Guía para la estimación del costo de oportunidad del capital de Venezuela

1. Riesgo País Venezuela y su Impacto en la Rentabilidad de los Negocios
EVA (Economics Value
Added) Dr. Francisco J Contreras M
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2. Agenda
• El Problema de la Valoración
• El EVA: Creación de Valor Económico en las Organizaciones

3. I El problema de la
valoración
Sobre Riesgos, creación de valor y países emergentes

4. La metodología para valorar
activos reales
• Flujo de caja libre
• Descontado a una tasa de retorno esperada
• Tasa de retorno esperada
• De acuerdo con el riesgo implícito
• Se estima con base en modelos específicos
• Se hacen los ajustes fiscales necesarios

5. Modelos de Estimación de la tasa de retorno
esperada: CAPM (Capital Asset Pricing Model):

E Ri   R f  β * E(Rm )  R f 
Donde:
E ( R ) Es el retorno requerido en moneda del país de referencia.
i
R f Tasa libre de riesgo país de referencia.
 Beta desapalancada del sector.
R Rendimiento de mercado país de referencia.
m

6. Riesgos
• El riesgo diversificable (llamado también como riesgo no
sistemático), representa la parte del riesgo de un activo
asociada a causas aleatorias que se pueden eliminar
mediante la diversificación (Rs = 0 )
• El riesgo no diversificable (riesgo sistemático)es atribuible a
los factores de mercado que afectan a todas las empresas,
como guerras, inflación, sucesos políticos, incidentes
internacionales

7. Tasa libre de riesgo
• Alternativa de inversión que no tiene riesgo para el
inversionista. Este ofrece un rendimiento seguro en una
unidad monetaria y en un plazo determinado, donde no
existe riesgo crediticio ni riesgo de reinversión ya que,
vencido e período, se dispondrá del efectivo.
• Ejemplo, los Bonos del Tesoro de Estados Unidos, los cuales
se considera que tienen una probabilidad de no pago muy
cercana a cero

8. Retorno, rendimiento o tasa del
mercado
• Retorno promedio del mercado accionario
• Media geométrica del comportamiento histórico del mercado

9. Beta
• Beta (b): Es un índice del grado de movimiento del mercado.
Para encontrar el coeficiente beta de un activo se utilizan los
rendimientos históricos de ese activo. El rendimiento del
mercado es el rendimiento en la cartelera de mercado de
todos los valores negociados.
βi = cov[R i,Rm]/var[Rm]

10. Prima de riesgo del activo
Rentabilidad
esperada del
activo

E Ri   R f  β * E(Rm )  R f 
Podemos calcular el
COV (RJ;RM) Beta (coeficiente de Prima de Riesgo del
e =
VAR (RM) riesgo del activo) de a Mercado = (RM - RF):
una empresa similar Media geométrica del
la que estamos Comportamiento
valorando. histórico del mercado.
del Índice del Mercado
Índice del mercado donde actúa la empresa.
– RF de Bono de larga
Mayor Nº posible de períodos que sean lo
duración
más cortos posible.
10

11. Riesgo Soberano o Riesgo País
• Esta calificación es emitida por entidades especializadas en evaluar
riesgos, sobre la posibilidad de que un Estado cumpla
adecuadamente sus obligaciones financieras. Se basan en factores
como:
• El historial de pagos,
• La estabilidad política,
• Las condiciones económicas y
• La voluntad de repagar deudas

12. El Riesgo País y la Prima de
Riesgo País
• La medida de riesgo país más aceptada:
• La diferencia entre el rendimiento al vencimiento entre los bonos
soberanos del país emergente cotizados en los mercados de capitales
desarrollados y el rendimiento al vencimiento de los bonos del tesoro
americano con un plazo de vencimiento similar,
• ¿Representa esta prima una compensación adecuada para el riesgo
de hacer negocios en el país?

13. El Riesgo País y la Prima de
Riesgo País
• Académicos y analistas han buscado refinar esta metodología para
incorporar nuevas formas de medición del riesgo país;
• Otras metodologías se fundamentan en la construcción de
indicadores que se basan en información cualitativa y cuantitativa
como las calificaciones de riesgo de las agencias calificadoras (S&P,
Moody’s, Fitch Ratings, etc.);
• Otras intentan utilizar medidas estadísticas de la volatilidad en el
país emergente,...,pero,…,hay estadísticas/información suficiente?
Confiable?.

14. Costo de oportunidad del capital
• WACC (Weighted Average Cost of Capital): es la tasa de descuento
que debe utilizarse para descontar los flujos de fondos operativos
para valuar una empresa utilizando el descuento de flujos de
fondos.
• La necesidad de utilización de este método se justifica en que los
flujos de fondos operativos obtenidos, se financian tanto con
capital propio como con capital de terceros. El WACC lo que hace
es ponderar los costos de cada una de las fuentes de capital.

15. Costo de oportunidad del capital
• Depende de:
• El riesgo de mercado para el capital de la empresa
• El riesgo de deuda

16. Costo de Capital de la Empresa
Simplificado
• WACC = ((E x Rcp) + ((D x Rd) x (1-t) )/ V
• Donde:
• D= Valor de la Deuda;
• E = Valor del capital propio
• Rcp = Rentabilidad del capital propio
• Rd = Rentabilidad del la deuda
• T = tasa impositiva
• V = Valor invertido (Activo Total)

17. Sobre la estimación del costo de
recursos propios en Venezuela
• En este enlace encontraras una hoja de cálculo que sirve de guía
para la estimación:
http://www.franciscocontreras.com.ve/Archivos/Guía para cálculo
de RP.xls
CONTENIDOS
Índice Principal
Comentarios
Modelos Estudiados
Costo de Recursos Propios (Universidad de New York)
Rendimientos Equivalentes Ajustados por Riesgo Soberano
Rendimiento Esperado de Recursos Propios
Estado e Creación de Valor (EVA)

18. El EVA: Creación de
Valor Económico en
las Organizaciones

19. Importancia y Relevancia del
Concepto
• El EVA se puede aplicar a distintos niveles dentro de una organización:
departamentos, divisiones, unidades de negocios, para saber si alguna
está subsidiando (en riesgo y / o flujo de caja) a otra.
• El enfoque de EVA sirve para crear negocios que presenten un valor
económico agregado alto, frente al costo de capital exigido
• El EVA se utiliza como un estímulo a la alta y media gerencia para crear
valor dentro de las corporaciones, mas allá del límite mínimo esperado
por el riesgo en el cual se incurre (WACC), y con ello cobrar los “Bonos de
Creación de Valor” de la unidad a la cual estén adscritos

20. Tres directrices gerenciales
• EVA = (( NOPAT / CAPITAL) – WACC ) * CAPITAL
Incrementar los
retornos sobre el
capital Racionalizar: se
reasigna el capital
cuando los retornos
Crecer: Se invierte sean inadecuados
más en la medida
que los retornos
sean adecuados

21. Definición Financiera de EVA
• El EVA es el valor por encima del WACC que se está obteniendo
mediante las operaciones de la empresa, y gracias al capital
operativo productivo invertido en dicha operación.
• Si el EVA > 0, no sólo se produce riqueza, sino que es una riqueza por
encima del riesgo que se está corriendo
• Si el EVA < 0, puede que produzca riqueza (VPN descontado > 0), pero
es una riqueza por debajo del riesgo en el cual se incurre

22. Enfoque de Impulsores de Valor
• Impulsores (inductores) de Valor son aquellos aspectos de la
organización a través de los cuales se puede aumentar
directamente el valor económico de la organización. El EVA tiene
como base de cálculo estos impulsores de valor

23. Impulsores de Valor
• Los Impulsores de Valor son tan válidos vistos a nivel de toda la
corporación, como en la unidad de negocio específica
EVA
COSTO DEL CAPITAL
NOPAT INVERTIDO
CAPITAL DE
RETORNO COSTOS CAPITAL FIJO
TRABAJO
• Mejora del • Eficiencias • Gerencia del • Productividad del
Retorno Operacionales Capital de Capital Invertido
• Mejora del Trabajo • Optimización de la
Margen Estructura de Capital

24.  Crea nuevas
 Expande a nuevos mercados
marcas
 Desarrolla extensiones  Entran nuevos
 Volumen de  Imagen marca diferenciada negocios
ventas  Desarrolla productos correctos  Equilibra oferta y
Δ ROI > 0 en el mercado demanda en
 Precio
 Diseña productos efectivos en precio y valor
Δ NOPAT > 0  Investigación y
costos  Negocia contratos
desarrollo  Selecciona sitios productivos
ΔC<0  Ocupación  Asegura operaciones eficientes
favorables
 Costos y gastos  Edifica red logística eficiente  Desarrolla
ΔEVA>0
 Capital de  Amplía productividad efectivo productos
trabajo e inversiones corto plazo efectivos en
Δ WACC<0
 Amplía productividad efectivo costos
 Activos Fijos
Δ( WACC *AT)< 0 e inversiones corto plazo  Optimiza niveles
 VPN
 Mejora productividad
 Arrendamientos  Arrendamientos favorables inventario
Δ AT < 0
 Estructura de  Mejora
 Mantiene alta calificación del
capital crédito productividad de
 Mejora estabilidad de retornos red logística
nacional
 Determina nivel
óptimo

25. Conclusiones
• El enfoque de EVA orienta las acciones gerenciales no sólo a
mantener un flujo de caja libre relevante, sino a que dicho flujo de
caja se corresponda con el riesgo en el cual se incurre por el uso
del Capital, es decir, se espera que el ROI > WACC
• Al poder utilizar el EVA por unidades de negocio, se puede
determinar a través de la medición de los Impulsores de Valor y su
correspondiente “Benchmark” (interno o externo, histórico vs.
Proyectado, etc.), cuáles son las unidades maduras, cuáles
necesitan apoyo, y cuáles están siendo financiadas por el resto de
la empresa por ineficiencia

26. Conclusiones
• En los nuevos negocios, el EVA es fundamental para diseñar
esquemas en los cuales sean los Impulsores de Valor establecidos
los que orienten las decisiones adecuadas de producción, finanzas,
mercadeo, pero sobre todo de Planificación