La Reserva Federal de Estados Unidos está reduciendo gradualmente su política de flexibilización cuantitativa, conocida como "tapering". Esto tendrá grandes consecuencias tanto para los países desarrollados como para los emergentes. Para los primeros, significará mayores costos de deuda pública, mientras que para los segundos podría desencadenar salidas masivas de capitales e inestabilidad financiera. La economía española deberá estar atenta debido a su elevada deuda pública y exposición a mercados emergentes.

1. ‘TAPERING’: EL FIN DE LA GRAN LIQUIDEZ.
Manfred Nolte
Se ha ido Ben Bernanke, el Presidente de la todopoderosa Reserva Federal
americana, pero al abandonar el Instituto Monetario ha dejado una
herenciaenvenenadaa su sucesora Janet Yellen: la improbable tarea de conciliar
una normalidad monetaria en Estados Unidos, que crece a tasas apreciablesen
PIB y mercado laboral, con una inflación controlada, conlos dramáticos efectos
que las decisiones de la FEDestán produciendo ya en el bloque de países
emergentes. La Presidenta entrante continuará la senda recién iniciada del
„tapering‟ americano , previsiblemente elevará los tipos de interés que cotizan a
tipos cero desde hace seis años, y acometerá tal vez otras medidas de política
monetaria restrictiva. ¿Qué han significado las políticas monetarias laxas y a
que conduce su relevo gradual y eventual extinción?
En circunstancias „normales‟ la política de liquidez de los bancos centrales se
articula sobre la compra de títulos públicos ofrecidos en el mercado, mediante
las operaciones llamadas de „mercado abierto‟. Si así conviene a los intereses
generales de la economía las entidades emisoras llevan adicionalmente los tipos
de interés oficiales a niveles reducidos, incluso en el entorno del cero por ciento.
Llegados a este punto el paso inmediato y último de una política monetaria
expansiva consiste en la llamada „relajación cuantitativa‟ („Quantitative easing‟)
consistente en la compra de otros activos financieros a medio y largo plazo de
los bancos comerciales y de otras instituciones privadas, aumentando la base
monetaria de la economía, elevando el precio de los títulos privados adquiridos
con la consiguiente rebaja de sus tipos de interés. El „tapering‟ estadounidense
iniciado en Estados Unidos el mes de enero no es sino la reducción ordenadade
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2. estos programas de compra, en tramos 10.000 millones de dólares, hasta su
terminación previsiblemente a finales de 2014.
Los programas de relajación cuantitativa (RC) adquirieron un notable
protagonismo con el advenimiento de la gran crisis iniciada en 2007 y fueron
adoptados por Japón, Reino Unido y Estados Unidos, este último hasta en tres
fases consecutivas, y solo en forma de sucedáneo por el Banco Central Europeo.
Los efectos y potenciales bondades de la RC resultan altamente controvertidos.
El FMI la juzga de decisiva para la reducción del riesgo sistémico posterior a la
quiebra de Lehman Brothers. También Feldstein, Jeremy Stein y otros apuntan
a la interpretación ganadora sobre todo por la incidencia que la recuperación de
las bolsas tuvo en la reactivación gradual del consumo privado, mientras el
expresidente de la FED Alan Greenspan le confiere un valor escaso. Otros
subrayan su contribución a la incertidumbre derivada de su falta de
predictibilidad. Algunas corrientes de opinión han subrayado la penalización
incurrida en los fondos de pensiones, su contribución a la evasión de capitales y
más en particular su atributo de ahondar las desigualdades económicas de las
poblaciones afectadas por su efecto antagónico en la apreciación de las bolsas de
valores y el colapso del mercado inmobiliario. A dichas voces se han unido
aquellos países como China y el resto de BRICS que han visto drásticamente
reducido el rendimiento de sus reservas exteriores en forma de dólares.
Desde el inicio de la gran crisis los cuatro bancos centrales de Estados Unidos,
Reino Unido, Japón y la Eurozona han activado sus balances –con la
consiguiente inyección de liquidez- en 4,7 billones de dólares. El consenso
mayoritario es que estas actuaciones han reducido la caída del PIB de sus
economías respectivas entre el 1 y el 3 por ciento, previniendo adicionalmente
el colapso del sistema financiero.
Un reciente informe de la consultora McKinsey (http://bit.ly/1bRQOpp) ofrece
una estimación distributiva y cuantificadade los ganadores y perdedores de
estas políticas monetarias „no convencionales‟ en un entorno de tipos de interés
prácticamente nulos, que aporta una información novedosa e impactante. Entre
2007 y 2012 los mayores beneficiados son los Tesoros públicos de los países
citados con un ahorro en el servicio de la deuda del orden de 1,6 billones de
dólares. Los grandes prestatarios –Corporaciones no financieras- ahorraron
710.000 millones de dólares. Entretanto las economías domésticas en estos
países perdieron rentas netas por valor de 630.000 millones de dólares, con
impactos diferenciados según sectores.La incidencia en el sector financiero ha
sido mixto. Los Bancos de la eurozona han acumulado perdidas en rentas de
interés por 230.000 millones de dólares, mientras que los Bancos
estadounidenses incrementaron sus intereses netos en 150.000 millones de
euros, situándose los británicos en medio de la horquilla descrita. Las
Compañías de Seguros y Fondos de Pensiones también se alinean con los
perjudicados por tipos de interés ultra-bajos.
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3. La política de tipos de interés nulos ha tenido un efecto de péndulo sobre las
inversiones en otros hemisferios distintos de los afectados por la crisis global.
Concretamente, durante el quinquenio de la crisis, los países emergentes han
resultado ser receptores netos de capitales en busca de una rentabilidad
desaparecida de los mercados de renta fija de occidente. El FMI ha evaluado en
4 billones de dólares los flujos recibidos por los emergentes desde 2007.No
todos han sabido administrar los mares de liquidez y en algunos los niveles de
sobreendeudamiento se muestran insostenibles y sus pérdidas de
competitividad son notorias.En su consecuencia, la reversión de las políticas de
relajación cuantitativa, el citado „tapering‟ tendrá un doble efecto agregado. De
una parte el retorno de los capitales a los países centrales que verán remontar
los tipos de sus bonos, con la incidencia que las correspondientes salidas de
capitales de los países emergentes tiene sobre sus Balanzas de Pagos y en última
instancia en la sostenibilidad de su deuda exterior y sobre su viabilidad
crediticia. Los vaivenes de estos días son sin duda un anticipo de lo que puede
ser una nueva crisis financiera. Los inversores internacionales deshacen
posiciones en fondos de inversión de estos países a una velocidad desconocida
desde 2011, unos 6.500 millones de dólares la ultima semana y 12.200 millones
a lo largo del mes de enero. Cifras similares cotizan para las ventas de deuda
soberana. Raghuram Rajam, gobernador del Banco de la India, uno de los
países más afectados por las huidas de capitales y fuertes ajustes de su divisa,
junto a Brasil, Argentina, Sudáfrica, Indonesia, Ucrania o Turquía, ha
denunciado ácidamente el desaire americano y la ruptura de las políticas de
coordinación internacional derivadas del „tapering‟ estadounidense. El antiguo
economista jefe del FMI se ha quejado semana de que sólo existe coordinación
cuando les va mal a los países de la OCDE: Tres de los países emergentes más
afectados se han visto obligados a responder con agresivas subidas de sus tipos
de interés.Las sacudidas que sufren los mercados no son transitorias. El FMI
anima a acomodarse para unas “turbulenciassostenidas”, de meses de
duración,que afectarán sobre todo a las economías situadas en América Latina y
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4. el Caribe.
De otro, el efecto sobre los propios países que acometen el „tapering‟ o socios
comerciales que pueden resultar contagiados por el mismo. Se estima que los
Tesoros de las áreas centrales analizadas podrían observar un crecimiento del
coste del servicio de la deuda del orden del 20% si los tipos de interés retornan a
los niveles de 2007. Para Estados Unidos supondría del orden de los 75.000
millones de dólares anuales. Por otra parte la incidencia sobre las
Corporaciones y las economías domésticas resta confusa.
Una última y breve consideración acerca de la influencia del „tapering‟
americano sobre la economía española. El hecho de que España pertenezca al
grupo de los países desarrollados, blinda teóricamente al país de los avatares
que pueden cernirse sobre algunos emergentes sobreendeudados que no hayan
previsto convenientemente la transición a la antigua normalidad. Pero dejando
aparte los de la economía real, España acaba de superar muy recientemente dos
escenarios financieros de extremada gravedad, derivados de una excesiva
acumulación de deuda(riesgo de insolvencia) y la reticencia de “los mercados” a
refinanciarla(riesgo de iliquidez), y en ningún momento debiera fallarnos la
memoria histórica. Nuestro abultado déficit y el creciente saldo de la deuda
pública siguen siendo la espada de Damocles que puede yugular los logros
alcanzados con tanto sacrificio. Bruselas pone en relación la ralentización de las
economías emergentes y la exposición de las corporaciones españolas en dichas
economías, en particular en América Latina.Mientras se separa el grano de la
paja entre el colectivo de países afectados, la guardia alta evita sorpresas y
mantiene la concentración en nuestra todavía larga lista de tareas pendientes.
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