pidió una calificación (del 1 al 10) sobre su percepción de las propuestas
económicas del presidente Carlos Alvarado y la posibilidad (1, poco probable a 10, muy probable) de
que se logren acuerdos políticos para aprobar medidas de ajuste fiscal.
En ambos casos la mayoría de las calificaciones se encuentra entre 8 a 10; sin embargo, el valor medio
para las dos consultas es de 6,6, lo cual muestra el grado de dispersión en las respuestas. Por el lado
de la percepción de las políticas económicas de Carlos Alvarado, 30,5% de los encuestados le
asignaron una calificación menor a 6 (la calificación media de ese grupo fue 3,9), dejando un sesgo a
la baja en la calificación media obtenida. Mientras con los posibles acuerdos en el Congreso, 80% le
asigna una calificación de 6 o más. En ese sentido, existe un menor pesimismo en la Asamblea
Legislativa respecto a la aprobación de la reforma fiscal.
45,3
30,5
24,2
0,0
10,0
20,0
30,0
40,0
50,0
De 8 a 10 Menos de 6 De 6 a 7
Fuente: Aldesa
%
41,0 39,0
20,0
0,0
10,0
20,0
30,0
40,0
50,0
De 8 a 10 De 6 a 7 Menos de 6
Fuente: Aldesa
%
De la escala de uno (muy negativo) a diez (muy
positivo), ¿cómo califica el nuevo presidente en sus
propuestas de políticas económicas?
De la escala de uno (muy poco probable) a diez (muy
probable), ¿qué tan probable considera usted que la
nueva Asamblea Legislativa logre llegar a acuerdos
políticos para tomar nuevas medidas de ajuste
fiscal?

7. 7
Las opiniones aquí vertidas corresponden a Aldesa y son
susceptibles de modificación. No existe ninguna garantía de que
las proyecciones expresadas se cumplan. El presente material no
constituye un asesoramiento en materia de inversiones y no
pretende respaldar ninguna inversión en particular. Toda inversión
conlleva riesgo.
C o m u n i c a d o a l
i n v e r s i o n i s t a
Tel:( 506) 2207 8800
www.aldesa.com