Apalancamiento Financiero

APALANCAMIENTO
FINANCIERO
Taller de Prácticas Integrales
Facilitador: Ruben Tirado, Msc.
Octubre, 2005
Expositor:
José Chacón

La decisión de financiación
Definición de Apalancamiento Financiero
Técnicas para analizar alternativas de
Financiación
Bibliografía
APALANCAMIENTO FINANCIERO

La decisión de financiación
Previsión y presupuestación
Necesidad de capital externo
Consideración detenida de los
mercados financieros
Instrumento a vender
SIEMPRE ALINEADO CON LA
ESTRATEGIA EMPRESARIAL

DEFINICIÓN
Dispositivo que aumenta la rentabilidad esperada de los
propietarios a coste de un mayor riesgo, implica la
substitución de financiación con fondos propios por
deuda a coste fijo, arma de doble filo: aumenta al mismo
tiempo el riesgo y la rentabilidad de los propietarios.

Rentabilidad sobre fondos propios
ROE = Beneficio después de impuestos
Fondos propios
Fondos propios= Capital social+Reservas+ UND’S
ROIC= Rentabilidad sobre el capital invertido
Estructura de Capital =Deuda a largo plazo + Capital Contable
C.C.=(Capital Social+Reservas+UND´S)

Programa de reorganización y expansión, que ya llevaba
2 años de ejecución y con un costo total estimado de 525
millones de $.
Las previsiones del Gerente Financiero, indicaban que la
compañía podría financiar 225 millones de $, con flujos
de caja operativos y el excedente de tesorería, y la
diferencia 300 millones de $, a financiar externamente.
Técnicas para analizar alternativas de financiación
HARBRIDGE ELECTRONIX
Compañía productora de componentes electrónicos
y ensamblajes propios

1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003P
BAIT (millones$) 190 100 270 260 25 15 210 300
Los bancos de inversión recomendaron que la compañía podría
recaudar el dinero necesario a través de:
1.- Emisión de 15 millones de acciones ordinarias a un precio neto de
20 $ por accíón.
2.- Emisión de bonos a la par con un valor nominal de 300 millones de $
y una tasa de interés del 12%. Los bonos se emitirían a un plazo de 20
años conllevarían un fondo de amortización (sinking fund) anual de 15
millones de $.
P=previsión

Antesde nueva Financiación Financiación
financiación con acciones con bonos
Deuda Generadora de interesespendiente 160 160 460
Gastosde Intereses 16 16 52
Pagosde Principal 40 40 55
Fondospropios(valor contable) 820 1120 820
Accionesordinariasen circulación 50 65 50
Dividendospagadosa 0,50$ por Acción 25 33 25
Información seleccionada sobre las opciones de financiación
de Harbridge Electronix en 2003 (millones de $)

Obligaciones financieras de Harbridge Electronix y ratios de cobertura en 2003
(millones $ ) Acciones Bonos
Después Antes Después Antes
de impuestos de impuestos de impuestos de impuestos
OBLIGACIONES FINANCIERAS
Gastos de intereses 16 52
Pago del principal 40 67 55 92
Dividendos ordinarios 33 55 25 42
Acciones Bonos
Porcentaje Porcentaje
que puede caer que puede caer
Cobertura el BAIT Cobertura el BAIT
Ratios de cobertura
Cobertura de intereses 18,8 95% 5,8 83%
Cobertura Total 3,6 72 2,1 52
Cobertura de los dividendos 2,2 55 1,6 38
Ratio de Cobertura de intereses
BAIT / INTERESES
300 / 52 = 5,8 Veces
Ratio de Cobertura Total
BAIT
INTS+ AMORT. PRINC
1- TASA IMP.
300
52 + 55 = 2,1
1 - 0,40 Veces
Ratio de Cobertura de dividendos
BAIT
(INTS+AM PRINC+DIV ORD)
300 = 1,6 Veces
(52+92+42)

RATIOS DE DEUDA 1995-2000
1995 1996 1997 1998 1999 2000
El índice Standar & Poo'rs 400 de industriales:
Deuda sobre activo total * (%) 20 20 20 20 19 19
Cobertura de intereses 5,0 5,6 5,5 5,6 5,8 6,2
Biotecnología (6)
Informática (hardware) (9)
Equipos Eléctricos (11)
Electrónica (semiconductores (18)
Distribución (grandes almacenes) (16)
Telecomunicaciones (móvil celular) (3)
Cobertura de intereses 9,6 5,2 9,1 4,0 (2,0) (0,5)
* Deuda generadora de intereses
(Los números entre paréntesis, indican el número de compañías de la muestra de esa industria)
Fuente: Standard & Poor's Analyst Handbook, Edicion anual 2001

AAA Bank investment quality
AA
A
BBB
BB
B Speculative
CCC
CC
C
DDD In default (with a rating based on the
DD issuer's relative salvage value)
D
CALIFICACIÓN DE LOS BONOS
STANDARD & POOR’S RATING
BONO: deuda emitida a largo plazo,
negociable en un mercado
organizado.
Valor Nominal, Cupón (%) Fecha de
vencimientro
Calificación de un BONO: Valoración
por parte de una organización
financiera reconocida, de la solidez
de un bono como inversión.

Apalancamiento y beneficios
Cuenta de resultados proforma parciales de Harbridge Electronix bajo condiciones de recesión
y auge (millones $ excepto el BPA)
Recesión Auge
Acciones Bonos Acciones Bonos
BAIT 100 100 500 500
Gastos de intereses 16 52 16 52
BAI 84 48 484 448
Impuestos (al 40%) 34 19 194 179
Beneficio neto de impuestos 50 29 290 269
Número de acciones (millones) 65 50 65 50
Beneficio por acción 0,77 0,58 4,46 5,38
Rentabilidad sobre el capital invertido 4,7% 4,7% 23,4% 23,4%
Rentabilidad sobre fondos propios 4,5% 3,5% 25,9% 32,8%
ACCIONES RSFP BONOS
BNI/FP (AUGE) BNI/FP
290/1120 =25,90% 269/820=32,80%
ROIC = BAIT x (1-T)
Deuda generadora de intereses+Fondos Propios
500 X (.60) = 23,4%
(162+300+820)

¿QUÉ CANTIDAD TOMAR PRESTADA?
VARIABLES DE DECISIÓN IMPORTANTES:
LA PROPOSICIÓN DE IRRELEVANCIA, DE F. MODIGLIANI Y M.
MILLER:
¨BAJO CIERTAS CONDICIONES, LA CANTIDAD DE DEUDA QUE
SOPORTA UNA COMPAÑÍA, NO TIENE NINGÚN EFECTO SOBRE
SU VALOR¨ (De los Accionistas)
Ejemplo:
Una compañía posee f.p. por 5.000 millones $, consigue 2.000 millones
en deuda y recompra un importe igual en Acciones, la inversión de los
accionistas se reduce a 3.000 millones $, pero estos reciben 2.000
millones $ en liquidez, lo cual, mantiene su riqueza total en 5.000
millones $.
La PDI, no describe la realidad, pero identifica el corazón de la decisión
financiera: ésta es importante, sólo en la medida en que afecte a las
operaciones de la compañía.

VENTAJAS FISCALES
Como se ha indicado, la factura fiscal de Harbridge
Electronix, se reduce en 15 millones $ , cuando aumenta
la deuda en 300 millones $, por efecto del gasto de ints por
52 millones, lo cual, resulta en un aumento del flujo de
Caja disponible para distribuir entre propietarios y
acreedores.

COSTES DE INSOLVENCIA
Costes de Quiebra
Como se evidenció en la los ratios de cobertura de
H:E., un problema real de financiación agresiva
mediante la emisión de bonos, es que unos niveles de
deuda crecientes, aumentan la posibilidad de que le
negocio no pueda hacer frente a sus obligaciones
financieras.

COSTES DE INSOLVENCIA
Costes Indirectos
A medida que aumenta la probabilidad de
quiebra:
Se reducen las inversiones en:
Investigación y Desarrollo
Marketing...
Para conservar caja, pero esto resulta en
pérdida de ventas y mayores costes de
financiación.

SEÑALIZACIÓN DEL MERCADO
Un argumento contra la financiación mediante la emisión de acciones
es:
LA PROBABLE RESPUESTA DEL MERCADO BURSATIL
Un estudio de Paull Asquith y David Mullins, determinó que más del 80%
de las compañías industriales de la muestra, período (1963 a 1981)
experimentarón un descenso en un promedio del 30% en su cotización
en la fecha del anuncio de la emisión de acciones.
Harbridge Electronix, podría esperar una pérdida de 30 millones $
(300 millones $ X 30% = 30 millones $)

Crecimiento rápido y las virtudes del conservadurismo
Alto crecimiento +Deuda elevada =Combinación peligrosa.
POLÍTICAS DE FINANCIACIÓN PARA NEGOCIOS EN RÁPIDO CRECIMIENTO:
1.- Mantener un ratio de apalancamiento conservador.
2.- Política de pago de dividendos modesta, para financiar internamente la
mayor parte del crecimiento.
3.- Utilizar la tesorería, los valores negociables y las líneas de crédito sin
utilizar, como colchones de liquidez para eventualidades.
4.-Si es necesaria, la financiación externa, emitir deuda, sólo hasta el
punto en que el ratio empiece a amenazar la flexibilidad financiera.
5.- Emitir acciones antes que restringir el acceso a los mercados
financieros, y reducir el crecimiento sólo como último recurso.

Bajo crecimiento y el atractivo de una financiación
agresiva.
Las empresas de crecimiento lento tienen
menos problemas con las decisiones de
financiación, su principal problema es la de
disponer de un exceso de flujo de caja
operativo.
Se recomienda: Suscribir deuda para la recompra
de acciones..
Beneficios: Menor impuesto sobre la renta, señal
de mercado positiva, debido al anuncio de
recompra y un aumento de los incentivos al equipo
directivo, por el elevado apalancamiento.

SELECCIÓN DE UNA ESTRUCTURA DE
VENCIMIENTOS
¿Vender bonos a 7 años, ó a 30 años?
Riesgo mínimizado: Estructura de vencimiento de
pasivos es igual a la de los activos ó cuando ésta
es mayor que la de los activos.
Riesgo de refinanciación: Cuando la estructura de
vencimiento de los pasivos es inferior a la de los
activos.

La inflación y la estrategia de financiación
Algunos piensan que es bueno endeudarse en
tiempos de inflación, pero el efecto es
compensado con un aumento en los intereses.
Es bueno endeudarse en tiempos de inflación,
sólo cuando la inflación es inesperada.

BIBLIOGRAFIA
Análisis para la dirección financiera
Robert C. Higgins – Editorial
McGraw-Hill, 2003
Contemporary Business
Louis E. Boone, David L. Kurtz
Harcourt Brace College Publishers,
1999

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