1. 1
Vuelveel fantasma deflacionista.
Manfred Nolte
‗El hombre de las pistolas de oro‘ es el título de un magníficacinta producido en
1959 y protagonizada por el irrepetible Henry Fonda. En ella los amedrentados
ciudadanos de una pequeña y polvorienta ciudad del lejano oeste eligen a Clay
Blaisdell(Henry Fonda) para que les proteja de una banda de matones que
merodea por los alrededores. Clay no se anda con chiquitas. El simple gesto de
retirar la guerrera para dejar a la vista las brillantes culatas de sus dos armas es
suficientemente disuasivo. Cuando dispara es certero y letal.
A Mario Draghi, máximo centinela de las finanzas de la eurozona desde
noviembre de 2011 le ha tocado replicar en su ámbito los gestos disuasorios del
genial actor de Nebraska. Y también actuar con fuego real. De esto último dan fe
sus sucesivas bajadas de tipos hasta el nivel actual del 0,25% y sus inyecciones
masivas de liquidez al sistema bancaria reduciendo a la mitad, hasta el 1%, las
reservas obligatorias y ampliando la gama de colaterales exigidos. Sus gestos
han sido, si cabe, aun mas eficaces. En Julio de 2012 en plena descomposición
del proyecto euro y la economía española implorando el gong de arbitro italiano,
Draghi entra en acción con la amenaza abierta a los especuladores
internacionales -―el BCE está dispuesto a hacer lo que sea necesario para
preservar el euro, y créanme, va a ser suficiente.‖-y la posterior introducción de
su programa condicional de compra de bonos a tres años (OTM). OTM es sin
duda el programa más exitoso de la historia de los Bancos Centrales. Lo
realmente paradójico es que no ha sido utilizado nunca ya que el mero amago
desplazó del horizonte el riesgo sistémico del euro y calmó los mercados hasta el
día de hoy.
El contexto de lo anterior no es otro que la renovada amenaza de una posible
deflación en la zona euro, y la aclamada conveniencia de que el Presidente del
Banco Central europeo desenfunde las armas que aun le restan para alejar las
nefastas consecuencias de un caída recurrente de los niveles de precios en el
entorno europeo.Según las previsiones de la Universidad Carlos III, la

2. 2
probabilidad de observar una inflación media negativa en el año 2014 es del
36,5%.
La deflación es la hidra de las 7 cabezas porque en su entorno los consumidores
reducen las compras ante la expectativa de que los precios caigan aún más. Ello
provoca una caída de los márgenes de las empresas, que reducen las
inversiones planeadas y recortan plantillas acelerando el círculo vicioso del
consumo, alcaer la renta disponible de los ciudadanos . La deflación huye del
gasto y el endeudamiento, los dos resortes que una economía deprimida precisa
para arrancar. Sin consumo ni inversión la economía se paraliza.
Repasemos sucesivamente los síntomas, las raíces de la enfermedad y los
posibles fármacos aplicables a la solución de una crisis latente.
Los síntomas. Hasta donde alcanza la memoria,el único periodo deflacionista
sostenido sufrido por la economía española ha sido el comprendido entre marzo
y octubre de 2009 cuando los precios cayeron a tipos entre el -0,1% y el -1,4%.
El episodio puntual de octubre de 2013, reviste en consecuencia todas las
características de la cautela al igual que el provisional de este mes de marzo que
sitúa la inflación interanual en un -0,2% en España y en el 0,6 para Europa.
Alerta naranja en lo nuestro pero también alerta amarilla para el resto de socios
europeos. Aunque se trata de un dato preliminar, ello no oculta que España
discurre por un escenario sostenido de contención y aun regresión de los precios
y que los organismos multilaterales alertan seriamente del riesgo incurrido por
la economía del viejo continente.
Las raíces. La encubierta deflación española hunde sus raíces en varias fuentes.
De una parte obedece al colapso reciente de nuestra demanda interna

3. 3
afortunadamente endulzado por el comportamiento del sector exterior. De otra
resulta de lo que Irving Fisher bautizó como ‗deflación por deuda‘ y que tiene su
fenomenología peculiar. Ambas son cruciales pero mientras la demanda interna
comienza a despuntar nuestra deuda prosigue la senda de sus estragos. La mala
fortuna ha querido agregar en nuestro caso un tipo de cambio del euro
desfavorable que penaliza la competitividad precio del País, lo que supone un
ingrediente adicional de deflación importada.A su vez, una caída del 7,2% en el
PIB, inferior a la caída del empleo revela importantes ganancias de
productividad. Por su parte, el sobreendeudamiento patente en España tras el
estallido de la burbuja inmobiliaria exigió del sector privado –empresas, bancos
y consumidores- un ‘desapalancamiento‘ radical, esto es la venta y liquidación
de activos, con una sobreoferta enfrentada a una demanda retraída o inexistente.
El desendeudamiento privado sigue una pauta de reducción deseable para llegar
al 150% del PIB en 2015. Viene del 230% y actualmente se sitúa en el 178% del
PIB. Lamentablemente el Estado viene compensado el desendeudamiento
privado endeudándose por un importe equivalente.De modo que las referidas
dinámicas —unas de demanda, otras de oferta— no pueden sino presionar a la
baja
sobre los precios.
Dos ejemplos indiscutibles los ofrecen los precios del inmobiliario e
inducidamente la retribución de los trabajadores. La oferta masiva de suelo y
vivienda ha reducido a la mitad su valor de mercado. Un paro del 26% implica
una sobreoferta de mano de obra que junto a la flexibilización del marco legal
ha supuesto alrededor de un 15% de rebaja en los costes laborales unitarios.
Esto último ha supuesto, sin embargo, una benéfica devaluación interna del país,
facilitando el despegue de las exportaciones, equilibrando déficits exteriores y
estimulando la confianza del resto del mundo en la economía española.

4. 4
Terapias. Dado que la economía española crecerá en 2014 entre el 1 y el 1,4% no
parece probable que se desate una espiral inflacionista. Sin embargo, la
incipiente recuperación de la demanda interna reclama medidas de estimulo,
que dados nuestros compromisos de consolidación fiscal con Bruselas deberían
tener su origen en políticas expansivas por parte de Alemania y otros Países
centrales menos endeudados. Aquí entra de lleno el resto del arsenal disponible
en el Banco Central europeo, que el artificiero Mario Draghi esté dispuesto a
emplear. Máxime ahora que el guardián de la ultraortodoxia y jefe del
Bundesbank, Jens Weidman está dispuesto a hacer la vista gorda ante medidas
‗no convencionales‘ del BCE y un nutrido coro de expertos lo ha urgido
vivamente. El jueves se reúne el Consejo del banco emisor europeo y las armas
disponibles son conocidas: rebaja de tipos, programas adicionales de liquidez
bancaria con especial respaldo finalista a las Pymes, y compra de títulos
públicos y privados expandiendo la oferta monetaria, incluida la compra de
dólares. El sabio de Frankfurt estará, sin duda, cavilando su respuesta.
Mientras tanto, nosotros a lo nuestro. Marzo promete contabilizar un
crecimiento trimestral del PIB alentador, el tipo del bono a 10 años está en
mínimos a niveles de 2005 y el ‗Indicador de sentimiento económico‘ cotiza en
máximos desde 2007. Aquellos que quieran animarse harían bien el leer el
reciente informe del Gobernador del Banco de España Luis María Linde sobre la
evolución de la economía española(www.bde.es).
.